使用融资的心得和教训

下文说明了融资的理论。本人非常赞同。故转之。

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总纲篇：如何看待股票

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这部分是首先帮助投资者确立正确的投资观。****首先如何看待股票。可能大家觉得这和融资毫无关系，但是实际上我对于融资的使用完全是依赖于自己的股票投资策略，而股票投资策略又依赖于对于股票的认知。所以，只有清楚地认识到股票的本质，才能理解我后面阐述的融资使用方法。如果，各位无法认可本文第一部分的逻辑和结论，那也就没必要再往后看第二和第三部分了。****

股票（stock）是股份公司发行的所有权凭证，是股份公司为筹集资金而发行给各个股东作为持股凭证并借以取得股息和红利的一种有价证券。每股股票都代表股东对企业拥有一个基本单位的所有权。这是股票最原始的定义，所以从本质上讲股票是一种分享公司成长（净资产增长和股息）的权益证明。这是股票的第一种属性——权益属性。后来，随着股权公司的发展出现了股票交易市场。二级市场（Secondary Market）也称股票交易市场，是投资者之间买卖已发行股票的场所。这一市场为股票创造流动性，即能够迅速脱手换取现值。这就带来了股票的第二种属性——交易属性。

股票的这两种属性造成了后世的2种股票投资方法论，号称投资界气宗的价值投资派和号称投资界剑宗的趋势投资派。如果各位不清楚自己属于哪一派，可以尝试自己凭直觉回答如下的问题：

你在股票市场获取的利润到底是来自于分享公司的成长和股息还是来自于股票低买高卖的差价。

如果你的回答是第二种，那么恭喜你。你是属于剑宗的。本文作者是属于气宗的。

根据股票的最基本属性——权益属性看，股票的价格应该取决于公司的价值。而在绝大多数情况下，公司的价值是随时间缓慢变化的。当然像资产注入，收购和被收购等特殊情况可能造成公司的价值在短时间内发生剧烈变化，但是预测这种事是很难的，这些特殊情况被作为小概率事件予以排除。所以，在短时间内（1个月内）公司的价值是可以看作不变的，那么在短时间交易周期内的所有参与者实际上是进行的一场负和交易（因为要考虑交易税费）。那么在一个负和交易中亏多赢少是必然结局。但是，在一个相对较长的时间内（1年以上），由于企业的发展公司的价值会增加，那么在长周期内的交易参与者实际上是在进行一场正和交易，只要策略合适实际上是可以达到赢多输少的多赢局面。由于在负和市场中，赢者的获利就是来自于输家的损失减去摩擦成本。所以，想在负和市场中胜出，必须保证你要比其他参与者更聪明。但是作为散户，我们处于市场中最弱势的地位，我们资金没有优势，消息没有优势，交易成本没有优势，这就决定了只要在负和市场的参与散户被收割的命运。

所以，散户只有抑制交易冲动拉长交易周期参与到正和市场中才能增加获利和生存的概率。但是，需要补充说明的是价值投资并不代表死了都不卖。价值投资，买入的标准是股票价格低于价值，卖出的标准是股票价格远远高于价值或者企业的基本面发生不可逆转的恶化。那么，股票的价值应该如何评估就成了问题的核心。目前，在气宗比较推崇的是2种估值方法：1，现金流折算法。2，ROE/PE/PB估值法。现金流折算法，相对比较复杂，大家可以通过雪球上的帖子学习，这里就不再阐述了。第二种方法比较简单方便。ROE(净资产收益率)，PB（市净率），PE（市盈率）。假设公司甲的ROE为24%，PB为7.5；公司乙的ROE为16%，PB为1.3。你应该买什么呢？虽然甲公司ROE高，但是你为了买它的权益要付出净资产7.5倍的价格，也就是说你买入的资产收益率只有24%/7.5=3.2%，还不如国债的收益率。乙公司虽然ROE只有16%，但是你只要付净资产1.3倍的架构就可以买到权益，也就是说你买入的资产收益率可以达到12.3%。由于ROE/PB=1/PE。

所以，也可以直接通过PE的倍数和市场上无风险收益率的比较来评估价值。比如：一家市盈率20的公司，对应的收益率为5%，而市场无风险收益率是4%。也就是说，你的收益只是略高于市场无风险收益率，这只能算一笔凑活的投资，谈不上优秀。

