区块链资产证券化调研整理

摘要

利用区块链技术，可以将资产证券化业务中基础资产全生命周期信息上链，实现信息真实、透明，资产的初期及存续期任何变动都可以在账本上完整记录，并且快速共享及实时监控。运用区块链技术将项目运转全过程信息上链，使整个业务流程更加透明。监管机构可通过部署区块链节点实现穿透式监管，对项目信息与基础资产信息进行实时、全程监测，极大地提高了监管效率，降低了监管难度。分布式账本使各业务操作可以通过智能合约自动执行完成，降低了参与方的操作、合规、对账成本。实时、可信的信息验证渠道也有利于降低证券发行利率和原始权益人的融资成本。

一．ABS业务以及痛点

资产证券化(ABS)，通常指以流动性较差的基础资产未来所产生的现金流为支付支撑，通过结构重组、信用增级，发行资产支持证券的过程。资产证券化的参与机构如图1所示。在交易结构方面，主要包括四个方面：构建基础资产池，将资产方(发起人)未来能够产生现金流的资产进行剥离、整合；组建特殊目的载体(SPV)，将基础资产转移或出售给SPV；发行销售与资金支付；对资产池实施存续期间的管理和到期清偿结算工作。资产证券化业务具有参与方多、交易结构复杂、操作环节多、数据传递链条长、后续管理事项多等特征，传统业务模式在流程和数据处理方面存在局限。一方面，基础资产质量难以保证、真实性水平较低，投资人和中介机构难以穿透底层把握风险，信息不对称矛盾突出；另一方面，各参与方之间的数据流转低效，涉及各参与方多个业务系统的对接，交易过程中的资金清算和对账问题繁复，各参与方系统间账目难以统一。

图1

ABS 业务发展，资产池已经从最初的不足 100 笔，发展到如今的动辄数十万甚至百万笔，这对风险控制、定价、评级、监管都提出了更高的要求，传统的 ABS管理模式已不足以高效的支持业务的发展，存在包括但不限于以下不足：

1) ABS 资产信息不对称，造成了尽职调查、估值、产品设计、评级、发行、存续期管理过程不透明、不公开，资产真实性无法保证，而发行方只负责资产背书，难以挖掘出隐藏在资产背后深处的风险。

2) 对于非标资产融资方，由于发行无法清晰评估资产风险，会采用更高的利率应对坏账，这造成企业融资成本高，也会造成融资周期长；对于优质的融资方，由于这些问题，无法获得超额的主体信用溢价，造成劣币驱逐良币的现象。

3) 对于投资者， ABS 资产形成与存续期变动过程不透明，资产信息披露太少，只能被动认为资产发行发进行了"详尽而细致"的资产背书(事实上发行方已经尽力了，但掌握的资料有限)，因此投资风险高，会要求更高的收益，这加剧了企业融资成本。由于定价与风险不匹配、资产缺乏透明，无法提供有效的二级市场交易定价依据，也不利于二级市场交易，阻碍了资产的流通与升值。

4) 对于监管机构，非标资产信息披露太少，即使披露，缺少标准化，也难以核实数据真实、时效，因此监管难度大；国家不得不对 ABS 制定严格的发行和监管要求，这也限制了行业的发展。

5) 对于评级机构，由于缺乏可信、真实的数据，缺乏评级的事实依据，而且评级是资产发行方以付费服务的形式就行，客观性难以考量。

6) 对于其他参与者，ABS 尽职调查、产品设计、发行、存续管理的过程均不透明，中心化的管理模式缺乏可信，都使得行业良莠不齐，造成了不良的社会影响。

二．区块链ABS

区块链技术是一种分布式账本技术(DLT)，它让不同参与方可以在分布式对等网络中进行平等、共享记账，并且无需多方相互对账，即可保证所有账本一致性;融资人以及相关服务方可按信息披露的要求将底层交易信息完整发送到区块链平台，经过多方验证后记录到DLT账本。已记录内容和时序通过密码学技术保护，任一参与方难以篡改和伪造信息，从技术上保障了账本的可信度。

