经济景气循环对股价波动的影响研究

经济景气循环对股价波动的影响研究

内容摘要；自中国经济进入经济景气循环，我国的证券市场就向着多元化的方向发展。然而，随着经济增长速度由高速发展转为高质量发展。我们证券市场的风险也逐步显现出来。让我们觉察到了股票市场的剧烈波动和崩盘的惨烈，因此也让广大的股民朋友忍受着巨大的风险。因此在中国经济进入景气循环的背景下，到底是什么影响着股票市场发生这样巨大的震荡波动呢？

本文以2006年1月至2020年12月为样本区间，选取了中国经济景气循环指数以及沪深300指数为样本来研究经济景气循环与股价波动性之间的关系，然后在实证分析中利用VAR模型对二者的关系进行计量分析。 

研究发现，沪深300指数对经济景气循环存在着反向推动作用，说明我国存在一定程度的股市变动倒逼政策的现象。而股价波动性也只是在短期内受到经济景气循环的影响，长期的影响甚微。本文最后，对政策的制定者、监管者以及投资分别提出相应的建议，即政策制定者在制定经济景气时要充分考虑政策的可实施性；监管者应该配合前者完善市场监管；投资者不要盲目从众，要有自己的投资观念，理性决策。

关键词：经济景气循环，股票市场，VAR模型

   

Study on the Impact of Economic Business Cycle on Stock Price Fluctuations

Abstract：Since the Chinese economy entered a business cycle, the securities market in China has been developing towards diversification. However, as the economic growth rate shifts from high-speed development to high-quality development. The risks in our securities market are gradually emerging. It has made us aware of the severe volatility and collapse of the stock market, which has also put a huge risk on the minds of investors. So, against the backdrop of China's economic downturn, what is causing such huge fluctuations in the stock market?

Taking January 2006 to December 2020 as the sample interval, this paper selected China's economic cycle index and CSI 300 index as samples to study the relationship between economic cycle and stock price volatility, and then made econometric analysis of the relationship between the two using VAR model in the empirical analysis.

It is found that the CSI 300 index has a reverse promoting effect on the economic boom cycle, indicating that there is a certain degree of stock market fluctuation in China. The volatility of stock prices is only affected by the economic cycle in the short term, and the long-term impact is little. At the end of this paper, the author puts forward corresponding suggestions for policy makers, regulators and investors respectively, that is, policy makers should fully consider the implemensibility of policies when making economic boom; Regulators should cooperate with the former to improve market supervision; Investors should not blindly follow the crowd, should have their own investment concepts, rational decision-making.

Keywords: economic cycle, stock market, VAR model

目  录

引言

（一）研究背景和研究意义

（二）国内外研究现状

（三）研究内容与研究方法 4

一、概念界定和相关理论 5

（一）相关概念的界定 5

（二）股市波动的相关理论 6

二、经济景气与我国股价波动的关联机制

（一）我国股票市场的波动

（二）经济景气对股票市场的影响机理 11

（三）经济景气循环对股票市场的作用渠道 12

三、经济景气循环与股价波动关系的实证分析

（一）变量的选取与数据来源

（二）模型的选取

（三）实证分析

四、研究结论以及政策建议 23

（一）研究结论 23

（二）政策建议 23

参考文献 25

引言

（一）研究背景和研究意义

1.研究背景

虽然中国的股市起步比较晚，但从1990年创立以来,作为资本市场的核心, 我国已经实现了别的国家需要经历几十年才能达到的高度。

到2018年，上交所国内挂牌的公司 (A、B股) 1450家，

深交所国内挂牌的公司 (A、B股) 2134家，国内挂牌公司共(A、B股) 3584家。我国股市的成交量为82037.25亿股，而流通中的股票市值总计353794.20亿元。已发行的股票总量达到57581.03亿股，整个市场的股票总市值则为434924.03亿元。

近几年看来，国内和国外的金融市场的波动加剧，现在是风险与收益一同存在，机遇与挑战并存的年代，金融市场，有价证券的稳定对于我国经济市场的稳定增长和良好运转。同时政策对证券市场的影响也至关重要。