当然以上的的估值方法只是最最基础的分析方法，在这些基础上还能结合长期基本面分析预测和行业周期预测演化出更多的价值投资分析方法，这里不做赘述。

招数篇：如何看待融资

这部分是帮助投资者正确的认识融资的作用和使用方法。

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融资交易，又称为“证券信用交易”，是指投资者向具有融资业务资格的证券公司提供担保物，借入资金买入证券的行为，俗称上杠杆。融资的好坏众说纷纭，用法也各种各样。但是根据我的观察，市面上绝大多数的观点都认为融资只适合短线交易，为啥因为8.3%的融资利息压在身上，当然时间越短所支付的利息越少。但是如果你站在气宗的角度看，你可能会得到一个完全颠覆大众认知的结论——融资应该长期使用！没错，你没眼花，融资只能在极少数情况下才能使用，但如果使用最好是长期使用而不是短期。

上面分析过，在短期内股票交易本身是一个负和交易。那么在添加了融资工具后，短期交易会怎么样呢？很简单，价值不变，除去交易税费的损耗外，有多加了一块融资成本的利息支出。这说明负和交易的情况更加恶劣，如果把散户参与短线交易叫做慢性自杀，那么融资作短线无异于割腕自杀。

如果你跳出交易的迷雾以一个纯正的价值投资者的角度观察你就会发现如果投资股票的本质是投资一家企业的百万分之1或者千万分之1。那么融资的本质就是借入资金投资企业。如果你把自己看作是一家公司的话，融资建厂，融资投资是在正常不过的行为了，完全没有必要把融资妖魔化。那么我们不妨来比较一下融资交易和普通的企业融资有什么异同。

相同点：

企业融资：抵押物厂房设备土地，贷款目的投资再生产，衡量投资的依据是投资回报率是否能覆盖贷款利率

股票融资：抵押物股票，贷款目的投资资产，衡量投资的依据是购买的资产回报率是否能够覆盖融资利率。

不同点：

企业融资：抵押物价格比较恒定波动小。

股票融资：抵押物价格变化大波动大。

综上所述，股票融资和企业融资的异同点决定了本质上2者相似，但是由于股票作为担保物的不稳定性造成股票融资更容易爆仓。那么，我们就来看看到底什么情况下才适合使用融资。如果你作为公司来讲考虑是否融资投资，最终要的就是看投资回报率是否能够覆盖融资成本，那么对于投资股票来讲很简单就用ROE/PB就可以大致算出你投资的收益率，只有当这一收益率大于融资成本+摩擦成本（交易税费）的时候这笔买卖才是划算的。考虑到大多数人的融资成本在8.3%再加上摩擦成本大概在8.5%，如果为了安全考虑我们可以增加一些安全垫比如1.5%的安全垫（安全垫的大小根据个人风险偏好来定）那么也就是说只有在资产收益率达到10%才是安全的。由于ROE/PB=1/PE。所以10%的收益率对应了10倍的PE。所以我给自己制定的使用融资的底线是10PE，任何超过10PE的股票我绝不使用融资工具，因为超过10PE，拉长时间看由于增加了持有股票的资金成本，原来的正和交易就变成了零和甚至负和交易。那就完全违背了价值投资的宗旨。

下面我们就来看看，在公司低估的情况下，使用融资杠杆的时间会跟投资收益有什么关系。我自己假设了一家公司，来分析一下在不同估值下融资买入的收益和时间的关系。为了简便计算，排除干扰项，我们做如下的假设约定：

1，公司的ROE始终保持15%不变

2，公司的分红率保持30%不变

3，满足公司当年10PE估值时立刻降杠杆，不满足条件时一直持有

4，融资在最初一次性上满担保率200%，后续不追加融资（当然目前已经做不到了）

5，融资利率8%

6，当年获得的自由现金流（红利-融资利息）全部按照每档设定的估值对应的当年价格进行红利再投资

7，长期投资不考虑红利税

8，爆仓线设定150%

这一表格的演算是比较粗略的，可能细节的数据有些许出入。但是，这不影响我们看到大方向。通过这个表格的演算，我们很容易发现再圈定的低市盈率股票的范围内（低于10PE），有如下结论：

1，融资时间越长获得的收益越高

2，融资时间越长爆仓所需要的股票下跌越多，也就是说爆仓的概率越小

3，融资的回报率和满融时股票的市盈率负相关，市盈率越低收益率越高，反之亦然

4，融资爆仓所需要的跌幅和市盈率相关性不大，仅仅取决于你的杠杆倍数。在满融状态下，任何股票跌幅超过25%都有极大的爆仓风险。

5，融资利率的高低在交易策略一定的情况下（上杠杆/下杠杆估值确定）对于获利的贡献仅限于每年不同融资方案的利差。因为融资的情况下绝大多数的收益来自于估值回归和杠杆乘数效应。当然如果你的融资利率极低，那么你可以忍受的卸杠杆的上限也可以远远高于10PE估值。例如如果融资利率是2%那么理论上即使算上摩擦成本，你的杠杆也可以持有到30PE以上。但是，你的个股是否有能力回归到30PE就会成为更主要的问题。

