债居时代总结与读后感——房贷如何影响经济[美]阿蒂夫·迈恩 [美]阿米尔·苏非著

读《债居时代》笔记及一点心得 《债居时代——房贷如何影响经济》是[美]阿蒂夫·迈恩 [美]阿米尔·苏非所著，分析2008年美国房地产危机袭卷全球的书。... - 雪球 (xueqiu.com)

第一章

        波西米亚丑闻

                巨头摩纳哥（Monaco）房车公司的销售几乎下降了30%，在印第安纳的瓦卡鲁萨、纳帕尼、埃尔克哈特三个县雇用了约3 000 名员工。2008年7月，摩纳哥房车有限公司解雇了印第安纳两个工厂 的1 430名工人，裁员将近48%。    ->   这样的伤心场景在整个北印第安纳州不断重复上演   -> 严重的经济衰退根本就是一个谜团，完全不是因为经济体生产能力受到明显破坏所引发的。-> 摩纳哥房车公司被解雇的工人，以及类似的数百万美国失业工人值得拥有基于证据的解释，大衰退为什么会发生，我们怎样做才能在未来避免衰退重复上演。

                凶杀悬疑小说？

                        一开始就收集尽可能多的事实证据->  1.美国的家庭债务急剧上升(也发现1929年家庭不同寻常的负债大增长)  2. 始于家庭支出莫名其妙的大幅下降（且下降幅度很大，很难用收入下降和价格来解释）

                证据（国际证据）（经济灾难爆发前几乎都出现了家庭债务的大幅增加。）

                     对经合组织（OECD）16个成员国

                        1.  1997—2007年，家庭债务 增加最多的国家恰好就是那些在2008—2009年居民支出下降最大的国 家

                        2. 在经济下滑前家庭债务增长与大衰退期间的消费减少存在强烈的相关性。

                        3. 在衰退期间家庭债务增长是预测家庭支出下降的最好指标之一。

                        金融危机中哪个方面的因素决定了经济衰退的严重程度？私人债务负担增加还是银行业危机？？？（私人债务水平低时的银行业危机型衰退与普通的衰退相似，。因 此，如果债务水平没有上升，银行业危机型衰退将比较普通。他们也 表明带有高私人债务的普通衰退将比其他普通衰退更加严重。）    私人债务负担增加！！！

                        其他观点。 

                         1. 基本面观点  （基本面冲击：自然灾害、政变或者对未来增长预期的改变）

                        2. 是动物精神观点，其中经济的波动主要受非理性的或不稳定的信念所影响

                           3. 银行业观点（极为脆弱的金融行业导致信贷流动出现停滞）

                         大蓝图

—它将风险完全集中在债务人身上。

作者想对经济危机有一个深刻的认知， 以事实作为支 撑，帮助我们应对未来的衰退，甚至阻止它们发生。我们也知道这是 一个雄心勃勃的目标，但我们必须这么做。我们坚信衰退并非不可避免，它们不是我们必须接受的神秘自然现象。

 第二章

债务与毁灭（富人依旧富足，而穷人更加贫 困。）

购买保险等 由金融体系整体承担这 些风险远比由个人承担要好得多

1. 保 险可以保护人民——这是金融体系存在的主要功能之一

2. 金融体系对住房抵 押贷款债务的依赖却扮演了与提供保险相反的功能：它将风险完全集

中到房产所有者身上。保险可以保护房产所有者，但债务将房产所有 者置于危险境地。

债务的基本特点：

债务的一个基本特点是借款人必须承担与资产价格下跌相关的第一损失。

住房抵押贷款发放 人享有房屋的优先索赔权，因此他在房价下跌时是受到保护的。房产所有者享有次级索赔权，如果房价下跌，他将遭受巨大损失。

经济体中的储户拥有房屋的优先索赔 权。那些高净值的储户在面对房价下跌时所得到的保护要比借款人多得多。

贫富相对差距扩大

损失完全集中在债务人身上将不可避免地与财富不平等联 系在一起。当高债务水平经济体的房价出现下跌，那么这种下跌将放 大财富的不平等，因为低净值家庭承担了大部分损失。尽管储户也可 能受到负面影响，但他们在经济中的相对地位提高了。

