区间比较_出口项下美元/人民币汇率风险保值策略之比较：区间远期期权组合...

关于成本汇率

国内企业在对外谈判出口价格时，通常在合同中规定收取美元作为货款，一般是以签署出口合同时美元/人民币的即期汇率作为核算该笔出口业务利润的成本汇率；

国内企业通常的结汇做法

大多数出口企业会在签署出口合同后，组织生产或采购货源，对外装船运输，然后等进口方收到货物或信用证后付款，企业在收到汇款后会到银行办理即期结汇，按银行当天对外公布的美元结汇日卖出美元拿到人民币，从而完成一笔完整的出口业务。整个流程通常会持续几天至一两年不等，大多数情况下为1-3个月之间。问题是，由于企业大多不具有汇率风险管理方面的专业知识和意识，通常不会在出口合同达成时立即与银行叙做远期结汇业务，锁定未来收汇的美元所能换取的人民币金额以规避出口合同签署日至实际收汇并赴银行办理即期结汇日之间的汇率波动风险，这就会造成在市场汇率波动下，该笔出口业务的损益状况也在“随波逐流”发生变动；

汇率波动带来的机遇和风险

对于出口商来讲，如果1个月后美元/人民币的汇率出现升值，届时用同样金额的美元换得的人民币会更多，意味着汇率朝着对自己有利的方向波动，出口利润会增加；但如果情况正好相反，1个月后美元/人民币的汇率出现贬值，届时用同样金额的美元换得的人民币会更低于当初签署出口合同时的市场即期汇率即参考的出口成本汇率，意味着汇率朝着对自己不利的方向波动，出口利润会因此减少甚至导致该笔出口业务核算后变成亏损。

基于以上情况进行分析，以签署出口合同时美元/人民币的即期汇率作为核算该笔出口业务利润的成本汇率的做法存在很大漏洞。如果不做远期结汇，在实际办理结汇前，企业的出口利润根本无法保障，等于硬着头皮在抗汇率风险。因此比较好的做法是，在签署谈判出口合同时以美元/人民币的远期结汇汇率为该笔出口业务的价格参考基础，企业只需确保在远期汇率基础上加上一定的点差对外报价即可实现该笔出口业务有收益，并在出口合同签署后立即与银行叙做远期结汇业务，提前锁定未来的结汇汇率，这样就可以专心于生产经营，而不必承担汇率波动风险。

特别说明：由于美元/境内人民币的期权报价没有公开查询渠道，因此为保持汇率和期权报价来源的统一，文中案例所用的汇率和期权费均来自investing.com网站的美元/人民币的离岸汇率和期权的报价界面。境内市场和离岸市场的报价差距不大，不影响结论。

以2019年9月2日的1个月美元/人民币即期和远期汇率为例：

美元/人民币即期汇率	7.1730
美元/人民币远期汇率	7.1800

业务背景：一家国内公司将于1 个月后出口收汇1,000,000.00美元，以美元/人民币的1个月远期汇率作为该笔出口业务的成本汇率，即7.1800。当美元汇率上升时出口收益将增加，反之则减少，见以下图表。

在叙做远期结汇后，该笔出口业务的综合损益状况如下。可见不管未来1个月的市场即期汇率如何走，因汇率波动产生的损益完全被远期结汇的损益反向对冲了，尤其是当美元/人民币即期汇率跌破7.1800后，出口亏损的可能性被完全消除了。

虽然图表显示远期结汇确实规避了汇率波动给出口利润带来的不利影响，但这里面有两个问题。第一，远期结汇防范的是任何程度的汇率贬值，比如美元/人民币即期汇率跌破7.1800后跌到7.0800，甚至是6.9000，6.8000。。。在1个月的时间里美元/人民币即期汇率一定会跌这么多吗？第二，在防范汇率贬值的同时，汇率上涨的好处也被完全抵消掉了。虽然汇率有时会突然大幅波动，但在大多数时间里更有可能处于某个区间内，因此汇率波动并不一定意味着风险。因此从某种意义上讲，对任何一种汇率水平均进行防范是没必要的，是过度的，企业享受不到对自己有利的汇率波动带来的好处。可见，远期结汇是一种比较简单但也比较死板的汇率保值方式。

