公司估值

公司估值

公司估值，又名企业估值、企业价值评估等。

公司估值是指着眼于上市或非上市公司本身，对其内在价值进行评估。

一般来讲，公司的资产及获利能力决定于其内在价值。

 

1.  公司估值模型

进行公司估值的逻辑在于“价值决定价格”。

上市公司估值方法通常分为两类：

相对估值方法；

绝对估值方法；

非上市公司估值方法可分为三类：

市场法；

收益法；

资产法。

1.1. 上市公司估值方法

1.1.1. 相对估值方法

相对估值法简单易懂，也是最为投资者广泛使用的估值方法。

在相对估值方法中，常用的指标有市盈率（P/E）、市净率（PB）、EV/EBITDA倍数等。

?  市盈率（P/E）

它的计算公式如下：

市盈率(S)=每股价格(P)/每股净收益(E)

市盈率简单地讲，就是股票的市价与股票的每股税后收益（或称每股税后利润）的比率。

例如：某股票的股价是24元，每股年净收益为0.60元，

则该股票的市盈率为24元/0.6元=40倍。

又如：乐视的股价在1/23日是39元，2016-09-30的每股净收益是 0.2600元，则

     S = 39 / 0.26 = 150

很显然，股票的市盈率与股价成正比，与每股净收益成反比。

股票的价格越高，则市盈率越高；而每股净收益越高，市盈率则越低。

 

股民投资股票的目的是为了以最低的成本获取最大的收益。

因此，在选择股票投资品种时，一般都倾向于投资那种购进成本（购买股票所需的价格）

较低，而收益（在这里就是每股净收益）较高的股票。

按照公式来看，就是P应较低，而E则应较高，这样，S是越低越好。

因此，购买股票的股民进行股票投资选择时，一般都要测算或查阅各股票的市盈率。

?  市净率（P/BV）

它的计算公式如下：

市净率=（P/BV）即：每股市价(P)/每股净资产(Book Value)

股票净值即：公司资本金、资本公积金、资本公益金、法定公积金、任意公积金、未

分配盈余等项目的合计，它代表全体股东共同享有的权益，也称净资产。

净资产的多少是由股份公司经营状况决定的，

股份公司的经营业绩越好，其资产增值越快，股票净值就越高，

因此股东所拥有的权益也越多。

估值

通过市净率定价法估值时，

首先，应根据审核后的净资产计算出发行人的每股净资产；

其次，根据二级市场的平均市净率、发行人的行业情况（同类行业公司股票的市净

率）、发行人的经营状况及其净资产收益等拟订估值市净率；

最后，依据估值市净率与每股净资产的乘积决定估值。

适用范围

市净率特别在评估高风险企业，企业资产大量为实物资产的企业时受到重视。

作用与意义

股票净值是决定股票市场价格走向的主要根据。

上市公司的每股内含净资产值高而每股市价不高的股票，即市净率越低的股票，其投

资价值越高。相反，其投资价值就越小，但在判断投资价值时还要考虑当时的市场环

境以及公司经营情况、盈利能力等因素。

市净率能够较好地反映出"有所付出，即有回报"，它能够帮助投资者寻求哪个上市公

司能以较少的投入得到较高的产出，对于大的投资机构，它能帮助其辨别投资风险。

这里要指出的是：市净率不适用于短线炒作，提高获利能力。

市净率可用于投资分析。

每股净资产是股票的本身价值，它是用成本计量的，而每股市价是这些资产的现在价

格，它是证券市场上交易的结果。

市价高于价值时企业资产的质量较好，有发展潜力，反之则资产质量差，没有发展前

景。优质股票的市价都超出每股净资产许多，一般说来市净率达到3可以树立较好的

公司形象。

市价低于每股净资产的股票，就象售价低于成本的商品一样，属于"处理品"。

当然，"处理品"也不是没有购买价值，问题在于该公司今后是否有转机，或者购入后

经过资产重组能否提高获利能力，是市价与每股净资产之间的比值，比值越低意味着

风险越低。

市净率的作用还体现在可以作为确定新发行股票初始价格的参照标准。

如果股票按照溢价发行的方法发行的话，要考虑按市场平均投资潜力状况来定溢价幅

度，这时股市各种类似股票的平均市盈率便可作为参照标准。

?  企业价值倍数（EV/EBITDA）

它的计算公式如下：

EV/EBITDA=企业价值(EV)/息税、折旧、摊销前利润(EBITDA)

