运兴ETF：期权基础篇之“区别辨析”

（来源网站：运兴ETF）

在金融衍生品的大家庭中，期权跟期货是一对好兄弟。作为在交易所交易的标准化产品,期权和期货可以为投资者提供风险管理的手段，用于风险对冲、套利、方向性交易和组合策略交易等等。而期权与权证，也有不少相似性，两者都是代表权利的契约型凭证，即买方（权利方）有权在约定时间以约定价格买入或者卖出约定数量的标的证券。那么，期权和期货、权证到底有哪些区别呢？

　　期权与权证

　　与期权最为相似的衍生品是权证，但是两者仍然存在比较明显的区别。接下来我们以股票ETF期权为例来进行比较。

　　标准化程度方面，股票ETF期权是由交易所设计的标准化合约。而权证是非标准化合约，由发行人自行设计合约要素，除由上市公司、证券公司或大股东等主体单独发行外，还可以与可分离交易可转债一起发行。

　　发行主体方面，股票ETF期权没有发行人，合约条款由交易所设计，市场参与者在支付足够保证金的前提下都可以开仓卖出期权；而权证的发行方是上市公司或投资银行等第三方。投资者既可以持有期权的多头也可以持有空头，而权证的投资者只能持有多头。

　　行权后的效果方面，认购期权或认沽期权的行权，仅是标的证券在不同投资者之间的相互转移，不影响上市公司的实际流通总股本数。而对于上市公司发行的股本权证，当投资者对持有的认购权证行权时，发行人必须按照约定的股份数目增发新的股票，从而导致公司的实际流通总股本数增加。

　　此外，两者在履约担保、交易方式等方面还存在诸多不同之处。

表1：期权和权证的区别

项目	股本权证/备兑权证	期权
发行人	上市公司/券商、投资银行	--
合约条款	个性化	标准化
股本影响	增加/不变	不变
市场供给	有限	无限
卖空	不可以	可以
定价	容易偏离理论价值	不易偏离理论价值
交易	与现货一样无需保证金	空头交易需保证金

　　期权与期货

　　期权与期货的区别主要体现在以下几个方面：

　　首先，期权与期货的投资者权利和义务的对称性不同。

　　期货合同是双向合同，交易双方都要承担期货合约到期交割的义务，如果不愿实际交割必须在有效期内冲销；期权是单向合约，期权的多头在支付权利金后即取得履行或不履行合约的权利而不必承担义务。

　　其次，期权与期货的保证金制度不同。

　　期货合约的买卖双方都要缴纳一定的履约保证金；期权交易中由于期权买方不承担行权的义务，因此只有期权卖方需要交纳保证金。

　　第三，期权与期货的现金流转不同。

　　期权交易中，买方要向卖方支付权利金，这是期权的价格；期权合约可以流通，其价格则要根据标的资产价格的变化而变化。在期货交易中，买卖双方都要交纳期货合约面值一定比例的初始保证金，在交易期间还要根据价格变动对亏损方收取追加保证金，盈利方则可提取多余保证金。

　　第四，期权与期货的盈亏特点不同。

　　期权改变了标的股票的收益风险结构，期权买方的收益受标的价格、波动率、剩余期限等的变化而波动，是不固定的，其亏损只限于购买期权的费用；卖方的收益只是出售期权的所得权利金，其亏损则是不固定的。期货的交易双方都面临着无限收益和无限亏损的可能。

　　最后，期权是比期货更基本的衍生品。期货可用认购期权和认沽期权简单的完全复制。

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接连复利

 

    复利的概念做投资的人耳熟能详，例如一个活期账户，你一年取一次不如一个月取一次将本息再存，这样一年下来你的总利息定会多一些。同理，一天取一次似乎利息更多，理论上还能够一分钟取一次，一秒取一次，一毫秒取一次，最终的极限便是接连复利的概念，其表达式为EXP(rt)，EXP便是自然数e的指数形式（我不知道如安在电脑上写出指数和根号之类，所以本文中都选用了EXCEL中的表达式）。例如接连复利10%的100元钱1年后的实践利息为100*EXP(10%*1)=110.517元。期权公式中由于均触及未来价格的贴现，贴现方法在模型中选用的都是接连复利。

 

无套利时机

 

    商场应该是没有套利时机的，即便呈现套利的时机，也会因为投机者的很多买入或卖出而在短时间内填平这个“错误的价格”。在树立对冲组合时，这样的无套利时机意味着你的无风险组合的收益应该等于商场无风险利率，否则总有投机者会树立头寸用无风险利率的借款买入组合（组合收益大于无风险利率）或许卖出组合放出无风险利率的借款（组合收益小于无风险利率）来套利，直至两者相等。

 

Delta

 

    在期权的对冲和套保中，Delta是一个重要参数。它界说为期权价格变化与标的股票价格变化之比。例如咱们下面的比如中股票从15到25元变化的10元，这一过程中股票的期权变化为4元，则Delta为4/10=0.4。说明0.4份股票和1份期权的组合能够对冲掉风险。

 

    现在咱们能够开端谈二叉树模型了，这个模型其实简单，便是工作开展的两种可能性。例如一只现价20元的股票，一年后可能是25元，还有一条分叉可能是15元，假如现在有一个行权价格为21元的看多期权，那这个期权在一年后在两个分叉上对应的价值分别是4元和0元。咱们现在来看看这只期权现在的价格应该是多少呢？

 

    在这个比如里Delta是0.4，也便是说无风险组合为买入0.4份股票而卖出1份看多期权，这样组合在1年后的价值肯定是6元，其可能是一条分叉中的25*0.4-4=6元或许是另一条分叉中的15*0.4-0=6元。假如商场无风险利率为10%，这个1年后的6元现值为6*EXP(-10%)=5.429元。那么这个组合在构建时的本钱就应该是5.429元，即20*0.4-f*1=5.429，核算f=2.57元。这就应该是期权的现价。

 

    这个模型咱们能够整理出其一般形式，即f=EXP(-r*t)*(p*Fu+(1-p)*Fd)；其间p=(EXP(r*t)-d)/(u-d)；r为无风险利率；t为期限；u为现货期末价的可能涨幅（Up分叉），上例中为25/20=1.25，d为现货期末可能跌幅（Down分叉），上例中为15/20=0.75；Fu为期权Up分叉的期末价值，上例中为4元；Fd为期权Down分叉的期末价值，上例中为0元。上例通过这个公式能够核算一下f正好等于2.57元。但是，这个价格有意义吗？两个分叉的期末价格完全是主观上的猜测！在不加主观因素的条件下如何设定这个u和d呢？所以波动率的概念出场了。

 

    波动率σ是一年内股票接连复利收益的标准差。在一个很小的Δt时间内，收益的方差为σ^2*Δt，经过一连串的推导之后，u=EXP(σ*SQRT(Δt))，d=EXP(-σ*SQRT(Δt))，SQRT是根号。例如上例中假如通过历史数据核算σ为30%，则u=EXP(30%*SQRT(1))=1.3498588，d=EXP(-30%*SQRT(1))=0.7408182，代入二叉树的一般形式，即可得到期权的现价。