沃伦·巴菲特2023股东书（2024.2.24）-3-滚雪球；可口可乐和美国运通；西方石油公司；日本

让我们感到舒适的非控股企业Non-controlled Businesses That Leave Us Comfortable

去年，我提到了伯克希尔拥有的两家长期持股企业——可口可乐和美国运通。这两家企业的持股比例并不像苹果那样庞大，各自只占伯克希尔按通用会计准则计算的净资产的4%～5%。但它们都是重要的资产，也反映了我们的思考过程。

美国运通公司于1850年开始运营，而可口可乐于1886年在亚特兰大的一家药店起家。（伯克希尔不喜欢投资初创企业。）多年来，这两家公司都曾试图向不相关领域扩展，但均在这些尝试中鲜有成功。在过去——当然绝对不是现在——这两家公司甚至都管理不善。

但它们在各自的基础业务上都取得了巨大的成功，并根据情况的需要进行了一些调整。至关重要的是，它们的产品“走”了出去。可口可乐和美国运通的名字以及它们的核心产品在世界范围内都广为人知，而液体的消费和对金融信用的绝对需求是我们这个世界永恒的基本需求。

2023年，我们没有买入或卖出美国运通或可口可乐的任何股份——这延续了我们自己的“瑞普·凡·温克尔”式沉睡，这种状态已经持续了二十多年。去年，这两家公司再次通过增加盈利和股息回报了我们的无所作为。事实上，2023年，我们获得的美国运通的盈利额大大超过了我们很久以前购买它时的13亿美元成本。美国运通和可口可乐几乎肯定会在2024年增加它们的股息——美国运通的增幅约为16%——而我们肯定会一整年都保持我们的持股比例不变。我能创建出比这两家公司更好的全球性企业吗？伯蒂会告诉你：“绝无可能。”

虽然伯克希尔在2023年没有购买这两家公司的任何股份，但由于我们在伯克希尔回购了股份，你间接持有的可口可乐和美国运通的股份去年略有增加。这样的回购有助于增加你对伯克希尔拥有的每一项资产的参与度。对于这个显而易见但经常被人忽视的事实，我补充了我一贯的警告：所有的股票回购都应该取决于价格。以低于企业价值的折扣价进行回购是明智之举，但如果以溢价进行回购则变得愚蠢。

从可口可乐和美国运通身上得到的教训是什么？当你找到一家真正出色的企业时，要坚持持有它。耐心会得到回报，一家出色的企业可以抵消许多不可避免的中庸决策带来的损失。

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今年，我想介绍另外两项我们预期将长期持有的投资。与可口可乐和美国运通一样，这两项投资相对于我们的资源来说并不是很大。然而，它们都是值得投资的，我们在2023年还增加了对这两家公司的持股比例。

到年底时，伯克希尔拥有西方石油公司27.8%的普通股，并持有为期超过五年的认股权证，这使我们有权以固定价格大幅增加我们的持股比例。虽然我们非常喜欢我们的持股比例以及这个选择权，但伯克希尔并没有兴趣购买或管理西方石油公司。我们特别喜欢它在美国的大量石油和天然气储备，以及它在碳捕获倡议方面的领先地位，尽管这种技术的经济可行性还有待证明。这两项活动都极大地符合我国的利益。

不久前，美国还严重依赖外国石油，而碳捕获并没有得到什么有意义的支持。事实上，1975年，美国的石油产量仅为每天800万桶油当量（BOEPD），远低于国家需求。美国从二战期间有利的能源地位，撤退到了严重依赖外国——可能是不稳定的——供应商的状态。人们预测石油产量将进一步下降，而未来的使用量将增加。

长期以来，这种悲观情绪似乎都是正确的，因为到2007年，美国的石油产量已降至每天500万桶油当量（BOEPD）。与此同时，美国政府于1975年创建了战略石油储备（SPR），以缓解——尽管无法完全消除——美国自给自足能力的削弱。