基于区块链技术的ABS平台具有以下诸多优势：

1、解决底层资产信息穿透问题。

利用区块链技术，可以将基础资产全生命周期信息上链，实现了信息真实、透明，资产的初期及存续期任何变动都可以在账本上完整记录，并且快速共享及实时监控。

以联盟链ABS平台为例，它连接资金端与资产端，提供ABS产品从发行到存续期的全生命周期业务功能，利用区块链技术实现ABS业务体系的信用穿透。

此外，基于底层资产信息的透明化，中小企业有望获得平等信息话语权，从而获得自主融资权力：金融机构可以不依赖核心企业，直接通过可信的DLT账本，获取融资所需的中小企业底层资产信息，以此改善中小企业融资难的问题。

2、业务流程更加规范透明，便于监管。

运用区块链技术将项目运转全过程信息上链，使整个业务流程更加透明。监管机构可通过部署区块链节点实现穿透式监管，对项目信息与基础资产信息进行实时、全程监测，极大地提高了监管效率，降低了监管难度。

3、提高业务效率，降低参与方运营成本。

分布式账本使各业务操作可以通过智能合约自动执行完成，降低了参与方的操作、合规、对账成本。实时、可信的信息验证渠道也有利于降低证券发行利率和原始权益人的融资成本。

三．交通银行“链交融”

2018 年6 月23 日推出了国内金融业首个区块链资产证券化平台-“链交融”(聚财链项目)。“链交融”运用区块链技术，通过“技术信用+行业平台”模式突破了传统资产证券化业务中的瓶颈，使得资产证券化业务过程更加透明化、规范化和标准化，降低了产品融资成本，提升了项目运行效率，强化了全周期风险管理。“链交融”将原始权益人、信托、券商、投资人、评级、会计、律师、监管等参与方组成联盟链，有效连接资金端与资产端，利用区块链技术实现ABS业务体系的信用穿透，从而实现项目运转全过程信息上链，使整个业务过程更加规范化、透明化及标准化。

“链交融”将原始权益人、投资人、信托、基金、券商、评级、会计、律师等参与方组成联盟链，有效连接资金端与资产端，提供ABS产品从发行到存续期的全生命周期业务功能，利用区块链技术实现ABS 业务体系的信用穿透。“链交融”重新设计与定义资产登记、尽职调查、产品设计、销售发行等各个环节，将基础资产全生命周期信息上链，实现资产信息快速共享与流转，并确保基础资产形成期的真实性和存续期的监控实时性。同时，“链交融”将业务操作、审批痕迹等项目运转全过程信息上链，借助区块链不可篡改的技术特性实现全程可追溯，使整个业务过程更加规范化、透明化及标准化。区块链技术的应用，使“链交融”平台在ABS 产品发行和管理的多个方面取得了巨大优势。第一，业务流程更高效。“链交融”利用智能合约技术自主研发了一套分布式工作流引擎，实现了联盟链内跨机构流程的电子化，提高了跨机构的协同效率。第二，运营成本更低廉。利用区块链分布式账本的特性，联盟链内所有参与方均可本地持有全量数据，通过区块链智能合约自动执行完成规则明确、权责清晰的业务操作，大大降低了参与方的操作、合规、对账成本。同时，“链交融”为ABS 投资者提供实时、可信的信息验证渠道，提升投资者信心，降低证券发行利率，降低原始权益人的融资成本。第三，全周期信息更透明。“链交融”通过将项目运转全过程信息与基础资产全生命周期信息上链，借助区块链不可篡改的技术特性实现信息流可追踪、可审计，使得ABS 业务全过程更加透明、规范、标准，有效降低了信用风险、流动性风险及模型定价风险。第四，业务监管更便捷。监管机构可通过部署区块链节点实现穿透式监管，对项目信息与基础资产信息进行实时、全程监测，极大地提高了监管的时效性、有效性和便捷性，降低了监管难度。

图2

链交融将建立一套可配置的产品模板，能支持多种类型ABS产品的快速发行，且具备灵活的升级机制，可快速适应市场变化与政策调整。信贷ABS产品，如信用卡分期、住房按揭、对公贷款、不良贷款；企业ABS产品，如小额贷款、应收账款、信托收益权、租赁租金。目标不仅是建立ABS业务的综合化平台，更希望借助这一平台连接ABS业务各参与方，实现业务流程和数据的高效对接，构建一个开放、共享、可信的联盟生态圈，打造全新ABS命运共同体。

