股票期权的激励作用及其发挥保障

摘要：本文通过对股票期权的含义，原理以及其激励逻辑的研究，探讨股票期权的激励作用。并研究股票期权方案设计的基本流程，讨论非上市企业的股票期权方案设计的要点，并提出股票期权发挥激励作用所需的外内部环境的保障，最后针对现状，提出股票期权改革的相关思路。

关键词: 股票期权 激励制度 企业管理

Abstract：The study on the stock options based on the meaning of stock options, as well as its principle incentive logic,and research the incentive of stock options. Study of stock options and the basic program design process, and discuss the non-listed enterprises of the stock options program design elements, and proposed incentive Stock options and make the necessary incentives to play the external and internal environment protection, the final reform stock options the relevant ideas.

Keywords: Stock options; Incentive system; Enterprise management

股票期权，是企业资产所有者对经营者实行的一种长期激励的报酬制度。股票期权产生于上世纪50 年代的美国。最初是为了避免当时高额的个人所得税对企业经理人员薪酬的侵蚀而采取的变通措施。进入20 世纪70 年代以后，美国等发达国家开始进行公司治理结构改革，股票期权开始受到重视。至20 世纪90 年代，股票期权已成为美国等发达国家企业尤其是大企业高级管理人员薪酬的最重要组成部分^[1]。据报道，全球排名前500 家的大工业企业中至少有89 %的企业实行了股票期权制度，美国硅谷的企业也普遍采用了此种制度。近20 多年来美国企业竞争力的提高，在很大程度上是与这种长期激励制度分不开的。

1股票期权的含义及其原理

1.1 股票期权的含义

股票期权是指企业所有者向特定的人员，包括高层管理者和核心技术人员等，提供的一种在一定期限内(行权期限，一般为3—10年)按照某一既定价格(行权价)购买一定数量本公司股票的权利。当在股票期权的行权期内股票的市价超过其行权价格时，股票期权的受权人通过行使这一权利购买股票，从而获得该股票的市价与行权价格间的差价。如果在行权期内购买股票不能受益，被授予者可暂时不行使这一权利。如果在行权后股价继续上升，可以通过转售股票获得转让增值收入。股票期权的履约可以是一次性的，也可以是分期多次进行的。受权人的收益与股票市价、行权条件、税制等有关。

1.2 股票期权的原理

如右图 。OA是经理人获得股权需要支付的价款， AB是到期收益线。当到期股权价值(对于上市公司而言即股票价格)大于OA时，经理人开始获益，股价越高期权持有者收益越大。小于OA经理人将放弃股权，因此其最大亏损为0。也就是说经理人不承担股权贬值的亏损风险。

2 激励制度及股票期权激励逻辑

企业激励制度简单通俗的说是调动企业员工的工作积极性、创造性，发挥员工智慧和才能，塑造高效率、高绩效、高目标达成率的优秀团队，形成“能者上，平者让，庸者下“的优胜劣汰的用人机制，建设适应企业发展需要的优秀人力资源队伍，提高企业的可持续发展的核心竞争力^[2]。企业的激励制度对于企业的发展显得尤为重要，企业的激励制度主要有这些方面:薪酬激励，股权激励。股票期权属于股权激励中常见的一种。薪酬激励对企业的各个阶层都是奏效的，股票期权的激励对象主要是企业的管理层以及高技术人才。

股票期权的理论基础之一是委托代理人理论，委托代理理论为了更好地说明股票期权作为一种长期激励报酬制度的作用，从新制度学派的委托代理理论讲，我们知道，现代企业是以所有权与经营权分离为特征的，股东和经理人之间是委托代理关系。由于委托人与代理人各自特殊的利益主体地位，决定了两者目标的不一致性;同时又由于代理人比委托人更直接、更广泛地掌握着大量信息，导致了信息的不对称，于是就出现了代理人的两种行为倾向: 道德风险和逆向选择。因此，如何设计契约解决代理人的道德风险和逆向选择，就成为委托—代理理论研究的重要问题。委托—代理理论有一个核心思想，即委托人不可能对代理人的活动完全观察到，并且能确切地告诉他们在每种状况下应采取的行动，也即契约的不完备，所以根据事后的业绩决定报酬的方式(股票期权) 就成为必要。

当股东或董事们对别的行动的财富预期结果不了解时，用观察到的管理行为决定报酬并不能促使总经理从事增加财富的工作。而用股东财富的变化来决定报酬却给这些情形注入了恰当的激励因素。因此，在股份公司中的最优所有权安排实际上就是如何使代理成本最小化的问题。这里，存在着经理人员工作的积极性与资本所有者提供资本和选择经理的积极性之间的平衡取舍。最优的安排一定是一个经理与股东之间的剩余分享制。

