卖期权的时候，我们在卖什么？

一直在思考一个问题，卖期权到底是怎么回事？卖实值期权、平值期权、虚值期权背后的本质有什么区别？卖近期的和远期的期权背后的本质又是什么?我们用沪深300指数期权来研究一下。

 

我们先从数据上来直观感受一下。上面这个表格是2020-12-09日这一天期权的情况。这里列了四类期权（都是看跌），分别代表实值期权（5400行权价），平值期权（5000行权价），虚值期权（4800行权价）和深度虚值期权（4400行权价）。

我们先来看时间维度，也就是theta*close。我们知道，theta是期权价格相对于时间的偏导，所以我们乘上期权价格（close列），就可以认为是单位时间获得的一个期权费的绝对值。

从这一角度来看，越平值，越近月，那么时间价值流逝最快。这里，5400行权价是因为这里的数据是用沪深300现货的价格作为underlying asset的价格，所以会出现时间价值为正的情况。看起来，如果我们卖出期权为了获得时间价值，那么就应该空近月平值的期权。

那么，我们在不同虚度的期权的组内来看一下期权时间价值流逝的速度。我们可以看到，平值期权内部，最邻近的期权价值流逝的最快；在虚值组，虚度越大，那么越是远月，流逝的越快。譬如IO2109-P-4400单位时间的流失金额为24块钱，可以看到，居然大于行权价为4800的近月合约的期权了。我们可以学习一下下面这张图，当然，我们要知道，乘上期权的价格才是真正获得的时间价值。

 看起来，如果我们单纯为了收取保费的话，近月平值期权很有诱惑力。但是，平值期权的delta理论值为0.5；同时，近月平值期权的gamma值大于平值期权的其他月份的期权。

 

gamma是个啥？就是赚钱的加速度。如果我们是卖期权，那么gamma值越大的合约，意味着对方赚钱的加速度越快。

那么，看起来远月的虚值期权不错，比空近月不那么虚的还要好。但是，我们注意到，越是远月的期权，他的vega值很大。Vega大家都知道就是波动率的敞口。

说到这里，我们可以抽象出点东西来了。

卖期权这件事情，本质上就是向市场暴露4个敞口，然后获得时间价值的市场认为公允的等价交换。这一等价交换就体现为时间价值的衰退。

这四个敞口分别是：

delta：未来标的资产绝对价格变动的敞口

gamma：标的资产价格变动引起的亏钱速度变快的敞口

vega：未来标的资产波动率的上升

rho：无风险利率的变化，这里我们忽略不计

所以，我们卖期权的背后，其实是对delta、gamma、vega这三个风险因素暴露的组合。

所以，举几个例子：

在情绪短期高点，内心想做空的时候，但是对于波动率没有把握，觉得波动率可能继续上行的时候，可以选择实值看跌，卖出。这个的背后就是承担了delta风险来获取时间价值；

在波动率高点（某种意义上说，波动率是存在均值回复的，相对delta更加容易把控），而对方向毫无判断，且不愿意暴露敞口的时候，为了获取时间价值可以卖出远期深度虚值的期权。

市场经历过了升波阶段，同时也觉得市场高估，短期存在确定性回调，那么就应该空平值的近月期权 。这样可以获得最大的时间价值decay，但是暴露了不少的delta、不少的gamma、不少的vega，相对来说需要有更高的把握，或者对风险因子有暴露敞口的意愿。

从上面的表格中还可以看出来gamma和vega的区别：如果短期买跨式，本质上是long gamma；买长期的跨式，本质上是long vega。