自2014年中国经济步入景气循环，证券市场呈现处多元化的发展趋势，但是伴着经济速度的变化，经济结构调整的阵痛和前期刺激政策，中国证券市场的风险也就逐步显现出来。中国自2014下半年开始，我国股市进入新一轮牛市，一直到2015下半年，股价出现快速上涨，涨幅大约在119%；在这个时间段里，有很多股票都上涨了5倍左右。剧烈的涨幅之后又迎来了猛烈地暴跌。因此从2015年6月中旬至7月中旬的这段时间里，股票市场持续下跌，甚至到达了40%。但2016年后，经济危机逐渐走远，到2016年涨幅大约在10%，2017年涨幅到达了20%。而到2018年证券市场的违约事件经常发生，导致风险震荡的加剧，之前的所有涨幅都被抹去。

事实上，中国股市从成立到现在，剧烈的波动的现象，已经形成了一种常态，这种存在不但对投资者造成了严重的财富损失，也不利于股民对以后的股票市场的稳定形成良好的期望。故研究该问题，寻求制约中国股市有效治理的症结，因此面对经济景气循环，为保证证券市场正常运行，推动经济平稳发展，对股票市场价格波动的原因分析就变得相当必要。

2.研究意义

本文先是通过理论分析经济景气循环与我国股市之间的影响关系，然后通过建模研究二者之间关系，具体表现为本文运用能较为准确反映经济景气循环水平的经济景气循环指数，并且较为创新地选择沪深300指数来进行研究，实证结果不仅丰富了相关理论，也为今后关于二者之间的关系研究提供更广阔的思路，有着较大的理论意义。

金融危机过后，各国政府均采取不同的政策来恢复经济，经济景气的循环也在改变，因此研究经济景气循环与股价波动之间的关系有利于我国股市的平稳运行以及推动我国宏观经济的发展，该数据可为政策制定者提供重要参考依据，具备实质性的现实意义。

（二）国内外研究现状

1.国内研究现状

而中国的股市起步比较晚，从1990年上海交易所成立以来，中国陆陆续续出现对股市波动原因研究的文章，伴随着我国经济的发展，对股市的理解和参悟也渐渐变得深刻。

在经济景气循环的时代背景下，我国管理层、学术界和金融业界对我国股市 2014 年至2018年出现不同寻常波动的原因进行了深入探讨。从国家的管理者角度而言，肖钢——证监会前主席认为我国险遭股票市场仍然不稳定的原因归纳为以下几点：首先是市场参与者现在的思想状态还不成熟，其次我们的立法部门并没有建立完善的市场制度和监管制度。中国银保监会副主席王兆星指出，股市波动主因乃国内经济正处于周期性调整阶段，且市场参与者尚未充分协同构建一个成熟的市场体系。从他们发表的报告可以看出他们认为股票市场价格波动的原因主要是股市的泡沫、杠杆的放大效应等。最后再从我们的学术界来看，有很多具有代表性学者都发表了他们的看法和文章书籍。比较著名的几位学者，专家像是吕江林，叶德磊等学者认为，这次异常波动是由过度的杠杆交易、过度的做空机制、缺乏熔断机制和投资者没有形成团结的集体等因素共同作用引起。再从我们的金融市场的机构来看，招商，海通证券等证券公司和机构等都发布了相关研究报告，而近期也有很多人研究股票价值变动的原因，为了促进股票市场的健康的运作和我国经济的稳定发展。但随着时间的推移，政策的变化，文化的变迁，人民的进步，面对经济景气循环，影响着股票价格变动的原因也发生了变化。

2.国外研究现状

就研究结果而言，大多数学者认为经济景气循环与股市波动性之间存在线性关系，呈正相关。Li和Born（2006）运用GARCH模型分析显示，美国重大选举结果周期与股票市场波动性存在关联，表现为选举前夕股市收益率显著提升，尤其在面临高度不确定性较大的选举事件时，此现象更为明显。Pastor和Veronsei（2013）研究发现政府对市场的隐形保护价值当受到来自经济景气循环的冲击时，价值会降低，使得股市的波动性加大。Wu等（2016）通过在不同国家地区的经济景气循环与股价的波动之间运行格兰杰因果关系检验，发现不同国家、地区以及地域的这种因果关系会有所区别，包含中国在内多数国家发现二者之间并不具有因果关系。

