AMM做市无常损失对冲分析系列（一）—— 损益及期权对冲模型构建

最新推荐文章于 2025-03-21 17:36:33 发布

Huobi_Research

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文章标签：区块链比特币

本文链接：https://blog.csdn.net/Huobi_Research/article/details/108887121

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本文深入探讨了AMM自动做市商机制下的无常损失，分析了影响流动性做市商损益的四个因素，并提出无常损失的综合损益计算公式。研究发现，期权产品是对冲无常损失的有效工具，尤其是通过买入看跌期权和看涨期权的组合。然而，场内期权的局限性和大体量做市商可能需要的场外期权定制服务也进行了讨论。

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摘要：

流动性做市是市场的热点之一，在Automated Market Maker系统下流动性做市商的本金会有无常损失。本文首先介绍了AMM做市机制，并且深入的分析了在该机制下为什么会形成无常损失。其主要原因是在AMM机制下如果流动性池中的非稳定资产价格上涨或下跌，做市商会完全自动的与市场一般交易者做出相反的行为，越涨越卖，越跌越买，因此池子中资产价格上涨，其数量就会减少，资产价格下降，其数量就会增加；之后我们重点分析了，对于一个非稳定币和稳定币币对的流动性池而言，AMM机制影响流动性做市商损益的全部因素，主要有四个方面，分别是Gas费用、交易手续费、非稳定币价格变动带来的损益和无常损失，并通过精确的计算展示这些因素对LP供应商损益的影响。最终我们合并推导出了在AMM机制下的非稳定币-稳定币流动性供应商的底仓随着价格波动带来的损益情况的综合损益计算公式。该公式可让市场中流动性做市商实现精确风控，并且为后续准确计算对冲产品打下基础。希望对各位参与流动性做市能有一定的帮助。

我们根据综合损益公式和市场上现有可用的衍生品，精确测算了对冲方案。合约产品由于线性工具的特点不能很好地覆盖非线性的风险，因此不适合做对冲。我们发现理论上效果比较好的对冲方案是根据质押池中的非稳定币资产量，买入2份看跌期权和1份看涨期权。实际操作来讲如果考虑成本看涨期权可以考虑通过主动操作的方式来替代。

对于场内期权产品也同样的存在一定的问题，主要体现在时间周期的覆盖和市场深度的不足。因此对于大体量的流动性做市商而言，定制化的场外期权产品可能是目前最佳的选择。

此外对于双非稳定币的综合损益公式和对冲可能，我们也会在后续的文章中讨论。

作者

【火币研究院】袁煜明，康律之，胥彤

作者联系方式

火币研究院：Huobiresearch@huobi.com

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一、研究背景

近期很多加密数字货币投资者看到Defi项目层出不穷，市场中似乎都在挣钱，所以自己也按捺不住地想要参与。过程往往是投资人随即查阅相关的资料之后又和朋友了解了一下，发现大部分火热的项目都是要质押等量的两个币种，进行流动性做市，虽然还不太明白，但是网页上都写了有非常诱人的百分之好几百的年化收益，还有安全代码审计，问题应该不大。稍微查询看到很多挖矿攻略，发现好像就是转账质押之后就可以领到很多新的代币，并且代币直接拿到交易所里卖掉就可以挣钱了，于是就加入了流动性做市大军的行列。但是世事难料，质押池中的以太坊价格出现了大幅下跌，并且挖出来的治理代币价格也下跌了，投资人赶紧把资金撤出了流动性池，发现质押的币的比例变了，拿到了更多的价格更低的以太坊和更少的另一个高价值的代币。在卖掉奖励的代币之后，整体算下来自己的流动性挖矿并没有达到之前网页上写的好几百的年化收益率。收益少的可怜，可能还亏了钱，所以到底问题出在哪？有没有什么方法可以对冲掉这种损失呢？

二、自动做市商机制

从上面的例子中不难看出，投资人参与的是由Uniswap设计的Automated Market Maker（AMM）机制下的各种项目的流动性挖矿活动。目前很多参与者都没有意识到参与流动性做市并不是无风险的，反而随着价格波动，做市的资金可能会出现一定的损失。这些风险主要来自于AMM机制所蕴含的无常损失。

首先介绍一下Uniswap设计出来的AMM自动做市商机制。自动做市商的核心做市公式为：

X×Y=K

这个公式的意义就是每次有流动性提供者存入资产，计算两种资产数量的乘积，并保持恒定。存入的比例就是某时刻该资产的价格。例如某时刻ETH的价格是440 USDT，做市商就需要存入10个ETH和4400个USDT，乘积为44000。对于交易者而言，实时兑换用440USDT和千三的手续费就可以从流动性池中兑换1个ETH。在这个机制下做市商（流动性提供者/LP）需要存入等值的两部分资产后就可以获得流动性池的分红权益，其中包括LP Token和对应比例的手续费。

AMM自做市的具体过程，我们通过下面的例子来演示。

假设最初有A和B资产的流动池，先不考虑手续费影响。做市商们最初冲入了 1000 枚 A，2000枚 B 时，这时根据上面的公式X×Y=K，可以算出常数K也就是乘积为 2000000。此时市场上的交易者认为每枚A的价格为2B非常合理，把手中的A换成2枚B很划算。交易者就立刻充入1 枚 A，那么上面公式中的 X 变为 1001，为了保证 K 仍然等于 2000000，则 Y 需要变为 1998，那么多出了2枚 B 正好给到交易员的手里。

当然交易者不可能只有一个，很多人都会发现这个划算的交易。纷纷想去用1个A换2个B，由于供需的变化，A和B的价格也就会发生变化，因此慢慢随着交易的进行，流动性池子中A和B的比例就会发生变化，最终可能变成2000枚A和1000枚B，常数K，也就是乘积还是2000000，相对的A和B的兑换比例也就是相对的价格同时也是动态变化的。现在就需要2枚A兑换1枚B了。当然如果随着市场变化，A的需求上升，投资人同样还会进行反向操做开始用B换A，A和B可能会回到之前的比例。

最终在这个案例中交易者们相当于从1A=2B的价格开始，一点点的用A从做市商手里换走了B，一直到2A=1B的价