家庭净值：金融资产（金融资产包括股票、债券、支票和储蓄存款以及居民拥有的其他业务收益。） 和房屋资产

资产净值的定义就等于 金融资产加上房屋资产，减去所有债务。

债务的主要部分： 住房抵押贷款和房屋权益负债，截至2006年末占所有居民债务的80%

杠杆比率： 总债务与总资产的比率= 总债务/总资产

后20%穷人： 极少的金融资产+  房屋资产（并且高度杠杆率为80%）

前20%富人： 绝大部分的金融资产（基金、股票和债券）+ 房屋资产(低杠杆率为7%）

穷人的债务就是富人的资产

穷人是如何变得更穷的

房价下跌对低净值家庭的打击最为沉重，因为他们的财富完全与 房屋资产相关联。

由于低净值家庭拥 有非常高的债务负担，这将放大其净值的减少程度，这种放大就是 杠杆乘数。

房产所有者在一 套价值10万美元的房屋中拥有20%的权益，因而贷款价值比为80%（因此存在一笔8万美元的住房抵押贷款）。如果房价下跌20%，那么房产所有者在房屋上的权益下降的百分比是多少呢？需要提醒的是：要比 20%大得多！在房价下跌之前，房产所有者拥有2万美元的资产，当房 价下跌之后，房屋仅值8万美元，但住房抵押贷款仍然是8万美元，这 就意味着房产所有者的资产被完全毁坏掉了——100%的下降。在这个例子中，杠杆乘数是5，房价下降20%导致房产所有者的资产下降 100%，放大了5倍。

底层、中层和最高层房产所有者的财富分布中房屋净值的变化情况。

富人们的生活依然滋润，因为他们持有的金融资产在衰退期的表 现比房屋资产要好得多，而且很多金融资产本身享有房屋的优先索赔 权

净值损失的地理分布

大衰退期间，房价暴跌有很强的地理因素，因此我们的研究有赖于此。

对大衰退期间的很多居民来讲，房价下跌后其房屋的价值已经低 于他们所欠的住房抵押贷款，因此从住房抵押贷款的角度看，房产所有者已经“资不抵债”或者“价值倒挂”了，实际上他们所拥有的房屋是负资产。只有两种选择？  保留房屋和银行止赎，，  大多数人选择了保留房屋。止赎将会导 致恶性循环，进一步减少家庭的净值

止赎与大甩卖

大衰退期间，债务的负面影响远不止对债务人本身。当房价暴跌时，与过度加杠杆相关的问题会扩散到整个经济体。

最直接的后果就是止赎出现惊人上升。

房屋出售后，其他购房者和评估师就会按照甩卖价格评估该地区其他房屋的价格。

该地区所有房屋的价格都会受损，甚至根本没有债务的房产所有者也会感到他们房屋的价值出现

下跌。

债务融资潜在的最大危害就是止赎的外部性。

止赎不仅使房价下降，还抑制了消费和住房建设。

债务导致了资产的抛售，加剧了净值损失

债务：反保险

定期互保方式的成本较低，并且从长期看对大家都有利。当一个家庭在灾难发生 后举步维艰的时候，保险可以照顾他们的孩子，继续他们的工作。我们整个社会的经济生产率和幸福感都会得到提升

债务是反保险的。债务并没帮助人们分担与房屋所有权相关的风险，而是将风险集中到社会上风险承担能力最低的人群身上。

在大衰退期间，债务显著地放大了财富分配的不平等。它还通过止赎压低了房价。房价一旦下跌，便毁掉了负债购房者的净值， 进而带来灾难性的后果—— 他们停止了消费

第三章  减少支出

允许雷曼兄弟破产是不是一个“巨大的错误”？？？  雷曼兄弟破产是所有衰退理论的关键因素吗？

银行业观点是否正确？   作者认为是不正确的，下面会有论据。

根本原因：消费衰退

现象： 在2008年秋季破产事件发生前，住宅投资和耐用品消费就已经急剧下滑了。

2008年，汽车支出下降9%，家具支出下降8%， 装修支出下降5%。这些下降全部出现在雷曼兄弟破产之前。因此，居 民在耐用消费品上支出的急剧减少一定是由某种事情引发的，但不是银行业危机。

2008 年9月当雷曼兄弟和美国国际集团（AIG）相继破产后，银行业危机全 面爆发。

银行业危机也导致严重的下降，，但毋庸置疑的是，在银行业危机期间，这一情况进一步恶化。
在2008年第三季度和第四季度，总消费下降了5.2%

作者说明

住宅投资和消费是导致经济在衰退期前三个季度走弱的主要推动因素。而不是

企业和银行扮演了主要角色

事实上，证据显示企业投资下降是对家庭支出大幅下降的一种反应。如果企业发现它们的产品没

有需求，那么它们当然会削减投资。

哪些地方的支出下降了

作者在找证据，如果负债家庭净值下降 是衰退的关键推动因素，我们就应该预期到那些经历了房屋净值下降 最大的地区，其当地家庭的支出下降也更加剧烈，而且这种下降应该 始于衰退的早期