图3

四．百度天风证券ABS

4.1 方案背景

2017年8月18日，由长安新生(深圳)金融投资有限公司担任原始权益人和资产服务机构、百度金融旗下西安百金互联网金融资产交易中心有限公司担任技术服务商和交易安排人、天风证券股份有限公司担任计划管理人的“百度-长安新生-天风2017年第一期资产支持专项计划”获得上海证券交易所出具的无异议函，该项目预计将成为国内首单运用区块链技术的交易所资产证券化产品。本项目中百度金融作为技术服务商搭建了区块链服务端BaaS(Blockchain as a Service)并引入了区块链技术，项目中的各参与机构(百度金融、资产生成方、信托、券商、评级、律所等)作为联盟链上的参与节点。区块链技术作为独立的底层数据存储和验证技术，具有去中介信任、防篡改、交易可追溯等特性，能够实现交易过程中，各节点共同维护一套交易账本数据，实时掌握并验证账本内容。该产品使用度小满Trust构建联盟链网络ABS项目，将区块链技术应用到消费金融 ABS产品中，从资产筛选、尽职调查、组合设计、监管审批、终端销售等全流程环节提供透明、真实、高效的链上服务。ABS 最重要的是链上数据的真实时效可靠，方案采用联盟链的架构，允许各个参与方均可参与记账、存储和传输。

1) 资产方：写入底层资产信息，掌握的信息更加全面，甄别、评级更加准确，劣质资产、泡沫资产将得到遏制；

2) 信托机构：写入信托计划信息；

3) 发行机构：写入发行计划书，资产估值，资产风险评级；

4) 律所、会计师事务所：审计链上数据，并写入分析评估报告；

5) 评级机构：写入资产评级报告，数据公开，分析有理有据，更为客观可信；

6) 投资人：实时获取资产变动明细，全面了解资产的来源、评级等方面信息，进而进行理性投资，无须再花费巨额学习成本；

7) 监管机构：全生命周期、穿透式的监控资产。

整个 ABS 参与方更加透明，信息披露更加充分，资产、资金流转更加容易。

4.2 方案架构

图4

4.3 方案优势

1) 信息公开上链：消费金融 ABS 产品底层打包了数千至数十万量级的借贷资产，资产透明度差，市场对 ABS 的发行和监管要求极高。传统的技术手段很难精准的进行信用评级、资产买卖或调整的信息披露，即使做到，也会因为中心化的模式而难以获得投资者的信任。区块链系统将 ABS 产品的资产形成期的静态信息以及存续期的资产变动，投资人的购买与赎回信息统一存入区块，区块与区块前后依赖形成链，链式结构保证了数据变化的连续性，使得任何一方难以对信息进行篡改与伪造，解决了中心化模式下数据可能被篡改的问题，并且链上数据对所有投资者、管理者、评级机构、流动性提供方公开，解决了信息不对称造成的信任问题。

2) 客观评级、有效风控、真实监督：依赖于区块链公开、透明、不可被篡改的链上数据，借助智能合约技术，为尽职调查、风险管理、产品估值、信用评级提供了可靠的数据输入与输出，定价、评级信息公开上链，保障了定价的客观性，避免了发行方付费委托评级结果的独立与客观问题，可追踪可审计的特性，有助于降低产品风险，满足监督监管的需求。

3) 提升业务效率，降低运营成本：区块链依靠分布式账本技术，由多方共同维护链上数据，由于资产信息的快速共享与流转，保证了资产的真实和实效，借助智能合约，实现了权责清晰的业务操作，整个业务过程更加规范化、透明化及标准化，大大降低了原有的对账的繁琐冗余的工作，大大降低了发行、监控、运营的成本。一单区块链技术支持的私募ABS项目，发行规模达4.24亿元；8月18日，度小满金融联合长安新生、天风证券等发行的公募 ABS 项目“百度-长安新生-天风2017 年第一期资产支持专项计划”成为国内第一单运用区块链技术的交易所资产证券化产品。2017 年，度小满金融与佰仟租赁、华能信托等在内的合作方联合发行国内第一单运用区块链技术的交易所资产证券化产品。