公司价值EV=市值+总负债-总现金=市值+净负债;

EBITDA（Earnings before interest，tax，depreciation and amortization）

（利息、所得税、折旧、摊销前盈余)=EBIT(Earnings before interest, tax )+折旧费用+摊

销费用;

其中，EBIT=经营利润+投资收益+营业外收入－营业外支出+以前年度损益调整(或=净

利润+所得税+利息）。

 

运用相对估值方法所得出的倍数，用于比较不同行业之间、行业内部公司之间的相对估值水平；
不同行业公司的指标值并不能做直接比较，不具有可比性且其差异可能会很大。

相对估值法反映的是，通过行业内不同公司的比较，可以找出在市场上相对低估的公司。

 

但这也并不绝对，如市场赋予公司较高的市盈率说明市场对公司的增长前景较为看好，愿意给予行业内的优势公司一定的溢价。
因此采用相对估值指标对公司价值进行分析时，需要结合宏观经济、行业发展与公司基本面的情况，具体公司具体分析。

另外，在实践中运用相对估值模型时，尤其需注意可比公司的选择是否恰当，可比公司本身是否定价合理等问题。

 

与绝对估值法相比，相对估值法的优点在于比较简单，易于被普通投资者掌握，同时也揭示了市场对于公司价值的评价。

 

但是，在宏观经济出现较大波动时，周期性行业的市盈率、市净率等相对估值模型的变动幅度也可能比较大，
有可能对公司的价值评估产生误导。

在这种情况下，相对与绝对估值模型的结合运用，可有效减小估值结论的偏差[3]  。

 

1.1.2.绝对估值方法

股利折现模型和自由现金流折现模型采用了收入的资本化定价方法，通过预测公司未来的股利或者未来的自由现金流，
然后将其折现得到公司股票的内在价值。

股利折现模型最一般的形式如下：
​​

其中，V代表普通股的内在价值，

Dt是普通股第t期预计支付的股息和红利，

y是贴现率，又称资本化率 (the capitalization rate)。

如果将Dt定义为代表自由现金流，股利折现模型就变成了自由现金流折现模型。

自由现金流是指公司税后经营现金流扣除当年追加的投资金额后所剩余的资金。

 

与相对估值法相比，绝对估值法的优点在于能够较为精确的揭示公司股票的内在价值，但是如何正确的选择参数则比较困难。
未来股利、现金流的预测偏差、贴现率的选择偏差，都有可能影响到估值的精确性[4]  。

 

1.2 非上市公司估值方法

1.2.1市场法之可比公司法

首先要挑选与非上市公司同行业可比或可参照的上市公司，以同类公司的股价与财务数据为依据，
计算出主要财务比率，然后用这些比率作为市场价格乘数来推断目标公司的价值，比如P/E（市盈率，价格/利润）、P/S法（价格/销售额）。

在国内的风险投资（VC）市场，P/E法是比较常见的估值方法。

通常我们所说的上市公司市盈率有两种：

历史市盈率（Trailing P/E）=当前市值/公司上一个财务年度的利润（或前12个月的利润）。

预测市盈率（Forward P/E）=当前市值/公司当前财务年度的利润（或未来12个月的利润）。

而投资人是投资一个公司的未来,他们用P/E法估值就是：

公司价值 = 预测市盈率 × 公司未来12个月利润

其中，公司未来12个月的利润可以通过公司的财务预测进行估算，

那么估值的最大问题在于如何确定预测市盈率了。

一般说来，预测市盈率是历史市盈率的一个折扣，

比如说，

NASDAQ某个行业的平均历史市盈率是40，

那预测市盈率大概是30左右，

对于同行业、同等规模的非上市公司，参考的预测市盈率需要再打个折扣，15-20左右，
对于同行业且规模较小的初创企业，参考的预测市盈率需要在再打个折扣，就成了7-10了。
这也就目前国内主流的外资VC投资是对企业估值的大致P/E倍数。

