python行业中性_市场风险中性假设的r0只是等效r的其中之一

市场风险中性假设的r0只是等效r的其中之一

于德浩

2020.6.23

在BS期权定价方程中，用到了一个市场风险中性假设，可后来人们发现，由此方程解出的期权价格C不仅适用于理想的市场风险中性条件，也符合现实的风险厌恶或风险未知的情形。

我在上一篇的推导中，指出BS期权定价方程是特殊条件下成立，但解得的认购期权价格C具有一般普适性。因为，我们只要找到一个等效的收益率r，使得a*r1-b*r2=(a-b)*r成立即可。显然，r=r1=r2=r0，（市场中性条件，都是无风险收益率），这是其中一个特解。 当r1与r2不相等时，任意市场风险情形下，我们依然可以找到这个等效收益率r=（a*r1-b*r2）/（a-b）。这就是解出的期权价格具有一般普适性的根本原因。

这里的具体实践应用，就是在BS期权定价公式中，进行市场价格数据拟合时，调节不同的r和σ。

数据实证。 在2020.5.19日，上证50ETF股价收盘2.852元。当时，剩余35天的认购期权，行权价从2.7500到2.9500的5个合约价格依次是，0.1165元，0.0823，0.0530，0.0324，0.0192元。 最近20个交易日的年化历史波动率，行情软件显示为11.1%；隐波是9.70%，12.38%，12.93%，13.49%，14.12%。

显然，行情软件显示的隐含波动率是根据BS期权定价公式反推得到的。我们可以编一个Python小程序去计算期权价格。 我们代入5个参数，S0=2.852, K=2.8500, T=35/365.0; r=0.05, sigma=0.1293。就可以得到平值期权2.85的理论价格是0.05367元，这与市场价0.0530是吻合的。 对于虚一2.9认购期权，参数r=0.05，sigma=0.1349，输出是0.03267；与市场价0.0324吻合。 对于虚二2.95认购，参数r=0.05，sigma=0.1412，输出是0.01923；与市场价0.0192吻合。对于实一2.8认购，参数r=0.05，sigma=0.1238，输出是0.08347；与市场价0.0823吻合。

也就是说，行情软件中，设定的市场无风险收益率参数r0=5%。 这里有一个疑惑，就是年5%收益率，要比实际的无风险的银行存款收益率年2%大。 如果，我们在自己的小程序中，把r=0.05变成0.02，那么输出的理论平值期权价格就是0.04932，比市场价低7%。

其实，我们也能看到BS期权定价公式的不足之处，就是，为了能与市场价数据吻合，得不断调整隐含波动率才行，而且都比已知的历史波动率0.1110要高。 当然，由于这几个隐波参数相差不大，与历史波动率也相差不太大，也说明BS期权定价理论公式还是相当好的。

现在，我们固定隐含波动率=历史波动率=0.1110，去调节参数r（等效的收益率）去拟合数据。 平值期权2.85，参数r=0.09，sigma=0.1110，就可以输出0.05360；对于虚一2.9认购，参数r=0.12，sigma=0.1110，就可以输出0.03224；对于虚二2.95认购，参数r=0.17，sigma=0.1110，就可以输出0.01929。 对于实一2.8认购，参数r=0.07，sigma=0.1110，输出是0.08386；对于实二2.75认购，参数r=0.03，sigma=0.1110，输出是0.1160；与市场价0.1165吻合。 这个解释更合理，股价的预期波动率不变，但是风险越高的虚值期权，其预期等效收益率也越高。

就是说，对于同一个BS期权定价公式，由于有两个未知的参数r和σ，对于市场数据的解释，有三种说法。一是传统的市场中性解释，r就是无风险收益率，是银行存款利率年2%，这个不能动，我们用r=0.02,sigma=0.1393,就能与市场价格0.0530元吻合。美中不足的是这个波动率参数0.1393比历史波动率0.111要大些，我们称之为隐含波动率。也许这个隐含波动率与历史波动率本就不相等。

第二种解释，我们用r=0.05,sigma=0.1293,也能吻合市场价格。 这样，我们的隐波要更接近历史波动率的大小，但是，这里认为，这个无风险收益率r，应该是债券类风险资产的收益率，与实际的银行存款无风险收益率不是一回事。

第三种解释，我用r=0.09，sigma=0.111=历史波动率，也能吻合市场价格。 隐含波动率是客观存在的，应该一样，并且与应该与历史波动率相等。 而r是一个等效收益率，风险资产不同，r也就不相同。 显然定性的讲，风险越大，这个r就会越大，这是风险补偿。

对于平值期权，投资组合的等效收益率是年9%。这是做空1份平值认购期权，同时做多0.5份正股。 把期权价格0.0530元，股价2.852元代入，股票年均收益率μ=10%。就是，(0.5*2.852-0.0530)*0.09=0.5*2.852*0.10-0.053*rx。 从而解得认购期权的预期年均收益率rx=0.36。

对于虚二期权，(0.3*2.852-0.0192)*0.17=0.3*2.852*0.10-0.0192*ry。解得ry= -2.95 。虚二认购期权的预期收益率是负值？ 意思是，由于股票收益率是μ=0.10，那么虚二认购期权，一般情形下，不会行权。所以，买虚值期权，预期收益就是亏损。 对于虚一认购期权，(0.4*2.852-0.0324)*0.12=0.4*2.852*0.10-0.0324*rz。解得ry= -0.58。 对于实一认购，(0.7*2.852-0.0823)*0.07=0.7*2.852*0.10-0.0823*r。 解得r=0.80。 不大对啊，应该估计是平值期权收益最大啊？ 对于实二认购，(1.0*2.852-0.1165)*0.03=1.0*2.852*0.10-0.1165*r。 解得r=1.74。 这个就更不对了啊。 这里的问题，应该是把整体的年化收益率μ=10%，近似给了平均局部月收益率0.8%。 实际，如果一个月是上涨的话，月收益率大约是3%。