交易所债的流动性风险

借助利率长期向下的趋势与再配置、缺资产的中短期形势，以及极宽裕的流动性环境，公司债一度站上风口，带动曾经默默无闻的交易所债券市场，在今年三四季度之交狠狠地火了一把。然而，正是从交易所债券的“一鸣惊人”中，敏感的投资者嗅到了“过热”的气息，成为当前居安思危的债市舆论下的众矢之的。

　　研究机构报告指出，目前所处的关键位置，以及引人注目的高杠杆特征，意味着一旦流动性状况出现较大变数，交易所债券可能首当其冲，利差畸低与风险暴露的突出矛盾，也令以企业信用债为主的交易所债市饱受诟病，安全边际的不足意味着当风险降临时，交易所信用债可能会很受伤。在目前微妙环境下，需慎对交易所债，特别是交易所中低评级债。

　　直面流动性风险

　　“说到底，这是一轮资金推动的牛市，因此，流动性风险可能是当前以及未来债券市场面临的最现实的风险。”有分析人士表示。

　　毋庸置疑，基本面奠定了这一轮债市长牛的基础。然而，没有买卖，就没有行情，牛市终究是买出来的。基本面的因素，也是通过“经济弱—政策松—资金宽—利率降”的逻辑来实现，更不必说，在机构负债成本刚性、票息收入微薄的当下，流动性宽松及资金成本向下的预期在支撑债牛不断前行的过程中发挥了多么重要的作用。

　　海通证券报告指出，当市场流动性充裕，金融资产的上涨，利率的下行，本质仍与资金偏好有关。该报告认为，广义流动性偏好可分为3层：一是流向股市还是债市，二是流向实体经济还是资本市场，三是流向国内市场还是国外市场。具体而言，即，投资者在股债配置中的选择，将影响两个市场的投资资金；实体需求决定信用需求，会影响银行资金在债券还是信贷上的分配；资本流动则牵动整个经济体资金供给，影响本币流动性的多寡。

　　按照这一观点，未来债市流动性风险可能来自三个方面：股市分流、信用扩张以及资本外流。由此就不难理解，10月底以来，听闻IPO即将重启、宽财政持续加码、美联储升息有望，如日中天的债券市场为何会惊出一身冷汗。

　　值得一提的是，面对流动性不确定风险，交易所债市可能站上风口浪尖。一方面，在股债再配置格局风云变幻的当下，交易所债市处在最前沿。8月以来，债市行情轰轰烈烈，交易所债券一鸣惊人，归根到底是因为股市暴跌促成再配置、造成资产荒，资金纷纷涌向债市，交易所信用债既受益资金搬家造成的极宽松流动性环境，又率先因相对高收益而受到银行理财等资管部门的追逐。随着股债相对价值修复，风险偏好正逐渐回升，如果资金重新回流股市，交易所信用债也可能最早成为弃儿。另一方面，在债市杠杆风险引起广泛注意的当下，交易所债市高杠杆特征最典型。前期低廉的资金成本，助涨了交易所债市杠杆套息交易，高杠杆特征将令交易所债券蒙受更大的流动性风险，与此同时，之前股市暴力加杠杆的前车之鉴引起相关部门的关注，交易所质押政策继续收紧的预期正发酵，也加重了交易所债市去杠杆的压力。