净值下降幅度最大的五分位数为“高净值下降县”，称净值下降最少的五分位数为“低净值下降县”。

高净值下降县的净值平均下降了26%，而低净值下降县的净值几 乎没有减少。

由于房价暴跌导致的净值减少可以分解为 两个因素：房价下降和杠杆乘数。 即使在房价下降百分比相同的情况下，那些 债务负担越高的县，净值下降幅度也越大。高净值下降县并不是那些房价暴跌县，反而是那些高债务水平与房价暴跌兼而有之的县

2006年至2009年，高净值下降县消费支出几乎减少了20%

低净值下降县2006年的支出数字几乎与2009年相同。

当然，幸免于净值暴跌的地区最终还是感受到了经济灾难所带来的影响。

净值下降最小的那些县，其支出在2006年至2008年出现上升 后，在2009年下降了近10%。但是，这些县在2009年出现支出下降， 并不是说金融危机冲击对净值毫无影响。当高净值下降县的支出下降 时，损害就不再仅限特定区域，而是扩展到了全国各地

得出结论：

地理分布情况是非常清楚的。受净值暴跌影响的地区比那些没有 受此影响的地区支出收缩要早得多，而且也严重得多。我们将消费衰退的根本原因归因 于负债家庭的净值减少。

负债家庭的净值减少与债务有何关系？

”即使在不考虑债务的情况下，仅房屋财富效应就足以解释房价暴跌时家庭支出为何大

幅下降。“  作者认为上述言论是不太全面的

1. 止赎对房价有显著影响。 如果不存在债务，也就不存在止赎问题，房价下降的程度也不会那么大

2. 在纯房屋财富效应论中，净值的分布情况并不重要，房价 暴跌对家庭支出是灾难性的，无须考虑什么样的家庭会承担这样的损 失。

接下来作者将纯房屋财富效应论和债务到底是谁在起作用做了论述。

债务将损失强加到净值最少的借款人身上会放大房价下降对支出的影响吗？在纯房屋财富

效应论中，这种情况是不会发生的，而在债务集中论中，这种情况是会发生的

如果一个人在房屋 价值下降1万美元时以减少支出500美元作为响应，那么 边际消费倾向

就是0.05（500美元/1万美元）。边际消费倾向越大，家庭面对 同样的财富变化 所做出的响应也就越大。在纯房屋财富效应论中，每个人都有相同的边际消费倾向，因此债务并不重要。

我们的研究估算了衰退期间房屋财富的边际消费倾向，约为0.05 ~ 0.07。换句话说，如果在衰退期间房价下降1万美元，个人平均会减少支出500 ~ 700美元。

在面对同等程度的房价下降时，负债越多的家 庭相应减少支出的力度也会更大。

政策制定者特别想知道这些刺激资金究竟有多少用于消费。如 果个人将大部分刺激资金用于消费，这样的政策就会更加有效，而这 种情况只有在接受刺激资金的人拥有更高的边际消费倾向时才会发生。

超越财富效应，纯房屋财富效应论是错误的

上面例子中的家庭D的支出削 减要远远多于家庭N。

那些2006年房屋的贷款价值比 达到90%甚至更高的家庭，相比于房屋贷款价值比为30%或更低的家 庭，其房屋财富的边际消费倾向高出三倍多。举例说，如果房屋价值 下降1万美元，贷款价值比超过90%的家庭在汽车上的支出减少了300美元，而贷款价值比低于30%的家庭在汽车上的支出减少不到100美元。

结论： 房屋价值下降时，房屋的杠杆率越高，家庭削减支出的幅度也就越大

科技股票由非常富有的家庭所持有，几乎没有任何杠 杆。截至2001年末，美国约90%的股票是由净值分配中前20%的人群所 持有，而这些家庭的杠杆率仅为6%（也就是说，这些家庭每100美元