然后——真是太好了！——页岩经济学在2011年变得可行，我们的能源依赖问题也结束了。现在，美国的石油产量已超过每天1300万桶油当量，石油输出国组织（OPEC）也不再占据主导地位。西方石油公司本身的美国年度石油产量每年都接近于战略石油储备的全部库存量。如果国内产量保持在每天500万桶油当量，而美国发现自己严重依赖非美国来源的石油，那么我国今天会非常——非常——紧张。如果外国石油供应中断，战略石油储备将在几个月内耗尽。

在维姬·霍尔卢布的领导下，西方石油公司正在为其国家和股东做正确的事情。没有人知道未来一个月、一年或十年石油价格会如何变化。但维姬知道如何从岩石中提取石油，这是一种罕见的才能，对她的股东和她的国家都很有价值。

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此外，伯克希尔继续持有五家非常大的日本公司的被动和长期利益，这些公司的运营方式与伯克希尔本身的运营方式在某种程度上有些相似，都是高度多元化的。去年，格雷格·阿贝尔和我去东京与这些公司的管理层进行了交谈后，我们增加了对这五家公司的持股。

伯克希尔现在持有这五家公司每家约9%的股份。（一个小细节：日本公司计算流通股的方式与美国不同。）伯克希尔还向每家公司承诺，不会购买会使我们的持股比例超过9.9%的股票。我们对这五家公司的总投资成本为1.6万亿日元，而这五家公司年底的市场价值为2.9万亿日元。然而，近年来日元有所贬值，我们年底的未实现美元收益为61%，即80亿美元。

格雷格和我都认为，我们无法预测主要货币的市场价格。我们也不认为自己能雇用到具备这种能力的人。因此，伯克希尔的大部分日本投资都是用1.3万亿日元的债券收益来融资的。这笔债务在日本受到很好的欢迎，我相信伯克希尔发行的日元债券比任何其他美国公司都要多。日元的贬值给伯克希尔带来了19亿美元的年底收益，根据公认会计准则（GAAP）的规定，这笔收益在2020年至2023年期间已分期确认为收入。

在某些重要的方面，这五家公司——伊藤忠、丸红、三菱、三井和三井住友——都遵循有利于股东的政策，这些政策远优于美国通常的做法。自我们开始购买日本公司的股票以来，这五家公司都以有吸引力的价格减少了流通股的数量。

同时，这五家公司的管理层在自身薪酬方面远没有美国典型做法那么激进。此外，请注意，这五家公司每家都只将其收益的约三分之一用于支付股息。这五家公司保留的大量资金既用于建设各自的众多业务，也在较小程度上用于回购股票。与伯克希尔一样，这五家公司都不愿发行股票。

伯克希尔获得的另一个好处是，我们的投资可能会让我们有机会与五家大型、管理良好且备受尊敬的公司合作，在全球范围内建立伙伴关系。它们的利益范围比我们的更广。而且，从它们的角度来看，日本的首席执行官们知道，伯克希尔总是拥有庞大的流动资金，这些资金可以立即用于这种伙伴关系，无论规模大小。

我们于2019年7月4日开始购买日本公司的股票。鉴于伯克希尔目前的规模，通过公开市场购买来建立仓位需要很大的耐心和一段长时间的“友好”价格。这个过程就像转动一艘战列舰一样。这是我们早期在伯克希尔时没有面临的一个重要劣势。

Ankie的评论：

巴菲特用可口可乐和美国运通作为例子，解释了什么叫做长期投资。20多年没有任何买入卖出操作，仅仅只是持有，享受了股息。当你找到一家真正出色的企业时，要坚持持有它。耐心会得到回报，一家出色的企业可以抵消许多不可避免的中庸决策带来的损失。

用巴菲特滚雪球的讲法就是：人生就像滚雪球，最重要的是发现很湿的雪和很长的坡。

而投资 西方石油和日本市场就是近几年发现雪坡的过程。