股票期权弱化了委托———代理矛盾，使经营者和股东形成统一的利益共同体，减少了监控费用。同时股票期权也减少了工资、奖金等支出。股票期权作为一种相对有效的长期激励制度，其优势主要表现在:被授予者收益的多少与股票的价值挂钩，能使委托人和代理人的目标趋于一致，从而有效地防范道德风险的产生^[3]。股票期权激励通过资本市场来实现，被授予者获得的价值是公司新增的部分价值，所以不会增加公司的成本。股票期权是一种长期激励方式。它将高级管理人员的薪酬与公司长期业绩联系起来，鼓励高级管理人员更多地关注公司的长期持续发展。而被授予者只有努力经营、刻苦创新才能最大限度地确保企业股票的升值，才能保证将“权”变“利”，从而对被授予者产生长期激励作用。由于被授予者在行权时必须支付购买股票的成本，所以股票期权不仅对被授予者具有长期激励的作用，而且也具有较强的约束作用。它将经营者的报酬与公司业绩联系起来，使能力强的经营者能够获得很高的收入，是经营者价值的一种体现，更好地防止了经营者的偷懒行为。能避免公司优秀人才(被授予者) 的流失。股票期权不仅会激励被授予者努力工作以提升公司的价值，而且又因为行权往往是在几年以后，所以可以将他们的利益与公司的利益紧紧地连在一起，使他们能长期的为公司努力工作。

3 股票期权方案设计的基本流程

3.1 基本流程

如图：

3.2 非上市企业股票期权方案设计

处于创业期或发展初期的高技术中小企业，由于无法提供比大企业更优厚的工资待遇，以及此类企业员工承担的固有的高风险性和不稳定性下，所以企业只能以其发展前景来吸引人才、留住人才。在这种情况下，目前国内部分企业尝试的股票期权作为企业给予员工分享企业高成长性的机会，将企业的发展与管理和技术骨干的个人利益紧密结合起来，起到了有效的补偿和激励，是一种行之有效的激励方式。

但是国内中小企业中现阶段股票期权运用的障碍在于目前绝大多数中小企业都是非上市公司，而且在可预见的短时期内上市的可能性也很小，这样给股票期权激励的运用带来以下限制：第一，股票期权模式中的两个关键因素行权价和兑现价，由于大多数中小企业不是上市公司甚至不是股份公司，行权价和兑现价的确定不易把握，常用的净资产定价法，对企业的经营状况、成长性等基本方面并不能全面反映出来，使得行权价与兑现价之间的差价无法估算，亦即股票期权自身的价值难以进行估算；第二，由于不能进入证券市场这样一个定价及兑现场所，股票期权难以变现^[4]。

针对上述限制可以参照证券市场的股票定价及交易机制，为解决定价问题引入虚拟股价概念：为解决期股兑现问题相应引入股票回购或转让方案。

对于一个成熟的证券市场来说，股价是公司价值的反映。非上市公司可以通过模拟上市公司股票价格形成原理，以企业的净资产、收益率、成长性以及相对于外部宏观经济行业增长率等一些参数来虚拟一个公司股价。虚拟股价让员工对自己持有股票期权的价值状况有一个直接的认识，为行权价和兑现价的确定提供了依据，能取得较好的激励效果。同时也为第二个问题即非上市公司股票期权兑现难题的解决奠定了基础。
上市公司股票期权持有者可以通过在股票市场出售股票来完成一个股票期权计划。对于非上市公司来说，股票期权持有者在需要变现退出时无法找到兑现出口。这里，通过设立股票期权激励基金，为非上市公司股票期权激励的实现建立一个兑现机制。具体做法为：参照上市公司股票回购做法，公司从净利润中提取一定比例资金作为激励基金，把激励基金作为股票期权持有人行权时的交易方，当股票期权持有人希望变现退出时，以当时计算出的虚拟股价作为兑现价，股票期权持有者将股票出让给激励基金获取期权收益，激励基金可以将这部分股票注销，也可以作为对新进员工实施股票期权激励的预留股票。由此，激励基金起到一个“水库”的作用，对于非上市公司股票期权的兑现及股票期权激励计划实施的连续性提供了一种解决方案。

4股票期权的激励作用发挥保障

在中国，委托代理关系更加复杂，不仅存在激励动力不足，而且由于国有产权所有者的缺位，使中国企业的代理问题比西方国家的情况更严重。因此，引入股票期权制度解决经营者与企业所有者之间的利益平衡问题、降低代理成本，这对中国来说更具现实性。但是为了股票期权能够在中国更好的实施，普及和推广，我们从外部环境和内部环境两个方面阐述股票期权激励作用的发挥保障。

4.1良好的外部环境需求

股票期权制的外部环境主要包括以下几个方面：

4.1.1 有效率的资本市场

股票期权激励以公司股票的市场价值作为对经营者的评价指标，其作用机制的逻辑是：企业授予经理人员经理股票期权——经理人员努力工作——企业经营业绩提高——企业股票价格上升——经理人员执行期权获得收益——股票期权激励机制产生更大的激励作用。可以看出，企业股票的市场价格能否正确反映企业的价值、企业的业绩上升或下降是否会引起企业股价的上涨或下跌是股票期权激励制度能否发挥作用的关键。因此股票期权激励制度发挥其激励功能的重要前提是存在一个有效率的资本市场。