然而，一些学者持有不同见解，他们认为选举结果周期与股市波动性之间的联系并非简单的线性关系，而是展现出时变特性，意指这种关联度会根据时间推进及所处发展阶段的不同而发生变动。Antonakaki 等(2014)通过研究发现在股市收益与经济景气循环之间的关系会受到经济衰退的影响，即在不同的经济时期二者之间的关系表现可能不同，存在着一定的时效性。Liu和Zhang（2015）采用EPU指数，通过研究发现经济景气循环与股市的波动之间有着正相关的关系。Dakhlaoui 和Aloui（2016）研究发现如果在美国以及金砖国家的股市都进行投资会有较大风险，美国的股市与金砖国家的股市之间的波动关系非常不稳定。Li等（2016）运用滚动窗口因果检验方法，研究对象为中印两国经济景气循环与股市收益，发现二者之间存在着一定的因果关系，但通过实证分析，发现这种关系的关联程度较弱。

关于该问题的研究国外学者开始的更早一些。Vichet（2013）通过研究美国的经济景气循环与东南亚几个国家股市收益之间的关系发现美国经济景气循环会对这些国家的股市的收益以及波动产生影响。AdamT等（2016）研究发现，美国以及欧洲各国的黄金价格与经济景气循环之间存在着显著的正相关关系，对于投资者而言，在经济景气循环程度加深时，黄金则可以成为一种很好的保值工具。Mehmet等（2017）研究发现美国的经济景气循环会削弱欧元区的货币政策影响，这种削弱会更加地显著当循环水平较低时。Yosuke（2018）利用因子向量自回归（FAVAR）模型，将美国经济循环从股票价格、汇率和商品价格中提取的潜在因素结合起来进行建模。结果发现美国经济景气的循环对这些因素有着显著地影响。Saud和Barrak（2019）研究表明，经济周期波动对企业财务状况及消费者开支均有深远影响，并且这种效应会跨越国界，波及其他国家。

（三）研究内容与研究方法

1.研究内容

本文主要分为五个章节来分析经济景气循环与股价波动性之间的关系，具体如下：

第一章为绪论。着重概述研究的背景、目的与内容，详细说明该议题在国内外的研究动态，并明确本研究采用的方法路径。

第二章为概念界定和相关理论。介绍与相关名词的概念，然后补充了股价波动的相关理论。

第三章为经济景气与我国股价波动的关联机制。先是介绍了我国股市的波动周期，然后系统地阐述不同的经济景气如何对股票市场产生影响。

第四章为实证分析。通过VAR模型进行计量分析，然后通过脉冲响应方差分解等检验进行深入分析二者之间关系。

第五章为结论与建议。对全文研究内容及其实证分析结果进行概括总结，并在此基础上，为提升我国股票市场资源配置效率提出具体建议。

2.研究方法

文献研究方法：在阅读大量国内外文献的基础上分析该问题，认识到该问题的研究现状，并且应用此方法，在文献述评中总结出所研究问题目前的研究成果。

定性分析方法：通过皮尔逊相关系数，对2006年1月到2020年12月沪深300指数每月收盘价以及中国经济景气不确定指数（EPU指数）的相关关系进行研究。

定量分析方法：对沪深300指数以及EPU指数建立VAR模型，然后通过脉冲响应、方差分解等检验，检验二者的关系。

一、概念界定和相关理论

（一）相关概念的界定

1.经济景气循环

经济景气循环的概念源于20世纪60-70年代，可界定为一国或经济体内由经济活力自然波动及政策制定不当引发的动态不稳定状态。这种不稳定状态进而引致政治、经济及文化领域内影响的不确定性加剧。政策决策过程中，尽管依据实时经济情势调整政策旨在稳定局面，但此类政策干预自身可能促成新的循环波动。

在 Baker，Bloom和Davis（2013） 三位学者编制了经济景气循环指数之后，该指数可以对不同国家的经济景气的循环进行量化，受到了大家的广泛认可。 

式3-1是其标准化的计算公式，公式一共由四个指数体系构成，如下所示：

                                                                                                                 

新闻指数是通过对主流新闻媒介发布的经济景气报道频次进行量化分析而构建的指标，用以衡量经济乐观或悲观情绪的传播强度。CPI偏差指数则涉及关键的宏观经济指标——消费价格指数的波动，该指数综合多个专业机构对CPI预期的偏差预测，加权计算得出，以此映射经济周期变动。政府支出偏差指数利用政府开支数据，特别是对比预测值与实际支出的加权差异，来量化政府经济刺激或紧缩措施的成效。税法失效指数依据最近政府公告，评估并加权即将到期的税法条款数量，预示其对经济活动的潜在影响。尽管EPU（经济政策不确定性）指数的构成各不相同，但经近年不断优化，它已成为有效评估一国经济周期波动程度的重要工具。

2.中国经济景气循环指数