作者：史蒂芬·罗奇
编者按：作为华尔街最具影响力的经济学家，摩根士丹利董事总经理、首席经济师史蒂芬·罗奇多年来一直致力于全球宏观经济特别是中国经济的研究。在其新作《２００６年的教训》一文中，他从政治、全球化、经济泡沫、大宗商品等角度为全球经济总结了五大教训。
他特别指出，我们可从去年的经验汲取一些重要的教训和启示，但２００７年，受到美国后房市泡沫震荡和中国投资降温所影响，推动全球增长的两大引擎将会放缓。
新年伊始向来是执行盘点的合适时机。回顾刚结束的一年，并仔细思考期间所发生的对于未来有何启示。最好能像抹黑板的字迹一样来个一笔勾销，然后对宏观状况来个重新评估。
可是，除了突发冲击，经济和市场的运作从来是连贯的，不会发生断层。不管如此一个自动复归世界的惯性如何，我一直认为作为宏观经济研究员，我们需要定期进行内省，反复检验什么是行得通，什么是行不通的。本着按市值计价的个人成长精神，谨此总结２００６年的教训如下。
全球再平衡 这是本人在过去五年的大部分时间经常提出以引起人们关注的议题。用最简单的理念来说明，再平衡的理据认为世界储蓄盈余与赤字国之间的差距持续扩大，将不利于全球经济的持续性发展。过去两年，美国经常帐赤字年平均超越８０００亿美元，换言之，美国吸纳了世界其它国家近七成的盈余储蓄——截止２００６年底，相当于平均每个营业日需输入约３５亿美元的外部融资负担。归根究底，倾斜世界所最急需的复衡良方莫过于全球储蓄组合成分的彻底重整——也就是提高长期停滞不前的美国储蓄率和降低其它（特别是亚洲和中东地区）国家的过量储蓄。
如果全球储蓄的组合成分不做出变动，再平衡理论认为情况将大大不利于赤字经济体的外部融资条件和条款。就美国而言，这将预示着美元汇价走低和美元资产实际利率溢价的扩大。然而很明显，２００６年并没有出现这种情况。尽管临近岁末美元下挫了一点和实际利率继续攀升，此等移动与再平衡框架所预期较激进的调整还有一段很大的距离。这个现象有两个可能的解释：一是出现了其它因素介入其中，一是理论根本站不住脚。我选择前者，我认为这可归因于全球流动资金过剩周期的延长和亚洲及中东国家央行的政策性买入美元行动。我得承认，只要这些动力一日存在，再平衡论据所认为的对金融市场的影响将会继续被缓和下来。
然而我认为把问题——全球失衡持续恶化和问题带来的后果，它对储蓄、货币和实际利率的影响，区分清楚非常关键。有人认为如果问题的预期后果没有全部出现，便不再是一个问题，对于这种说法我不敢苟同。况且，让我得到较大欣慰的是国际社会已认真看待全球失衡可能带来的威胁，从去年春七大工业集国（Ｇ７）财长和国际货币基金组织发出的声明可以证明。与此同时，如下文所述，我认为有必要再思考的是，一个问题对于金融市场所产生的影响及涉及的后果，可能会稍后而非迅速浮现。
全球化的足迹 去年是全球化进程的一个重要里程碑。受惠于跨境整合步伐的加速，全球贸易占世界ＧＤＰ的比重在２００６年创记录首次超越３０％。从１９９８年至２００６年期间，全球贸易增长占了全球生产总值累计增幅的整整４２％（以美元为单位按市场汇率计算）。这种贸易密集型的全球增长态势潜在巨大的宏观影响力。来自低成本发展中国家迅速扩张的产品和服务供应，在功能上等同于吹向发达世界的一股强大的反通胀逆风。尽管能源价格急速涨升，估计工业化国家２００６年的消费物价指数（ＣＰＩ）通胀率只有２．４％，与受能源因素影响而上升的２００５年通胀水平看齐，但各年的“核心”基础则变动并不大。虽然大部分工业大国的劳动力和产品市场景气已逐渐转好，持续的低通胀日益形成一股全球力量，对向来促使发达国家通胀的国内压力有效的发挥着抵消作用。
与此同时，强而有力的全球劳动力套利操作继续给发达国家主要经济体的岗位创造和实际工资带来下调压力，把主要工业国的工人回报占国民收入比例在２００６年进一步推至５３．７％的历史新低点。因此，人们对所谓的全球化“双赢”理论产生了很大怀疑。眼见发展中国家低工资工人的大赢局面的同时，在发达国家却找不到高工资工人受惠的第二个“赢”的踪影。
全球政治
