央行可能启动全面降息 到底听谁的

核心提示：央行可能以多种手段降低实体经济融资成本，扩大定向降息范围，在必要时启动全面降息。

 

《中国证券报》(中证报)评论预计，三季度数据将显示经济增速下行压力依然较大、需求不足持续甚至加重、仍未解决企业融资难且贵的问题，央行可能以多种手段降低实体经济融资成本，扩大定向降息范围，甚至在必要时启动全面降息。

 

该评论指出，央行三季度货币政策例会提到当前经济“形势的错综复杂不可低估”，这一表述较二季度货币政策例会更为强调当前经济复杂程度。三季度GDP情况不容乐观，四季度压力依然较大。最为突出的是，目前实体经济实际利率较高。

央行数据显示，6月非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为6.96%。考虑到当前PPI长期运行在负值区间，企业融资成本普遍在8%以上，中小企业融资成本更高，甚至可达10%以上。

上述评论认为，降低企业融资成本已成为当前货币政策稳增长重要目标。在经济下行压力依然较大的背景下，货币政策降低融资成为可能将体现三大特点：

 

1、利率水平仍有下行空间。

9月CPI同比涨幅可能会出现较大回落，重新回到2%以下，PPI比涨幅显示制造业存在着持续通缩，四季度CPI同比涨幅预计将都在低位。欧洲央行再次加大货币宽松力度，也有利于中国拓展货币政策运用空间，引导实际利率下行。

 

2、未来可能继续定向降息。

9月30日央行推出房贷新政，降低居民首套房和改善型需求购房成本，促进房地产消费。房贷新政将产生在房地产领域定向降息的效果。未来可在更多领域和行业，实施更大范围定向降息政策。而长远看定向操作非治本之策。

3、如果三季度经济数据显示稳增长面临较大挑战，不排除可能全面降息。

 

一方面，如长期使用定向操作，难免造成银行资金成本差异，甚至直接影响利润，与打造市场化行为主体和价格形成机制相背，也不利于利率市场化推行。

另一方面，财政政策通过贴息、减税等手段对降低企业融资成本的效用更为明显。可目前财政政策难以大发力，引导全社会利率下行或许还需央行调节基准利率。

到底听谁的？人民网评论：降息不是改革的对立面！

这厢政策是否真的宽松还未下定结论，那厢两大官媒的评论对峙已然让人昏了头脑。新华社昨天称，期待降息是对改革的不信任；人民网又刊登评论称，降息不是改革的对立面。

 

究竟该听谁的？

就在国内经济复苏艰难、屡屡不及预期的情况下，市场上关于是否要降息的争论甚嚣尘上。昨天晚间，新华社发表社评称：

认 为中国经济再次来到“十字路口”，预测年终经济增长目标不达标，期望政府采取降息等强刺激政策的悲观论调，伴随着8月份若干经济数据的公布再次抬头。回望 过去几个月，几乎每个月度和季度的经济数据公布后，海内外总有这样的声音。这种声音一而再再而三地出现，一方面是他们并未看清中国经济的“新常态”，一方 面也是对中国正在大力推进改革的不信任。

 

然而人民网发布财经评论表示：

……反对(降息)的意见甚至把期待降息上升到对改革不信任的高度。

其实，市场期待降息和是否信任改革没有必然关系。未来，在不改变货币政策大方向的同时，定向降息或者定向降准的可能性仍然存在。降息不是改革的对立面。定向宽松不等于全面宽松。

以下为人民网评论全文：

国内三季度宏观经济公布后，市场对于央行降息、降准的预期再度升温。在国内工业增加值超预期下滑、固定资产投资显著回落、GDP增速降至接近7%的局面下，对于要不要降息的争论甚嚣尘上。反对意见甚至把期待降息上升到对改革不信任的高度。

 