五．国泰君安——区块链技术发行ABS

5.1 案例背景

2018年上半年，国内ABS产品余额近2万亿，但市场还远达不到欧美市场的发达程度，主要原因有：项目尽调阶段，ABS基础资产数据采集由原始权益人以中心化的方式提供，透明性较差，评级机构难以给出公平公正的信用评级；发行阶段，ABS业务参与方众多，流程长业务效率低，数据在各方流转缺乏统一协调管理且底层资产数据记录易被篡改，中间各个环节若存在造假难以发现；存续阶段，ABS业务数据交互量大且频率高，因信息不对称所造成的违约风险、信用风险概率高，使得监管工作难以落实。

2015年8月，国泰君安资金同业部发行了国内首单以券商两融债权为基础资产的ABS—“国君华泰融出资金债权1号资产支持专项计划”，利用两融债权资产作为融资补充工具，对盘活公司存量资产，补充公司营运资金，改善公司财务结构，具有重要的作用。本案例将以该ABS为背景进行介绍，其主要业务流程如下：

图5-两融债权ABS业务模式

5.2 方案架构

搭建联盟链网络，引入券商，资管，监管，律所/评级等机构共建账本。案例采用市场上较成熟的金链盟BCOS框架，使用CA技术保证节点准入认证，使用通信信道加密保证节点通信安全，使用可插拔的共识算法(PBFT,RAFT)实现高效的节点共识，使用零知识证明，同态加密实现隐私数据保护。系统假设了央行法定数字货币，并在链上进行交易记账，而交割清算通过链下导出文件的方式完成。系统将联盟链锚定主流公链，进一步增强系统不可篡改能力。

图6-联盟链架构图

(2)设计智能合约模板，实现灵活的业务场景。由于不同的基础资产有不同的融资特点。例如对于两融债权类资产，主要根据客户历史履约意愿、逾期情况、维持担保比率等指标进行现金流预测及信用定价，而对于股票质押资产则关注标的股票评级，客户信用评级，融资规模等指标。系统抽象出通用要素设计为父合约，将个性化要素设计为子合约，通过父合约调用子合约可实现灵活的智能合约模板。

(3)使用智能合约实现关键业务逻辑。利用智能合约实现基础资产筛选、现金流预测、信用定价、重复转让检查等关键逻辑。例如在两融债权场景中，券商通过集中交易系统导出每日客户两融数据，需要按双方事前约定好的规则，筛选出最优的每日合约资产，故可利用智能合约进行筛选和最优性校验。由于智能合约一旦确定即会按规则执行，故可确保筛选出的是最优资产，将信任由“人”转移到“代码”，增强了公信力。

(4)利用区块链从信息披露、风险管控、事后追责三个方面实现监管体系建设。一方面，利用智能合约，强制ABS各业务关联方及时完整的定期披露相关信息，例如资产管理报告，重大事项公告等，对于不按时披露的进行发函警示或业务禁止，严重的进行资金冻结。另一方面，对业务流程中涉及的关键数据，包括资金池情况、债权汇款情况、债权人信用变化情况等信息实时上链固化保存，对任何修改做到溯源可查。风险管控是通过智能合约进行全局监测和风险预警，例如当市场总金额规模超过预设阈值，系统进行预警并自动阻止新专项计划的生成，控制ABS市场总量及风险。当风险不可避免地发生后，利用区块链可溯源特性，对ABS交易全生命周期流程进行分析，形成完整的证据链，方便判断事件责任方，并进行相应追责处理。

(5)链下系统和链上系统相结合。某些具体的金融业务需要进行逻辑运算，数据处理等，耗时往往大于区块生成时间，这类复杂业务操作可链下执行，而利用链上智能合约做正确性证明，减少链上业务处理压力。