有没有比远期结汇更灵活的汇率风险管理手段？也就是既能有效的对冲汇率贬值风险而且可以在一定程度上得到汇率上行带来的好处？

这种情况下，可以考虑外汇期权的组合，期权组合的优点就是客户可以根据自己对市场走势的判断和风险承受能力，将几个期权自由组合成符合自己需要的损益形态。

未来1个月美元/人民币的汇率会怎么走？

在9月1日美对中出口商品再一次加税后，贸易争端进入了一个新阶段，近日双方商定开启新一轮贸易磋商。既然要坐下来谈个阶段性结果，未来1个月后美元/人民币汇率大概率会在一个区间内波动，当前的即期汇率水平大约在7.1750，因此未来1个月的波动区间应该在7.14-7.22之间，超出该区间的可能性不会太大。根据这个判断，可以考虑采用区间远期和参与式远期作为汇率管理交易策略，下面将分别予以说明。

一、区间远期

区间远期是做多一个看涨期权+一个价外看跌期权或做空一个看涨期权+做多一个看跌期权的组合，这两个期权的期权费一般相等，因此相互对冲形成一个零成本或低成本的期权组合，这是区间远期策略最明显的特征之一。

区间远期与风险逆转期权交易策略非常相似，风险逆转也可以被当作是区间远期的一个特例。在风险逆转策略中，价外看涨期权和价外看跌期权的德尔塔值相等，但由于期权的隐含波动率在大多数情况下不同，因此这两个期权波动率之间的差异就被称为风险逆转。通过观察风险逆转的涨跌方向，可以感知期权市场的行情变化。

如果本身的仓位是多头的，比如未来要收入一笔美元，需要换成人民币，为了防范汇率波动风险，需要做空风险逆转交易策略，也就是卖出看涨期权+买入看跌期权；反之，如果头寸时空头的，比如未来需要用人民币买入美元，就需要做多风险逆转交易策略，也就是买入看涨期权+卖出看跌期权。

设定一个汇率波动区间，以高于成本汇率的某个汇率水平设为封顶汇率，再将低于成本汇率的某个汇率水平设为保底汇率。

1个月期权的交割日为2019年9月27日，结合对市场走势的分析及市场报价，可以将汇率保值目标确定为以7.14为保底汇率，7.22为封顶汇率，交易要素和期权交易的组合整理如下：

随着汇率水平的变化，区间远期期权组合中各期权的损益状况见下表：

综合损益(区间远期的损益+出口头寸受汇率影响的损益)状况如下：

区间远期期权交易组合的损益形态如下，图中红色实线为区间远期交易策略的损益形态：

红色实线为区间远期+出口收益的综合损益形态：

根据1个月后到期日当天美元/人民币即期汇率水平的不同，区间远期交易策略的保值效果有三种可能性：

1、7.14的保底汇率

期权组合端的损益为净收取相当于人民币汇率点差13.1个基点的期权费;客户可以“随行就市”按照市场汇率进行即期结汇。随着汇率从7.14上行至7.22，综合收益从亏损转为盈利；

2、7.22的封顶汇率

期权组合端的损益为净收取相当于人民币汇率点差13.1个基点的期权费;综合收益体现为盈利最高；

3、美元/人民币即期汇率<7.14的保底汇率

期权组合端的损益为净收取相当于人民币汇率点差13.1个基点的期权费;综合收益体现为亏损最高；

区间远期交易策略的优缺点：

• 在本例中，净收取的期权费相当于人民币汇率点差13.1个基点=0.03539-0.03408=0.00131，因此该期权组合并非严格意义上的零成本期权。通过调整期权组合中各期权的行权汇率，区间远期策略可最终实现零成本，客户在保值过程中不需承担任何额外成本；

• 该策略适应于汇率呈现区间波动的形态，在汇率波动超过预设的区间范围后，综合收益既有可能盈利也有可能亏损，但最大亏损和最大盈利都是固定的。