教授专栏33 | 黄阳光: 投资初创企业,应如何配置资源？

文 / 黄阳光教授

创新是驱动经济增长和企业发展的重要动力，创新通过创造新产品、开发新商业模式和改进生产流程，在经济增长中发挥着重要作用。风险投资（venture capital，VC）、政府和私营企业每年在研发（R&D）上投入数十亿美元，以促进创新。通常许多创新者都针对同一群消费者的需求，例如随着智能手机普及，许多初创公司针对同一通讯市场，开发了类似的叫车应用程序。

在实践中，创新投资者有时可能会投资多家公司，这些公司也是该产品的竞争对手，例如几家VC在Uber和Lyft的首次公开募股（IPO）之前，都已对这两家公司作出了投资；香港政府支持创投的基金，则投资了Lalamove和GoGoVan，两者的商业模式相同，都是为货车司机和叫车客户配对的方案。

分散或集中投资 各有利弊

笔者联同3位学者，一起对「创新竞争者之间的资源配置」问题进行研究（论文题为「Resource Allocation Among Competing Innovators」），我们考虑了创新投资者面临的一个核心问题，即如何投资于潜在的创新竞争者：如果投资者只投资少数初创企业，就有错失独角兽公司的风险；然而，投资许多类似的研发项目，或具有类似经营理念的初创企业，不仅需要更多资源，而且也会加剧产品市场的竞争。

实际操作上，投资于直接产品市场竞争对手的风险投资，可能会导致惨淡收场，例如总部位于加州的风险投资公司Grishin Robotics，于2017年初在香港投资了两家共享单车服务公司OBike和Gobee，后来因共享单车服务的激烈竞争，很快导致两家公司在后期倒闭。

因此，无论是私人投资者还是公共资助机构，都必须仔细考虑潜在产品市场竞争对资源配置决策的影响。有经济学家通过研究67份投资备忘录，分析了VC如何评估初创公司，结果表明，风险投资不仅考虑公司的内部因素，如管理质量和绩效，还会考虑市场规模和竞争等外部因素。

红杉投资策略 因行业而异

实际上，我们观察到，投资者在不同行业采用不同的投资策略。以红杉资本（Sequoia Capital）在中国的投资组合为例，红杉资本于2011年向京东投资15亿美元，京东很快成为中国领先的电子商务平台；在京东成功IPO后，红杉于2014年退出，并于2017年和2018年向另一家电子商务平台拼多多投资了15.8亿美元。拼多多是京东的直接竞争对手，后来在2020年成为中国用户数量最多的电子商务平台，由此看来，红杉似乎有意避免同时投资多家电子商务初创企业。

但是，红杉有时也会在同一时期投资几家有直接竞争的初创公司，例如在2015年投资了ONE Smart Piano（www.1tai.com）和itan8 Pianist，两家公司都通过功能几乎相同的移动应用程序，提供在线钢琴教育；2019年，红杉投资了在线早期教育领域的竞争对手Mathplane（www.mathplanet.com）和童行书院（www.tongxingschool.com）；2020年末和2021年，红杉投资了微医（www.guahao.com）、健海科技（www.justhealth.cn）、杉互健康（www.shanhuhealth.com）、妙手（www.miaoshou.net）、数坤科技（www.shukun.net）等，所有这些公司都旨在将信息技术应用于医疗保健，并为在线健康服务开发产品。

为什么红杉资本在某些行业集中投资于一家公司，却在另一些行业进行多元化投资到多家初创企业？是甚么因素影响其不同的投资策略？

获配资源数量 影响创业者意欲

上述这些现象和问题，促使我们研究创新竞争者之间的最佳资源分配策略。我们探讨了投资人在面对多个创业者的最优资源配置策略，其手握创新所需的重要资源，倾向把投资回报极大化，与创业者分享利润成果。我们考虑一个顺序博弈：投资人首先考虑如何在创业者竞争者之间作出资源配置，随后在资源配置好后，创业者会视所得资源的多寡和预期的回报，决定对初创公司投入多少的精力，而资源的数量和创业者的努力，共同决定了创新的成功率。取得创新成功的创业者，会把产品推出市场，假若多于一个产品投入市场，产品之间会竞争，并会影响到利润。

据笔者的研究，在均衡中，创业者的努力水平首先增加，然后按资源配量递减。这种「非单调关系」（nonmonotone relationship）植根于资源和决定成功率的创业者努力之间的互补关系。

当只有非常少量资源时，必须辅以大量努力，才能达到相当高的成功率，结果创业者不乐意付出努力，甚至在资源不足的情况下，选择不再参与；然而，当资源变得过度丰富时，由于努力和资源之间的可替代性，创业者亦会倾向减少其努力。

多样化投资 或削预期利润

在资源不足情况下，将所有资源集中在一个创业者身上，可以保证创业者积极参与其创新项目；若资源配置分散，可能会导致每个创业者收到的投资太少，而无法获得激励。随着资源变得更加丰富，多样化的投资可以提高创新的整体成功率，因为每个创业者独立进行创新，且至少有一个创业者成功的概率增加；然而，多样化的投资也增加了不止一个创业者在市场上推出产品的概率，如果其他从事类似项目的创业者也获得许多资源，会让产品市场中潜在的竞争增加，导致「租值消散」（rent dissipation），这会阻碍创业者事前给出努力。

基于创业者之间有竞争，投资人需要权衡创新失败风险和「租值消散」，当面对创新不确定性时，以利润为导向的投资人，可以通过把投资分散到更多创业者，降低产品开发失败的风险；但是，如果多个类似的创新产品开发成功，产品市场的利润就会缩水。这种权衡让投资人必须考虑各个市场和行业中的「租值消散」强度，以决定最优资源分配策略。

总结来说，VC和公共资助机构在提供创新投资时，需要仔细考虑企业家的激励问题。在将资源配置给潜在的创新竞争者时，需要在创新失败风险和「租值消散」之间作出权衡；多元化投资降低了创新失败的风险，但也降低了创新后市场的预期利润。

此外，成功的创新需要丰富的资源和创新者的努力，资源不足或过度竞争，会阻碍创新者在创新阶段发力。当资源稀缺时，集中投入才能保证活跃的努力；随着资源变得丰富，多样化的投资提高了创新的整体成功率，但可能导致成功的创新者之间产生恶性竞争，因此最优化的多元投资，呈现出「非单调模式」。这项研究发现，对VC和相关资助机构相信有一定启发。

▲ 创新是驱动经济增长和企业发展的重要动力，在经济增长中发挥着重要作用。

*本文为黄阳光教授2022年9月1日发表于香港经济日报的文章，原标题为“‍投資初創企業 應如何配置資源？“。

黄阳光教授简介

黄阳光教授，香港科技大学经济学助理教授。他于2016年获得华盛顿大学经济学博士学位。他的研究领域是工业组织和应用微观经济学。他的研究主题是将经济模型和计量经济学技术相结合，以研究以政策为导向的主题。他的研究项目涉及采购，公共资源配置，腐败，金融发展，数字经济和在线市场等问题。

由香港科技大学主理出品的【教授专栏】，汇集来自不同领域教授的学术成果、前沿论断及知识科普，用最新鲜的视角解读社会动态，以最前沿的角度解释科技奥秘。期待通过香港科技大学的平台，聚合更多新锐观点，打造出一期又一期生动又深刻的【教授专栏】！

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