再比如，

如果某公司预测中小企业融资后下一年度的利润是100万美元，

公司的估值大致就是700-1000万美元，

如果投资人投资200万美元，公司出让的股份大约是20%-35%。

对于有收入但是没有利润的公司，P/E就没有意义，

比如很多初创公司很多年也不能实现正的预测利润，那么可以用P/S法来进行估值，大致方法跟P/E法一样。

1.2.2．市场法之可比交易法

挑选与初创公司同行业、在估值前一段合适时期被投资、并购的公司，基于中小企业融资或并购交易的定价依据作为参考，
从中获取有用的财务或非财务数据，求出一些相应的中小企业融资价格乘数，据此评估目标公司。

比如，A公司刚刚获得中小企业融资，

B公司在业务领域跟A公司相同，经营规模上（比如收入）比A公司大一倍，

那么投资人对B公司的估值应该是A公司估值的一倍左右。

在比如分众传媒在分别并购框架传媒和聚众传媒的时候，

一方面以分众的市场参数作为依据，

另一方面，框架的估值也可作为聚众估值的依据。

可比交易法不对市场价值进行分析，而只是统计同类公司中小企业融资并购价格的平均溢价水平，
再用这个溢价水平计算出目标公司的价值。

1.2.3．收益法之现金流折现

这是一种较为成熟的估值方法，通过预测公司未来自由现金流、资本成本，
对公司未来自由现金流进行贴现，公司价值即为未来现金流的现值。
​计算公式如下：
​

式中

V   ---- 企业的评估值;

N   ---- 资产(企业)的寿命;

CFt ---- 资产 (企业)在t时刻产生的现金流;

R  ---- 反映预期现金流的折现率

从上述计算公式我们可以看出该方法有两个基本的输入变量：

现金流和折现率。

因此在使用该方法前首先要对现金流做出合理的预测。

在评估中要全面考虑影响企业未来获利能力的各种因素，客观、公正地对企业未来现金流做出合理预测。其次是选择合适的折现率。

折现率的选择主要是根据评估人员对企业未来风险的判断。

由于企业经营的不确定性是客观存在的，因此对企业未来收益风险的判断至关重要，当企业未来收益的风险较高时，折现率也应较高，

当未来收益的风险较低时，折现率也应较低。

折现率是处理预测风险的最有效的方法，

因为初创公司的预测现金流有很大的不确定性，其折现率比成熟公司的折现率要高得多。

寻求种子资金的初创公司的资本成本也许在50%-100%之间，

早期的创业公司的资本成本为40%-60%，

晚期的创业公司的资本成本为30%-50%。

对比起来，更加成熟的经营记录的公司，资本成本为10%-25%之间。

这种方法比较适用于较为成熟、偏后期的私有公司或上市公司，比如凯雷收购徐工集团就是采用这种估值方法。

1.2.4．资产法

资产法是假设一个谨慎的投资者不会支付超过与目标公司同样效用的资产的收购成本。

比如中海油竞购尤尼科，根据其石油储量对公司进行估值。

这个方法给出了最现实的数据，通常是以公司发展所支出的资金为基础。

其不足之处在于假定价值等同于使用的资金，投资者没有考虑与公司运营相关的所有无形价值。
另外，资产法没有考虑到未来预测经济收益的价值。所以，资产法对公司估值，结果是最低的

 

2.  公司估值模型的选择

在实践中，公司估值模型的选择应主要遵循两个原则。

第一，  已选择的估值模型应与被评估公司的基本特征相兼容，这样估值模型才能较好地估算出公司的内在价值。

第二，估值模型的选择应符合估值目的，目的不同则模型的选择也不同。

2.1. 上市公司个体估值模型选择推荐

以下各表列举了各个行业最适用与最不适用的三个个体估值模型。

该推荐排名仅可做为参考所用，使用者应根据被评估公司的实际情况与估值目的做出适当选择。

2. 信息科技行业

软件以及计算机服务板块 动态市盈率模型 市销率模型 静态价格收益增长模型 Foward price to earnings model Price to sales model Trailing price/earnings to growth model

适用度排名 第二名 倒数第三名 倒数第一名 静态市盈率模型，动态价格收益增长模型与贴现现金流模型 静态市盈率模型，动态价格收益增长模型与剩余收益模型 贴现现金流模型，企业销售率模型与剩余收益模型

适用度排名 第二名 倒数第三名 倒数第一名<span color:#333333;"="" style="word-wrap: break-word; font-size: 9pt;">

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