风险隐忧显现的抽屉协议，正在给股市埋下“隐形炸弹”

文/ 螳螂财经（ID：TanglangFin）

作者/ 李永华

在股市的波动中遭受损失的中小投资者，最近度过了一段很郁闷的时光，虽然从总体指数上看，“慢牛”是成立的，但很多个股的表现让他们心伤。

而在波云诡谲的资本市场中，除了中小投资者，上市公司自己以及它们背后的大股东们的利益，也正在受到市场一些“约定俗成”现象的损害，只不过较少见诸明面上，但同样值得关注。

抽屉协议就是其中之一。

不久前，山东高院针对冉盛盛远与华有公司的合同纠纷案做出终审判决，维持济南中院的原判，即要求冉盛盛远仍需履行该抽屉协议的内容。

在资本市场上，抽屉协议广泛存在，各界对其合规性莫衷一是，此次判决，让抽屉协议这个尴尬的物种，仿佛得到了一次强力背书。

但是，如若从抽屉协议的诞生背景，以及具体抽屉协议往往存在的各种问题来看，要真正维护市场稳定以及上市公司和股东们的利益，可能抽屉协议还是不准执行为好，当事方若真为大股东、也为最终受到影响的股民考虑，或许也不应该执行这样的协议。

“技术主义”魔咒现身抽屉协议的法律裁决中？

先来简单看看事件经过。

2018年2月，冉盛盛远与中润资源原股东郑强签订一份称之为《确认协议书》的“抽屉协议”，约定冉盛盛远引进战略投资人承接郑强持有的剩余全部中润资源股票，如果股票转让价格未达到郑强预期，由冉盛盛远进行差额补足。

这样一份协议，若摆在明面上则是很普通的对赌协议，但一旦以抽屉协议的形式存在，可能就变了味。

深入挖掘协议背后的事实，可知，在签订时，冉盛盛远已经持有中润资源的25%股份，已经是第一大股东，而协议的另一方郑强仅持有7%左右股份。

问题来了，为什么大股东要花巨额资金给7%的小股东补差？不光如此，对价却是由小股东来协调董事会进行改选，这十分不符合常理，不得不让人联想起那些电视剧情节：小股东及时任董事会不当控制上市公司，一番精心安排……

如果是一个明面上的协议，这种可能性就变得很低，社会公开，大家都能看得到，投资者也是明明白白看见披露，不至于搞各种“手脚”；但作为抽屉协议，不免让人质疑，尤其是在不合理的逻辑下，原股东为何能够通过仅有的小股份不断控制上市公司？协议的内容是否合理、合规，是否存在被迫签署的情况？是否会损害上市公司及股东的利益？这其中仍值得推敲。

如果是这样，抽屉协议显然不应该得到执行。

而更进一步看，即便从最基本的法律精神上看，这样的协议，似乎也并不适合得到执行。

著名法律人，在B站拥有千万粉丝的罗翔，曾经对法律学习给出过这样的观点：法律不能陷入技术主义，而更应该尊重常识、尊重普通人的“人性”感受，否则就陷入傲慢之中。

在上述抽屉协议中，冉盛盛远引入的战略投资人是国有企业，当时的买入价约为6元，而买入至今，上市公司股价低迷，如果现在按照当时签订的价格履行差价补足，可能需要数亿元，很难说这是一份可以称得上公平合理的协议。

而更重要的是，关于中润资源的问题，证监会还在调查取证阶段，这意味着郑强所承诺的资产是否属实尚未明确，如果这时候要求一份这样的抽屉协议去执行，是否会导致违规股东受益上市公司及其他投资者受损而无法追偿？

由此导致的，会是公司所有股东，包括大股东以及中小投资者利益的损失。

既然如此，法律可能更应该脱离对条款本身的技术主义，而回归协议背后的一系列背景上来，去具体看待事实、提出解决方案。

普遍存在，抽屉协议就有正当理由了吗？

有人认为，抽屉协议已经成为默认的一种存在，既“历史悠久”，也“广泛存在”，所以合情合理。

这是一种把存在当理由的典型思维方式，很显然，并不能站得住脚。

只有签约人知悉的“抽屉协议”，是暗地里进行的，是故意不让其“见光”的，这意味着它天然带有更严重的“不合理”倾向，有投行人士就直言，对于上市公司来说，这种协议违反信息披露规则。