(6)激励评级积分机制.利用智能合约设计一系列激励机制，鼓励各业务参与方诚信交易，按时履约。系统对能体现参与方诚信度的关键指标进行监控，例如历史违约记录，基础资产质量等。对于履约能力好，信用评级高的交易方给与一定积分激励，由智能合约自动发放，且在联盟链内部流转。对于获得较高评级积分的交易方，享有一定优选权，如产品排名优先、交易费率抵扣等。后续可利用该积分开展跨机构合作，例如黑名单共享、数据价值流通、营销引流等。

5.3产品前端效果展示

图7-基础资产配置

图8-基础资产筛选和上链

图9-专项计划管理

图10-专项计划签名详情

图11-每日合约详情

图12-专项计划每日签名

六．广发证券区块链ABS云平台

6.1 背景

自2014年备案制以来，ABS呈爆发式增长态势。截至2018年6月末，我国ABS历史累计发行4.14万亿元，但ABS存量规模仅占债券市场份额不足3%，远低于美国30%左右的比例。究其原因，信息不对称、发行管理困难、资产运行效率低是行业发展的核心痛点。为了解决传统资产证券化市场的行业痛点，广发证券携其旗下全资子公司广发资管自主研发了基于区块链技术的资产证券化平台——广发证券ABS云平台。目前该平台已经上线第一期，并且在10月18日实现首笔基础资产上链保存。此前成立的由广发资管担任管理人的“广发恒进-正佳企业集团正佳广场资产支持专项计划”为2018年迄今为止全市场最大规模CMBS，发行规模为73.006亿元，将基于广发证券ABS云平台进行管理，是首单基于区块链技术管理和监控基础资产运营情况的CMBS项目。

6.2 平台亮点

针对技术和业务模式都比较新的特点，广发证券ABS云平台采用了“小步快跑，快速迭代”的方式进行分期开发。目前上线部署的第一期主要包括了数据收集和区块链存证的功能，具有以下产品亮点：

图13

全通用的数据模型：针对资产证券化业务的基础资产种类繁多的特点，广发证券ABS云平台注重数据模型和接口设计的通用性，适用于各种类型的基础资产，包括CMBS、消费金融类ABS等, 并且将在后续版本中支持针对不同的资产定义个性化的监控指标，有助于及时的信息披露和事件处理，保护投资者利益，提高资产证券化产品管理人的管理能力。

可回溯的历史数据：每一次基础资产数据的变动都将形成一个数据版本，用户可以回溯历史上的任意版本的数据。此外，结合区块链，用户还可以容易地实现数据溯源。该平台能为跨机构的协作提供建立信任的工具，当出现争议时可以获取当时的数据进行举证。

七．德邦证券区块链供应链金融ABS

7.1 产品背景

“德邦证券浙商银行池融2号资产支持专项计划”成功在深交所发行，该产品成功应用了区块链技术，这也是首单区块链供应链金融ABS产品。“德邦证券浙商银行池融1-20号资产支持专项计划”获深交所储架200亿发行规模，产品首期已于2017年5月15日发行。该系列产品由浙商银行与德邦证券联手打造，是国内交易所首个基础资产涵盖国内信用证类资产、银行付款保函类资产、电子银行承兑汇票类资产、电子商业承兑汇票类资产四种不同贸易融资应收账款的储架式资产证券化项目。深圳证券交易所就本项目给予了深入指导。本产品储架模式项下的各期资产支持证券不做优先劣后分层，所有档次均获得中诚信AAA初始评级。

7.2 区块链与供应链金融

传统的供应链金融是一种中心化的模式，基本上都是金融机构、保理公司依托一家核心企业，来为供应链上超过80%的中小企业提供服务。但是由于供应链运行过程中，物流信息、交易信息、资金信息、信息流信息等分散保留各自企业内部。信息的不透明不仅严重影响整个链条的效率，也不利于构建供应链信用体系，最终导致了中小企业融资难、融资慢等问题。

在区块链系统中，由于没有中心化的机构存在，所有的数据主体都将通过预先设定的程序自动运行。区块链技术可帮助中小企业累计信用数据，贷款方可以通过合同、物流、仓单等不可篡改数据的追溯，能更准确地评价企业的真实经营状况，低成本高效地做出放贷决策，优质的企业可以获得较高的信用评级以便获得优惠利率的贷款。