其 实，笔者认为市场期待降息和是否信任改革没有必然关系。中国经济“新常态”本身就是尊重经济发展规律的，在不同阶段采取灵活的货币政策是普遍共识，是否降 息、降准都应该取决于经济运行的实际情况。未来，在不改变货币政策大方向的同时，定向降息或者定向降准的可能性仍然存在。

降息不是改革的对 立面。在复杂多变的经济形势下，采取灵活多样的货币政策，既不会改变改革的目标，也不会改变改革的路径。十八届三中全会以来，中央政府积极促改革、调结 构、惠民生。淘汰落后产能，发展新兴经济已经成为政府和市场的共同意愿。据新华社消息，上半年，第三产业增速和比重超过第二产业。

 

在 当前的市场氛围下，即便实行定向宽松，中国经济也绝无可能回到政府主导大型投资项目，强行拉动经济增长的时代。相反，在调结构取得阶段性成果的前提下，向 “三农”、“小微企业”、“新兴经济”领域进行“定向降准”或者“定向降息”反而有利于缓解制约中国经济转型升级的不利因素。央行在今年的4月和6月先后 进行了两次“定向降准”用意正是如此。

降息不是改革的对立面。经济腾笼换鸟也需要流动性的支持，21世纪初，美国互联网经济能够在去泡沫化 的震荡中成功转型，与美联储连续宽松的货币政策有直接关系。目前，一些舆论之所以将降息与改革对立起来，主要是担心地方政府重新回到大拆大建的增长思路上 来，而这恰恰是对改革缺乏信心的体现。

 

国家统计局9月13日公布的宏观经济数据显示，1至8月固定资产投资增速为16.5%，比1-7月回落0.5个百分点，延续下行趋势。在政策引导之下，市场重拾对于发展新兴经济的热情，国内资本市场活跃的题材正从基建逐渐过渡到新能源汽车、核电、TMT等高科技领域。

定向宽松不等于全面宽松，谨慎评估上述变化，适时引导资金推进产业升级、引导区域均衡发展、拉动消费，有利于扩大改革的成果。

国家信息中心首席经济学家范剑平今晨在接受人民网采访时说，对经济政策解读不要政治化，经济形势发生变化，政策就应当适时适度调整。“不应该把降息与改革对立起来”。降息升息是相机抉择的政策选择，不要“上纲上线”，“上纲上线”会绑架政策选择，失去时间窗口会后悔莫及。

他强调，降低企业融资成本(包括降息)在前段时间国务院办公厅有关文件中对必要性有系统表述，有利于实体经济稳中求进。降低融资成本有许多方面可以创新，本身也是改革，如利率市场化不可走回头路。

数 据显示，8月份全国CPI同比上涨2.0%，涨幅较7月回落0.3个百分点，创下4个月以来新低，通胀压力处于可控状态。而中国工业增长放缓已经从局部行 业延伸到关键领域、关键行业的普遍放缓。多家机构认为，当前中国经济下行风险大于通胀风险。在坚持改革大局的前提下，如何为走在十字路口中国经济注入活 力，是严峻而迫切的问题。

不过需要铭记，改革为增长创造制度条件，而增长来自于市场。

　中央不救地方债是真降息

降息，是大家都熟悉的央行货币政策的一种操作手段。一种传统的理论认为，利率是货币政策中介目标，通过利率高低影响投资和消费，从而改变总支出(特别是投资)，从而与影响经济最终产出(GDP).