这从此次中润资源的抽屉协议可见一斑，一个既在内容上存在诸多疑点，也在协议签署背景上需要仔细考究的协议，代表着抽屉协议普遍不太能够见光的内在属性，其天生的风险物种属性展露无遗。

一方面，协议本身有可能基于某些原因伤害着大股东及其他关联股东的利益，另一方面，对于那些只在股市上交易的中小投资者而言，面临一个不为人知的另外的一个协议存在，则很有可能无法衡量该协议会否对上市公司产生不良影响，被隐瞒的他们，最终或将成为“抽屉协议”的背锅侠，这不得不说细思极恐。

事实上，即便我们不关心股东“受了什么伤”，在一个以公开市场为导向的资本市场上，抽屉协议与“公开”的根本理念并不契合，存在可能侵犯投资者尤其是广大散户知情权的可能，若鼓励和放任，可能会产生较为严重的后果。尤其是抽屉协议中那些上市公司普遍的违规担保行为，理应得到从严整肃，守住行业底线。

当然，回过头来看，抽屉协议这些年被“睁一只眼闭一只眼”，很大程度上还在于它的“润滑剂”功能，很多公开场面没办法调和的矛盾，悄悄签个锁在抽屉里的协议，“出事了”才拿出来用，确实让资本市场上很多事情得以更快速地推进。

只不过，这只是抽屉协议面向特定主体利益的一面，在它的另一面，则是可能陷自己于不利处境的企业股东们，是广大中小投资者，是广大自嘲为“韭菜”的股民。

不谈法律，仅从社会角度看，到底应该偏向哪一边，其实已经有答案了——要维护市场秩序、保证上市公司正常运作、维护企业主要投资者的正当利益、维护中小股民利益，我们就不能再纵容抽屉协议了。

判例效应下，抽屉协议正在被鼓励？

中国并非美国那样的判例法体系，一个判例可以被后续同样的案件审判照搬。但是，不可忽视的是，司法实践中，类似的判例效应可能或多或少存在，那些某个领域的典型案例，往往会成为一种准则，引发后来的案件从类似的逻辑进行审理。

所以，一边是抽屉协议毛病多多，不应鼓励，不应执行，另一边却是抽屉协议正在获得判例效应，更多的抽屉协议将藉由法律的技术主义路径得到严丝合缝的执行，于是，抽屉协议越来越变成了光明协议，这或许导致后来者趋之若鹜。

如果此次中润资源牵扯的股东间抽屉协议得到执行，毫无疑问，将是抽屉协议“正方”（支持方）的一次巨大胜利，在资本市场上的广泛争议也某种程度上被盖棺定论，以后抽屉协议会更加大摇大摆地藏在抽屉中。

只是，这未必是我们想看到的景象。

也许，作为抽屉协议的“反方”可以做出某些让步，即在上市公司的正常运作可能受到冲击、企业大股东与中小投资者利益可能受损的大背景下，也允许抽屉协议一定程度上存在，尤其是在极为严苛的监管下存在，帮助资本市场更加润滑。

但是，这只是相对于那些已经曝光且确认不存在任何合规、合法问题的协议，或者那些还未签署但预料将被严苛监管的抽屉协议而言。对于那些已经爆出存在各种各样的问题的抽屉协议，如果再被允许执行，那就成为了对存在问题行为的鼓励，而不是对帮助资本市场润滑行为（还具备一定的正当性）的鼓励，显然是不太恰当的。

总而言之，抽屉协议已经成为资本市场的“隐形炸弹”，这不可怕，可怕的是我们不但没有去拆除那些存在巨大隐患的炸弹，反而去鼓励更多不受控制炸弹的安放，在股市剧烈震荡的当下，这个问题值得关注、值得各界深思。

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