在供应链条上，供应商、核心企业、银行、金融机构等多方并存的交易场景是最适合区块链的场景，运用区块链技术，可以为应收账款、票据、仓单等资产确权(不可篡改、透明化数据)，从而进行保理、贴现、质押等资产交易(减少中间环节、帮助企业融资)，并且留下数据存证(电子合同、关键数据、身份信息)，防止票据作假、重复质押等风险发生(永久审计追踪)。

八．华泰证券与京东金融

2018年11月8日，“京东金融-华泰资管 2018 年第6期供应链保理合同债权资产支持专项计划”成功设立并将于上交所挂牌转让。此次项目以保理合同债权作为底层基础资产，发行规模 15 亿元，由华泰证券资管担任计划管理人，兴业银行担任托管机构，京东金融全资子公司邦汇保理担任原始权益人和资产服务机构。该项目在联盟链上通过智能合约实现了 ABS 项目智能化管理。

2018年6月，京东金融与华泰证券资管、兴业银行共同组建资产证券化联盟链，将区块链技术用于京东白条 ABS 项目，并首次实现了多方完全独立对等部署。11月8日的这一单保理 ABS 项目正是该联盟链的又一次积极探索。

通过区块链技术，该项目不仅实现了基础资产层面的数据保真、防篡改，且首次使用智能合约，将交易结构条款转化为可编程化的数字协议，实现专项计划的智能化管理。

利用智能合约，联盟链实现了加速清偿和违约事件的实时判断，如果有底层资产的动态表现触发了加速清偿或违约事件等条件，合约条款将被自动强制执行，并将加速清偿或违约事件实时通知各方，使处置工作能及时和透明地展开。例如，在循环期内，若底层资产余额连续 30 日未能达到特定阈值。此时，智能合约将自动执行，触发加速清偿事件，并提前进入项目摊还期。而且项目参与方——计划管理人、托管机构、资产服务机构——都将同步接收到加速清偿通知，并同步启动相应流程。另一方面，建立基于区块链技术的信任机制，智能合约可以辅助计划管理人实现每日循环购买、自动对账，简化投后管理工作，缩减管理成本，提高运行效率。

图14

图15

图16

九．技术架构

上述案例研究中，区块链ABS的方案架构从功能上大致包含两种系统，AaaS(Analysis as a Service)和BaaS(Blockchain as a Service)。BaaS系统负责提供区块链的技术服务平台，建立了支持ABS业务的区块链底层架构，包括开放平台Web端、客户操作端、开放接口等。针对Baas平台的参与人及应用模式如图17所示。AaaS系统为各参与方提供了基于区块链的信息共享操作平台，包括信息披露、资产监控等，如图18所示。

图17-ABS 业务区块链应用模式

图18-AaaS信息共享操作平台

十．总结

目前来看，区块链应用于ABS还是一个新鲜产物。2017年被称为“区块链元年”，区块链与ABS相结合也成为了资产证券化领域的“新潮”。据不完全统计，目前市场上有6单区块链ABS产品，包括且不限于佰仟汽车租赁ABS(私募)(4.24亿元)、百度-长安新生-天风2017年第一期资产支持专项计划(4亿元)、德邦证券浙商银行池融2号资产支持专项计划(储架200亿元)、京东金融-华泰资管19号京东白条应收账款债权资产支持专项计划(5亿元)、博时资本-第1车贷汽车金融资产支持专项计划(2亿元)。从基础资产来看大多属于应收账款类的证券化，包括供应链金融应收账款、汽车贷款、消费金融应收账款等。有行业专家曾经作了一个恰当的比喻：传统ABS相当于是一个资产从山底运到山顶，投资人在山顶，视角是一个垂直的平面的视角，底层资产不一定看得清楚，因为中间通过评级方、律所、管理员，监管行、托管行一层一层托给了资金方看。但是如果运用区块链技术，投资人会获得一个“上帝视角”，就是所有参与方其实是铺在一个平面上，中间每一个环节一览无余。但是，区块链ABS存在的风险和挑战同样值得关注，比如区块链技术自身存在瓶颈、区块链应用存在潜在的安全风险、区块链技术部分构成要素的法律基础仍存空白以及监管难度空前等。