4.1.2 完善的法律法规

首先，完善的法律法规减少“空挡”。由于近20 年来金融衍生工具、金融交易和金融制度的发展，使得许多法律法规在新的实践面前出现许多缺陷，特别是有关会计准则和标准方面的法规远远不能跟上时代发展的潮流，法律法规任何一个小小的疏漏就会成为当事人谋取私利的工具。如进行股票期权的花销是否在财务报表中视为费用没有明确的规定。许多管理者就通过钻法规和制度的漏洞来夸大公司的报告收益。“安然”公司的主要执行人员Jeffery skming在国会审理“安然”案件作证时承认，发行股票期权可以减少偿付费用从而提高公司的赢利水平。安达信公司在2000年发行了价值1。55亿美元的股票期权，如果会计准则规定“安然”公司要从2000年的利润中扣除这些期权成本，即使按照“安然”做假账收益，其当年营业利润也会降低8%^[5]。

4.1.3 中立和诚信的中介服务机构

在股票期权激励作用下，由于将经营者的收入和公司的股价紧密地联系起来，因此自然会使经营者产生一种通过关联交易、粉饰财务报表、提供虚假财务信息等造假手段来抬高股价实现自己效用最大化的动机。为了防止这种动机变为现实，一般规定公司的财务报表必须要经过独立的代表广大股东利益的审计机构进行审查，确保其信息真实无误后方可予以披露，以使投资者能够在全面地了解公司的财务状况和经营业绩以及发展前景后，做出符合自身风险承受能力的选择，进而实现对经营者的激励。因此中介机构的诚信与独立的重要性是不言而喻的。美国“安然”和“世通”公司丑闻的一个显著特点就是中介机构和公司的管理层串通一气，同流合污。中介机构不但没有保持应有的独立性履行其职责，反而成为管理层损害股东利益的帮凶。

4.2内部环境

内部约束机制企业内部环境是指实施股票期权制的企业内部因素^[6]。

股票期权制的内部环境主要包括以下几个方面：

4.2.1 合适的激励对象的选择

股票期权制激励的主体是委托人，即产权所有者，其激励对象可以是经理层或全体员工。但如果仅经理层享有股票期权，有可能拉大他们与员工之间的收入差距，导致经理与员工之间的矛盾。

4.2.2 激励方式恰当的组合

股票期权不是惟一的激励方式，有效的激励机制是多种激励方式的有机组合。国外的公司经理人员的薪酬计划一般包括三个组成部分，即基本工资、年度津贴或奖金、对完成经营目标的经理人员实施股票期权。前两项起短期激励作用，第三项起长期激励作用。

4.2.3严格的内部约束机制

完善的企业机制是约束机制和激励机制的有效组合。企业内部约束机制主要有道德约束机制和财务约束机制两个方面。

5股票期权制度的改革思考

股票期权制度作为一种长期激励计划，尚存在着一系列的问题。对此，哈佛教授Brian Hall提出了三项改革建议:一是提高使用期权激励的代价，通过确定期权非免费性，控制对期权激励的滥用;二是通过扩大员工保留退休金的权利和增加对欺骗行为的惩罚，降低企业扭曲会计信息的诱因;三是降低经理人员的权力，如分离董事会主席和CEO这两个职位，并由不同的人担任，或者使董事成为一个更为重要的职位^[7]。

笔者认为，为充分发挥股票期权的激励作用，需解决好如下问题:

5.1降低CEO报酬对公司股价的过分依赖程度

若上市公司CEO 90%以上的收益都与公司股价相关，并且成为亿万富翁是如此的容易，难免会诱使CEO们产生道德风险，从而攫取巨额的个人财富。

5.2加强审计的独立性，加大造假的机会成本

目前，会计师事务所审计与咨询并存的业务结构必然影响到审计的公正性与独立性。必须尽快改变现存的经营模式。同时，也要加大造假成本，即造假行为一旦被拆穿，造假人不仅要被追回得自股票期权的收益，甚至要付出被解雇，被起诉乃至刑事处罚的代价。

5.3提高使用期权激励的代价

对授予任何个人的股票期权数量与行权价格予以有效的限制，以防止授予股票期权的泛滥。

5.4 市场纠错机制

由于股市价格的失真导致经理人应得利益受损或产生”意外惊喜”，可考虑设计出一种市场纠错机制，即在市场价格被严重低估时给予股票期权拥有者以适当的补偿，而在市场价格被高估时，亦应进行相应调整，不可将这份”意外的惊喜”全部留给当事人。

参考文献：

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[2] 中汽南方投资集团有限公司员工激励制度[Z]. mbahome.com,2005-05-05.

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[5] 曹永峰.论股票期权有效激励的外部制度条件[J].商业时代·理论,2005,(12)

[6] 周慧玲.如何完善股票期权[J].理财,2005,(3)

[7] [美]Brian Hall.美国经理阶层的股权补偿和激励机制[R].北京大学中国经济研究中心简报,2002.

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[9] 刘崇仪.股票期权计划与美国公司治理结构[J].世界经济,2003,(1)

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