资产中，债务仅有6美元）。低债务的富裕家庭，其财富边际消费倾向也比较低。结果就是 科技泡沫破灭 对支出几乎没有产生影响， 而房地产泡沫破灭将会加大降低支出。

总结

经济紧缩导 致令人痛苦的失业，但我们并不确切地知道这为什么会发生？

现象：

1. 在严重经济衰退来临之前几乎总是伴随着家庭债务的急剧增加。衰退是由家庭支出突然大幅减少所触发的。

2. 在房屋这类资产价格暴跌时债务会导致什么 样的损失分配？

对低净值、高负债的购房者影响尤为严重。负债购房者是房地产价格下跌所致损失的

第一承担者，他们目睹了自己的净值大幅减少。 金融体系对负债的依赖意味着，那些财富最多的人在房价下跌时反而 得到了保护，那些没有任何资产的人却受到了沉重打击。在大衰退之 前本已严重的财富分配不平等在2006—2009年进一步恶化。

3. 当人们看到了支出的地域分布后，大衰退期间令人不解的消费骤 减就不难理解了。那些家庭债务负担较重、房价下跌较多的县，在购 房者净值被严重侵蚀的情况下，支出会急剧下降。那些成功躲过净值 下降的县甚至在2008年全年都没出现支出下降。然而，即使成功避免 房价下跌的县最终也出现了支出下降

4. 最后，债务是理解消费骤减的关键。由于止赎的外部性，它放大了房屋价值的损失，同时将损失集中到了那些高负债家庭，这些家庭的边际消费倾向也是最高的

制造安全的债务

 

 

 

 

你出钱（贷款）给 1 个人买房，万一那人是个骗子，你的贷款及利息就收不回来了，你的损失就是 100%。但是如果你出钱买了 MBS，MBS 里捆绑了 100 个贷款，那其中一个人是骗子，但是剩余 99 个人都是按揭还款的良民，那你的损失只有 1%，同时，你买的 MBS 的利息理论上也只少了 1%，利息几本没变化。

最高的是 3A 级别，这些都是国家担保的证券。也就是说它捆绑的房屋贷款的贷款人信用特别好，违约概率很低。同时，具有优先偿还权。

然后是 2A

然后是 A

然后是 3B

然后是 2B

最低级别是 1B 级别，这个级别的 MBS 捆绑的贷款，贷款人信用很差，会最先被违约。

 最早的房贷证券市场中的 MBS 只有 3A 级别，都是国家背书的证券，确实是好证券。但是随着时代的发展，出现了 Private label MBS，就是公司发行的 MBS，这样由公司背书、私企背书的 MBS，风险就很高了，于是有了 2A，1A，甚至 B 级别。所以 MBS 开始分级管理，也就有了上面的级别划分。

在 MBS 证券遭到违约的时候，3A 级别的证券是有优先偿还特权的，例如：假若给 MBS 上保险的话，那么出问题时保费是先赔给 3A 级别的 MBS，因此，这部分 MBS 的投资者损失不会太多。但是 1B 级别是最后被偿还的，当保费无法覆盖 MBS 的损失时，1B 级别 MBS 的投资者就要有很大损失了。

3A 级别因为风险小，自然收益率低。3A－2A－1A－3B－2B－1B 级别逐渐降低，风险逐渐升高，收益也逐渐升高。这是自然，风险与收益一定是成反比的～

你觉得一个资产风险大？那好，那我把这些风险大的 MBS 再捆绑打包，形成新的证券。

这样单个 MBS 的风险就被摊薄了，那这个“新证券”的收益率也能得到保证。因为在大家眼里，所有被捆绑的 1B 级别的 MBS 同时都出现违约是个小概率事件，从概率上看，顶多也就其中 3-4%出问题（是的，华尔街金融家想问题就这么简单）。这种“新证券”就叫 CDO——担保债务凭证。而这些 CDO 的评级也不再是 1B 了，正如上面所说，因为银行家们认为捆绑起来的证券是更加安全的，因此评级“噌”的就变成 A 级了，甚至变成 2A、3A 级。

其实所谓的 2A、3A 级的证券，其基础是无数的 1B、2B 级的证券，如果下面的证券违约数量变多，那么这些 2A、3A 级的证券也会违约。最终结果就是“叠叠乐”塌掉了（美国房贷证券市场崩盘）

有趣的是，电影中还用世界顶级大厨处理法式大餐食材的例子，解释了 CDO：大厨把放了 3 天前剩下的鱼肉，炖了一锅海鲜汤。于是已经放了 3 天的劣质食材，摇身一变，成了一道受欢迎的新菜

知乎日报 - 知乎 (zhihu.com)

最后宣称在MBS池子中，90%的MBS是非常安全 的，尽管事实上标的住房抵押贷款是很危险的。银行可以将贷款分级，还可以将90%的贷款作为“超级安全资产”销售给投资 者，而只需要保留10%的贷款价值以维持经营。

大衰退的根本原因——危机前繁荣时期私人部门债务的过度积累