云从科技上市在即，或成为小一号的商汤科技？

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4月6日晚间，证监会披露，同意云从科技首次公开发行股票并在科创板上市的注册申请。云从科技在2020年12月提交科创板招股书，随后获得多轮问询，并最终在去年7月过会。至此，AI四小龙将迎来第二家上市公司。但不同于商汤科技登陆港股的是，云从科技选择登陆A股科创板。

此次上市，云从科技拟募集资金37.5亿元。2021年12月，商汤科技在港交所上市时，发行规模57.75亿港元，约为46.88亿元人民币。云从科技此次募资金额，相当于商汤科技上市募资额的80%。

以人机协同操作系统为核心，构建技术产品体系

云从科技上市募资，除了补充流动资金外，分别投向人机协同操作系统升级项目、轻舟系统生态建设项目、人工智能解决方案综合服务生态项目三个项目。其中，人工智能解决方案综合服务生态项目占比最大，达到38%；人机协同操作系统升级项目和轻舟系统生态建设项目分别占比22%。

云从科技募资投向

云从科技募资投向分布

云从科技募资投向，与其自身的业务体系高度相关。目前，人机协同操作系统和人工智能解决方案贡献了云从科技全部的营收。人机协同操作系统的营收占比在逐年提升，并且是构建人工智能解决方案的基础。

云从科技技术产品体系

云从科技营收结构

云从科技将自己定位为一家提供人机协同操作系统和行业解决方案的人工智能企业，核心技术包括跨镜追踪（ReID）、3D结构光人脸识别、双层异构深度神经网络和对抗性神经网络技术。

为了打造其技术产品体系，云从科技将大部分营收都投入到研发当中。2018年-2020年其研发投入占营收的比例分别为30.61%、56.25%、76.59%，呈现逐年上升态势。

云从研发投入占营业收入的比例

云从科技的技术研发主要由技术中台（感知研究院、数据研究院、AI平台中心和硬件产品中心）负责执行，前台业务线下属产品和解决方案部，在产品设计开发方面提供行业经验和技术支持。技术中台重点推进算法引擎、大数据分析技术、人机协同操作系统和AIoT设备及模组研发。产品和解决方案部份主要基于人机协同操作系统，针对金融服务、城市治理、交通出行、商业零售等应用场景进行具体产品的定制化设计开发。

对比商汤科技，预测云从科技上市后的市场走向

在计算机视觉领域，业界经常将“AI四小龙”进行对比。在“AI四小龙”中，最先提交招股书的依图科技已撤回科创板上市申请，旷视科技过会仍未获批，目前只有商汤科技在2021年底登陆港股。因而，我们主要对比一下商汤科技和云从科技的数据，来预测云从科技上市之后的股价走势。

根据更新之后的招股说明书，云从科技2018年-2020年的营收分别为4.84亿元、8.07亿元、7.55亿元，净利润分别为-2.00亿元、-17.63亿元、-7.21亿元，扣除非经常损益之后的净利润分别为-2.11亿元、-4.64亿元、-6.77亿元。可以发现，2018年和2020年的非经常损益较小，净利润和扣非净利润的差距并不大。只有2019年，净利润和扣非净利润相差超过13亿元。非经常性损益主要是因为公司估值变动，这部分损益主要是在2019年进行操作的。

此外，云从科技对2021年上半年的营收和利润情况进行了初步测算。根据测算数据，2021年1-6月，收入预计为3.5亿元-3.89亿元，同比预计上升 58.40%至76.05%；净利润-3.7亿元~-3.53亿元；扣非净利润-3.29亿元~-3.12亿元。

云从科技营收情况

在接下来的分析中，我们对云从科技2021年上半年数据取平均数进行计算，即2021年上半年营收3.70亿元，同比增长67.23%，净利润-3.62亿元，扣非净利润-3.21亿元。

云从科技营收与利润情况

01

营收为商汤的20%~30%

与商汤科技相比，云从科技的营收要小很多。2018年-2021年上半年，云从科技的营收占商汤科技营收的比例分别为26.13%、26.67%、21.91%、22.40%。

