期权期货及其它衍生品笔记——第三章利用期货的对冲策略

第三章 利用期货的对冲策略

对冲的基本含义

对冲的目的

标的物的持有者（比如铜提炼厂、股票持有人）或者是标的物的未来购买者（比如需要买铜做原材料的厂商），为了降低价格波动产生的影响，所以提前锁定未来买卖价格，锁定的价格就是购买时期货的价格。
所以对冲的目的不是盈利，而是锁定价格，降低风险。

对冲方式

空头对冲：铜提炼厂，几个月后要卖出铜，担心铜降价；
多头对冲：铜加工厂，几个月后要买入铜，担心铜涨价；
以空头对冲为例：
现在是3月份，有个铜提炼厂想在6月卖出1t的铜，于是购买6月份的期货空头，价格100。到6月份交割日前，期货价格降到90，此时临近交割所以即期价格也是90。
此时铜厂有两个方式：1. 直接在期货市场交割，把这1t的铜给多头，收益100. 但是因为和多头是陌生的，交易成本可能会大一些也很麻烦。2. 去即期市场交割，收益90；在期货市场平仓，收益10；总收益100. 要注意空头在期货市场的平仓方式，本质是平仓时先去买入1t即期铜花费90，然后将这份铜卖给多头收益100.
所以要特别注意股票和期货的区别。股票空头是当下借入股票，当下卖出，日后再买入股票还回去。期货空头是当下许诺在未来会卖出货物，未来交割或者在未来平仓的那天买入货物再卖出去。股票是当下，期货是未来。

是否要使用对冲

首先影响是否购买期货的几个核心原因是：期货与当下即期的价格；利息；储存费用；便利收益。
对于同时有上下游的企业，收益=下游给的钱-给上游的钱，如果做了对冲，比如把给上游的购买原材料的钱给锁定了，但是卖给下游产品的费用没有做对冲，就导致上下游之间的价格相关性被打破，本来也许同涨同跌收益不变，现在反而是多了风险。所以也可以上下游一起做对冲，但如果上下游涉及一大堆货物，很难全部对冲，平衡性还是会被打破。

交叉对冲

定义

假设当前持有的是产品A，需要拿标的物为B的期货进行对冲。
比如当前持有机油，只能拿原油期货对冲。那么一桶机油，需要拿多少桶原油对应的期货对冲呢？这个桶数即为对冲比率。
$$h=\frac{持有的期货合约的头寸数量}{待对冲的资产的头寸数量}$$

计算

h需要达到的目的是，让$$A+h\ast B$$的资产组合的价值变动尽量小（让方差尽量小）。
那么显然由下面两个式子的意义可知，h的几何含义是，对ΔS关于ΔF做拟合，h就是斜率。
$$\begin{gathered} \Delta V=\Delta S-h\ast \Delta F \\ Var(\Delta V)={\sigma }_S^2+h^2\ast {\sigma }_F^2-2h{\rho }_{S,F}{\sigma }_S{\sigma }_F \end{gathered}$$
极小值点为
$$\frac{\partial V}{\partial h}=0,\frac{{\partial }^{2}V}{{\partial }^{2}h}>0$$
解得
$$h^{\ast }=\rho \frac{{\sigma }_S}{{\sigma }_F}$$

最优合约数量

有200桶（QA）机油等待对冲，那么就需要hQA桶原油期货，一份原油期货是100桶（QF），所以要购买的原油期货合约数量（N）是h*200/100。
$$N^{\ast }=\frac{h^{\ast }{Q}_A}{Q_F}$$

尾随对冲

使用期货而不是远期时，需要进行一系列的一天对冲。
${\hat{\sigma }}_S$：待对冲现货价格每天百分比变化的标准差，即${\sigma }_S=S\ast {\hat{\sigma }}_S$；
${\hat{\sigma }}_F$：期货价格每天百分比变化的标准差，即${\sigma }_F=F\ast {\hat{\sigma }}_F$；
$V_A$：待对冲头寸的总价值
$V_F$：一份期货的价值
所以有
$$\hat{h}=\hat{\rho }\ast \frac{S\ast {\hat{\sigma }}_S}{F\ast {\hat{\sigma }}_F}$$
$$N^{\ast }=\frac{h^{\ast }{Q}_A}{Q_F}=\hat{\rho }\ast \frac{S\ast {\hat{\sigma }}_S\ast Q_A}{F\ast {\hat{\sigma }}_F\ast Q_F}=\hat{\rho }\ast \frac{{\hat{\sigma }}_S{V}_A}{{\hat{\sigma }}_F{V}_F}=\hat{h}\frac{V_A}{V_F}$$
​

股指期货

完美对冲

股指是一堆股票的组合，组合中每个股票的权重会变化。比如沪深300是按市值加权平均的。采用现金交割。
$V_A$：股票组合的价值
$V_F$：股指期货的价值
$\beta$：CAPM中的
$$N^{\ast }=\beta \frac{V_A}{V_F}$$

对冲股票组合的理由

完美对冲的结果是收益率为无风险利率，那为什么不直接变卖资产买入国债呢？原因有二。其一，可能对冲者计划在长时间内持有股票组合，但是担心某段短时间内的风险，如果变卖资产再在未来某点买入，手续费会很高，所以使用对冲进行保护。
其二，对冲对市场总体风险不了解，但是确定自己挑选的股票会比市场收益更高，可以对冲掉市场变动带来的风险，只专注于股票组合与市场的相对表现中。比如你有一个小股票组合，你坚信它将表现得优于市场。此时你就应该持有数量等于$$\beta V_A/V_F$$的股指期货空头。如果你的小股票组合比一个具有同样β，但风险分散很好的组合表现更好，就可以赚钱。（注意这里，同样的β是会对应不同的风险的组合的）

附录 资本资产定价模型（CAPM）

公式定义

$$R_E=R_F+\beta (R_M-R_F)$$
RE是对某资产组合（最好别是单个资产）的预期回报，RF是无风险回报，RM是所有可投资资产构成的组合产生的回报（市场回报），一般用标普500这样的指数作为近似。

公式解释

在变动的只有RE和β，R代表return回报，而β代表风险。
公式也可以写成
$$R_E-R_F=\beta (R_M-R_F)$$
即左边是资产组合超出无风险收益的额外回报，右边是市场收益超出无风险收益的额外回报，β控制了它们的比值，反应出资产组合的风险。