但是，在我国目前的金融体系下，降息的刺激效果已经失效。而如果地方债改革能够成功，效果则远超降息。

存贷款利率不再是“主流利率”

为什么说地方债的改革的作用从长远来看大于降息？要理解这一点，需要先从降息的利息本身说起。

经济体中的利率不止一个，而是有很多层次，包括短期到长期利率、行政到市场利率、银行间拆借利率、银行存贷款利率、债券利率等。具体到需要调整的利率该如何选择呢？央行通常会选择调整最有代表性、影响力、又最容易控制的利率，以此影响其他利率。

由于我国长期是以银行融资为主的国家，因此调整存贷款利率成了自然选择。在我国传统意义上的降息，就是指通过行政手段调整银行的存贷款利率，从而影响其他利率。在一些金融体系发达国家，则主要是通过公开市场操作来引导市场利率。

从存量的角度讲，存贷款利率的重要性不言而喻。但从增量上讲，尤其是在银行表外市场、资本市场和民间融资市场发展之后，存贷款利率已经很难成为影响投资行为的主流利率了。以城投债、信托、理财产品为代表的产品提供的无风险利率，成为影响市场上投融资双方行为的主流利率。

 

政府隐性担保抬高无风险利率

无风险利率提供者通常是国家，如国债或银行存款。国债利率是债券市场标准的无风险利率，因为有国家信用担保，在债券中利率定价也是最低的。

但另一种无风险利率在近几年成为主流，这就是和地方政府投资相关的一系列融资产品利率。如政府相关企业发行的债券(城投债)、投资政府项目的银行理财、房地产信托产品利率等，他们的利率往往远超存款利率。

之所以称之为无风险利率，是由于这些产品中大部分都和政府项目相关，体现了政府信用。我国是单一制国家，地方政府是中央政府派出机构，因此也就体现了国家信用。

地方政府对城投债等提供了隐性担保，在理财产品或信托行业则称之为刚性兑付。一些和政府项目无关的信托产品，受到政府的示范作用的影响压力，也都会各种形式的无条件兜底，或被投资者理解为刚性兑付。

社会上的融资者和投资者，在决定是否开动一个项目或投资一个项目之前，都需要参考无风险利率。如果项目回报率超过要求的无风险利率，那项目就可以融资，也会有人愿意投资，反之也不行。

如果无风险利率不合理的高，就意味着许多合理的投资项目无法上马，在价格上挤出了其他的投资，比如民间项目的融资。

 

不救助才是真降息

可以看到，传统的降息，也即降低金融机构人民币存贷款利率，和影响人们投资行为的主流利率，从而影响经济总产出的无风险利率的传递链条，中间有一个断层。简单说来，就是本文导语中所言，在我国目前的金融体系下，降息的传导性受到阻碍，货币政策的刺激效果已经失效。

所以，打破地方政府对城投债的隐形担保，打破理财信托产品的刚性兑付，降低社会的无风险利率，从而降低社会融资成本，才是真正的降息。

不仅如此，在现行的金融体系中，风险-收益关系是被扭曲的。打破隐性担保和刚性兑付，将重塑金融体系的逻辑。

例 如，某民间项目投资预期回报率为17%，投资者要求回报率为“无风险利率+10%风险溢价”。若参考国债利率，投资者要求回报率为4%+10%=14%， 项目可以获得融资。但现在参照的新的无风险利率，投资者要求的回报率变成了10%+10%=20%。这时候，项目要么融资失败，要么强行承受20%的利 率，增加违约风险，无论如何对于社会都是损失。

另一方面，若有一个预期回报只有10%的项目，甚至预期回报率更低、风险极高的项目，由于有政府隐性担保，投资者只要求无风险利率，故可以得到顺利融资。

所以，打破过高的无风险利率，将修正金融体系的风险-收益关系，资金的配置可以更加健康。因此，我国金融体系的潜力是很大的，能做到许多降息无法做到的事。

在《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》中，中央明确了原则上不救助地方债务。虽然基于政体、发债权责不对等的很多理由，到地方政府真正需要救助的时候，中央不得不帮，但至少在形式上走出了良好的一步。在地方发债规范性等细节的安排和趋势上，也体现了往前走的姿态。

结语：不管央行在未来如何调整货币政策，政府都无法忽视一点，金融体系的短板，不在降息。调整金融市场的风险-收益关系，是货币政策有效的前提。（东方财富网）