云从科技营收占商汤科技的比例

02

营收增幅大体同步，总体低于商汤

商汤科技2019年-2021年上半年营收增速为63.36%、13.84%、91.81%，平均值为56.33%；云从科技的营收增速为66.77%、-6.48%、67.23%，平均值为42.51%。从营收增速上看，2019年两家公司大体相当，2020年、2021年上半年商汤科技要优于云从科技。

云从科技与商汤科技的营收增速对比

03

亏损为商汤科技的40%~100%

另一方面，2018年-2021年上半年，云从科技的扣非净利润占据商汤科技扣非净利润的比例分别为95.77%、44.74%、77.11%、44.21%。

云从科技与商汤科技的利润对比

04

应用领域大体重合，但在金融、交通等领域有区别

从营收的行业分布来看，商汤科技的营收主要来自于智慧商业和智慧城市两个领域，分别占比近40%；云从科技的营收则是智慧治理一家独大，其次是智慧金融。

商汤科技营收结构

云从科技营收结构

对比云从科技和商汤科技的营收分布，可以发现都有智慧商业，但营收占比不同，商汤科技的智慧商业营收占比近40%，是两大核心业务之一，而云从科技的智慧商业占比很小，不到3%；云从科技的智慧治理解决方案，主要面向政法、公安、学校、医院等政府和事业单位的数字化、智能化，跟商汤科技的智慧城市业务有部分重叠。这部分业务商汤和云从的占比都很大，说明政府、事业单位是人工智能企业的重要客户群体。

云从科技智慧治理综合解决方案

云从科技的智慧金融业务占比超过20%，商汤科技的金融业务则归类到智慧商业当中，并没有单列；商汤的智慧汽车业务，主要是以无人驾驶为核心的软硬件产品，而云从科技的智慧出行业务则是针对民航、轨道交通领域的数字化解决方案，区别比较明显。

云从科技智慧出行综合解决方案

05

云从科技客户集中度更高，但2020年已经趋近商汤科技

从客户角度，商汤科技前5大客户贡献的营收基本稳定在25%-30%之间；云从科技的客户集中度更高，2018年-2020年前5大客户的营收占比分别为62.33%、51.83%、27.92%，呈现逐年下降的态势。2020年，云从科技的前五名客户的营收占比已经小于商汤科技了。

云从科技与商汤科技前5大客户营收占比

综上，云从科技的营收介于商汤科技的20%-26%，亏损介于40%-100%，营收增速总体弱于商汤科技。同时，云从科技与商汤科技的业务领域大体类似，客户集中度趋同。

截止2022年4月7日上午11点，商汤科技总市值2023.85亿港元（1643亿元人民币），市净率5.17。商汤科技上市之后，股价短暂冲高之后迅速回落，之后长期处于下跌态势。

商汤科技股价走势图

基于以上数据，我们预计云从科技的市值介于商汤科技的15%-30%之间。以商汤目前的市值计算，云从科技上市之后的市值约为250亿元~500亿元。

商汤科技在港股上市，云从科技在A股科创板上市。某种程度上，云从科技登陆科创板，是对科创板流动性的一次检验。云从科技上市之后，其市值及股价走势，可以拿来跟港股的商汤科技进行对比：如果云从科技的股价走势明显强于商汤科技，且其市值高于500亿（商汤科技市值的30%），说明科创板的流动性较好，可以给人工智能企业较好的估值。那么，云从科技的示范效应就会很明显，科创板将成为国内人工智能企业上市的首选，甚至部分港股、美股上市的人工智能企业也可能回到A股。

相反，如果云从科技之后的股价走势比商汤科技还弱，其市值甚至低于250亿（商汤科技市值的15%），说明科创板的流动性还不够，其对人工智能企业的吸引力还是不如港股。为了获得更好的估值，美股、港股依然会是国内人工智能企业的首选。已经登陆美股、港股的人工智能企业，回归A股的动力也不会很强。

文：凝视深空 / 数据猿

《2022中国企业数智化转型升级服务全景图/产业图谱1.0版》

《2022中国数据智能产业图谱1.0版》

《2021中国企业数智化转型升级发展研究报告》

《2021中国数据智能产业发展研究报告》

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