因此，综上所述我采用的融资使用策略是低于6PE满融，8PE可以融半仓，10PE一次性卸掉杠杆。这一策略我在招行上从14年10月开始实践，一直到昨天。我刚刚完成了部分招行杠杆的卸载。基本上验证了策略的可操作性。期间我满仓满融经历了3次股灾，从中也收获了一些应对的心得。我将在下面的文章中跟大家做进一步地阐述。

实战篇，使用融资的心得和教训

这部分是帮助投资者避开我已经碰到坑和血淋淋的教训。

最后这段主要是和大家分享一下在实战中需要绕开的坑。有些还是我用血换回来的教训。
避免时刻保持满融的状态

这是新人最容易犯的错误，因为随着股价的上涨，即使原来在低市盈率加至满融状态，也会有更多可用的保证金。相应的，杠杆率也会自然降低。当投资者无法经受利润飞奔的诱惑，很容易犯边涨边融的错误。这个结果就是你的信用账户随时保持的满融的状态。根据前面的表可以知道，当你满融的那一刻起就意味着从那时起一旦股价回调超过25%就意味着爆仓。如果股票已经经历了30%以上的涨幅，遇到中期调整回调10-15%很正常。如果再赶上个股灾那就死定了。所以，融资的使用尽量在底部加满，避免在上涨途中不停加融资。当时我在15年就犯了这个错误，还好我当时没有时刻保持满融，但是确实是在上涨的过程中利用新的融资余额进行了追买操作。幸亏当时没有保持满融，而招行的大股东也及时出手入场扫货，这才让我避免了爆仓的结局。不过我亲眼见证了身边的球友被暴仓，而且他的融资标的是符合长期价投理念的好股票，虽然现在已经新高了，但是一点不妨碍短期被打爆的悲惨结局。

一定要对自己挑选的融资标底做到了若指掌

前面已经说过，股票融资和企业的贷款再投资相比由于抵押物波动较大，所以相对的风险也要更高。所以，如何防范风险甚至是黑天鹅就成为确保融资安全的重中之重。这就要求我们对融资标底的企业必须非常了解，不仅仅是从估值数据看。还要了解企业的业务结构，盈利模式，潜在的风险等等。我本人是不太认同在融资中采用低估分散不精严的态度，如果你确实没有能力精研标的要采用低估分散不精严的策略，请控制融资额在满融的50%以下。
避免融资买入周期股

周期股是市场一大类相当奇葩的股票。这类股票往往在行业景气低谷的时候业绩奇差，市盈率巨高，而在行业的景气高峰时让你看起来像是发掘了一座巨大的金矿，而且市盈率极低。如果你用前面提到的融资策略很可能会错过周期股的绝大多数涨幅而买在了山顶。那么一旦周期股的基本面从景气转向衰退，你的融资会加速你的灭亡。因此，除了极少数对周期股非常熟悉的老鸟外，大部分人不建议使用融资投资周期股。

规避大股东战略目标和小股东利益偏差较大的股票

由于小股东在市场博弈中不了解企业的经营细节，不了解行业趋势，所以在博弈中处于极度不利的地位。而反观大股东则处于非常有利的情况下。在这种信息和地位不对称的情形下，如果大股东的战略目标和小股东的利益偏差较大那么就很可能有意或无意地损害小股东的利益。这里可以举三类例子：

大股东的目的是为了减持套现。这样的例子在高市盈率的题材板块中举不胜举。几百倍的市盈率即使腰斩2次，公司也要赚100年才能获得股价相当的利润，换你是大小非不减持是傻子。减持的结果很可能就是用杠杆的你爆仓。

大股东的目的是为了单纯扩大规模和营收，而不是考虑增厚资产的盈利能力。在这种情况下，大股东通过不停地定增拔苗助长。结果是，净利润营收确实暴增，但是经过增发股份稀释后，对于小股东更为看重的每股收益和每股净利润增速，结果却是停滞不前甚至倒退。

如果大股东的目标是提高公司的盈利能力，将股东的回报和企业发展的长远目标向协调。那么这无疑是最完美的。

也是最重要的一条，慎重使用融资。因为市场上到处都是黑天鹅，笔者曾经2次面临差一个跌停就爆仓的局面。如果你承受不了风险，就不要轻易尝试。如果你承受不了风险，就不要轻易尝试。如果你承受不了风险，就不要轻易尝试。中要的事情说三遍。

风险提示：雪球里任何用户或者嘉宾的发言，都有其特定立场，本贴为球友发言，不可作为投资依据，投资决策需要建立在独立思考之上。

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