主要受到全球劳动力套利的影响下，经济与政治之间的角力在２００６年出现重大转折。工业化发达国家的实际工资持续停滞不前，在以下国家的政治层面产生了重大的回响，包括美、法、德、意大利、西班牙、日本、及可能澳大利亚。
作为应对的一部分，政治钟摆已移向左边，意味着劳动阶层可能会得到来自政界的巨大支持。支持工人的左倾势力扬言，必须把全球政治辩论从各国关注的全球化转向关乎个别国家自身利益的“本土化”议程上。此举预示着贸易摩擦和保护主义风险将不断扩大，还有针对全球收入分配不均的潜在法规和立法冲击。这将给发达国家整体收入的组合构成尤其严峻的挑战，将全球收入大饼再分成，把回报结构从现行偏向盈利创记录的公司和资本拥有者的一边，回到劳动阶层的一边。
另一个后泡沫震荡 像六年前的股市泡沫，另一个主要资产泡沫在２００６年爆破，这次是美国的巨型房地产泡沫。正如股市泡沫在２０００—２００１年破灭导致的衰退现象，我担心人们把２００７年可能出现同类情况的风险全部抛开得太快。首先，住宅市场的调整才刚刚开始；以美国房屋建造业工人数目为例，目前的数字对比五年来累积的增幅仅回落了１５％。第二，过度负债、储蓄不足的美国消费者已利用他们价值日益被高估的房屋来支持其过度的消费；而现在房价偏软，抵押品的赎取权已失效，消费需求将面临更大的压力。第三，随着住宅和消费市场前景的不明朗，资本开支计划，对终极市场需求的预期情况高度敏感，可能放缓；核心资本产品订单在２００６年１１月和１２月连续两个月减少，预示在这方面的调整可能已在进行中。
像六年前的后股市泡沫情况一样，广泛的舆论意见认为归因于最近资产泡沫破灭而引致的任何损害，将被控制在美国房屋建造业的范围内。我认为，这是没有汲取教训的典型例子。
大宗商品周期
商品市场有着超级周期的看法在２００６年遇到严厉的挑战。油价从去年７月中的高峰期下跌了超过２５％，天然气价格下降了３０％以上，对经济走势敏感的主要金属价格，比如铜，年底时更出现了偏软的迹象。超级周期理论的大前提有赖于可信度极高的主要商品供应短缺的情况，这短缺是因为过去２０多年来在新建提取和加工产能方面缺乏资金投入所造成的。
鉴于全球化进程将促使更多来自中国、印度等商品密集型经济体的新需求来源，有限供应与日趋强劲需求之间的不对称，使超级周期倡导者总结出有史以来最高的商品价格预期。依我所见，当中缺少了对商品市场潜在需求周期的考虑。美国的房市震荡是其一，市场走低将导致众多对房屋建造敏感的工业的材料需求显著下降。然而真正的需求周期可能将取决于中国——一个只占世界ＧＤＰ约５％的经济体（按市场汇率计），但石油和主要金属消耗增长却占了全球过去三年累计增长的整整５０％。在替过热投资行业降温的有意识行动结合由美国引起的出口放缓的影响下，中国来年的增长将慢下来。这些需求因素将足以对供应导向的商品市场超级周期看法带来决定性的冲击。
汲取教训？ 我们很容易过度执着于这些教训的任何一个。金融市场现况即体现所有这些发展的交互作用的结果。把它们放在一起，２００６年的教训相当合理地解释了去年市场的主要发展趋势。
然而２００６年的教训将是２００７年成功的钥匙吗？事情当然不如此简单。无疑我们可从去年的经验汲取一些重要的教训和启示，这里还有一点很重要：我继续郑重地认为，推动全球增长的两大引擎将会放缓，受到美国后房市泡沫震荡和中国投资降温所影响。尽管我不认为全球经济会硬着陆，如果全球增长从过去四年的平均４．９％水平下跌一个百分点，我不会感到意外。在这样的增长放缓情况下，我越来越担心的是在政治层面出现新的重大波折，新冒起的左倾势力促使当权者的钟摆从资本那边回到支持劳动阶层那一边。我的最大顾虑是人们继续对不断浮沫的风险资产市场掉以轻心，它们包括高收益公司债券、结构信贷产品、新兴市场证券、甚至是大宗商品。依我所见，这将是下一个泡沫。然而像股票和房产市场，经验告诉我们，资产市场的极端情况总能支撑比我们预期要长的时间，特别是在流动资金过剩的年代。这诚然是２００６年的一个重要教训，可是风险资产泡沫要再支撑多一年也许会更加困难。这凸出了任何市场召唤的最高难度之处，近乎不可能的去预测资产泡沫将于何时破灭。这是我所有这些年来的教训。
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