研报精选230209

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• 【行业230209财通证券】中国版IFRS17准则深度解析：25号保险合同准则实施在即，构建保险财务分析新逻辑
• 【行业230209英大证券】电力能源行业周报：比亚迪1月销量依旧亮眼，充换电设施有望纳入市政设施范畴
• 【行业230209华西证券】AIGC行业深度报告（2）：ChatGPT：重新定义搜索“入口”
• 【个股230209开源证券_中国黄金】公司首次覆盖报告：全产业链布局黄金龙头，培育钻石打开新成长空间
• 【个股230209民生证券_平安银行】深度报告：把握财富良机，零售新王崛起
• 【个股230209浙商证券_欣锐科技】深度报告：车载电源优质供应商，高压化强者恒强

【行业230209财通证券】中国版IFRS17准则深度解析：25号保险合同准则实施在即，构建保险财务分析新逻辑

摘要：《企业会计准则第25号——保险合同》实施在即，新准则下财报列报的保险收入将大幅减少，当期利润或会有一定幅度的下降，但不影响保单本身的盈利能力以及价值指标；利润的稳定性将大幅改善，有利于股息的稳健提升；并且，利润表列示的变化以及大量新增披露信息，有利于投资者全方位洞悉保险公司各方面的实际经营成效、风险暴露水平与未来发展潜力，亦可进一步倒逼保险公司精细化转型，长期构成利好。我们判断，保险公司产品策略将不会因会计准则的变化而发生变化，而是坚持以客户需求为导向，一方面，把握居民长期储蓄需求旺盛的时机，推动储蓄险销售，从而提升队伍收入、稳定队伍规模。另一方面，积极布局多元化、多层次的健康险来推动健康险销售修复。

重塑保险收入确认的模式：1）保险合同收入剔除投资成分。要求保险收入完全剔除投资成分，其中，对于退保金、满期金、年金返还等不可分拆的投资成分对应的保费不得计入保险服务收入，将导致保险收入大幅下降。2）保险合同收入依据服务的提供而确认。保费收入的确认逻辑是依据整个保险合同期限内向保单持有人提供的保险服务计量，由预期赔付、预期费用、合同服务边际释放、预期非金融风险调整释放组成。3）保险合同收入确认从缴费期变为保障期。按照新保险合同准则追溯调整的要求下，存量保单会有相应的保险合同收入计入到当期。因此存续业务规模较大的公司，可以计入当期的收入也可能会更多一些。2018年银保监会财会部和财政部会计司测试显示行业主体寿险公司保费收入预计下降60-70%。

保单分组更加细致，反映保险合同经济实质。新保险合同准则要求按照保单的风险、利润率、保单年限三个层次进行分组，其中按照利润率至少分为亏损组、薄利组和厚利组。同时，限制用盈利合同抵消亏损合同，并且要求单独披露亏损的进展情况，可以更真实的体现保单经济实质。一方面，可能会增加当期亏损、报表利润延期确认，另一方面，预计将倒逼保险公司从更小的合同组来聚焦保单的盈利性。

引入新的计量模型和政策，增加利润稳定性。通用负债计量模型的基本框架不变，但部分会计处理有较大差异，其中，合同服务边际吸收非经济假设调整带来的与未来服务有关的变动与经济假设变动的OCI选择权使利润释放更平滑。此外，新增浮动收费法，净资产和净利润的变动率会低于通用模型。IFRS17与IFRS9联动下，保险公司可通过负债端OCI选择权的执行与否，以及引入VFA计量模型减少资产负债端的错配。

报表列示差异：保险会计信息的透明度与可用性大幅提升。1、资产负债表：报表项目大幅减少，项目列报更为关注业务实质。1）保险准备金及账户余额类项目等量并入新增的保险合同资产、负债及其分出项目。2）保单质押贷款科目转至现金流量表的合同履约现金流；3）与保险业联系紧密的应收应付项目大批量消失，并入新增保险合同资产、负债类项目。2、利润表：保险业绩与投资业绩分开列示，利源分析可行性提升。1）新会计准则下将保险合同隐含的资金成本（保险财务损益，承保财务损益-分出再保险财务损益）从准备金负债中剥离了出来，作为投资收益的减项进行列示，从而实现了保险服务业绩与投资业绩的分拆，利源分析可行性提升；2）营业收入剔除投资成分，保险合同投资成分大多转至资产负债表保险合同负债科目列报。3、现金流量表：呼应资产负债表与利润表，确保报表体系逻辑一致。

新保险合同准则大幅提升了保险合同资产及负债的披露要求。1、财务报表黑箱开闸，公司经营成效清晰可见。1）新增在附注中披露合同负债三要素余额调节表，详细描述未来现金流量现值当期变动情况、非金融风险调整当期变动情况、合同服务边际当期变动情况，准备金“黑箱”开闸，分项结构数据与当期变动情况清晰可见，保险公司经营效率透明化；2）新增未到期责任负债与已发生赔款负债余额调节表，将利润表组成进一步细化披露，并与保险合同未到期责任负债和已发生赔款负债联动，保险公司利源进一步透明化；3）新增当期保险合同金融变动额的定量信息及其解释性说明披露，保险合同资金负债成本清晰可见，保险公司利差可得性提升。2、对重大判断的披露更为详实，包括与保险合同计量所采用的方法、输入值和假设等相关的信息，财务信息可信度提升。3、新增定量信息披露，风险披露更为直观全面。1）新增定量风险指标风险敞口（按类别）、风险指标集中度信息；2）定性指标更为全面，风险管理的目标、政策和程序以及计量风险的方法，以及与上一期相比的变化，均需披露。

构建新的分析指标对保险公司盈利可进行全方位分析。新保险合同准则下，利润表执行严格的权责发生制，且附注部分披露更为详尽，可以此构建财务报表的全方位分析指标。当期业务质量与盈利分析方面，1）盈利能力指标，构建综合成本率、费用率、赔付率、亏损率分析公司的承保盈利情况。2）盈利能力拆分，保险合同负债资金成本的拆出（利差）、预实差异（营运偏差）的可得，为利源分析提供了思路。3）业务结构指标，投资成分从保险服务收入中拆出并在附注中列报，可直接得出保险合同中投资成分与保险成分占比。长期业务质量与盈利分析方面，保险合同服务边际是最重要的指标，据此可建立新单合同服务边际（新保单未实现利润的贴现，类似财务口径的NBV）、新单合同服务边际率、新单亏损率分析保险公司新业务的长期盈利。

投资建议：新准则下，保险公司保险业务收入下滑，但利润稳定性提升，并且透明度提升有利于投资者全方位洞悉公司经营情况，倒逼公司提升精细化管理水平。保险公司基本面持续改善，资产端回暖叠加负债端保单销售修复开启，23年估值有望继续修复。截至2月7日，国寿A、平安A、太保A、新华A的2023PEV分别为0.66、0.55、0.42、0.32倍，历史估值分位分别处于8%、5%、6%、2%；国寿H、友邦、太平的2023PEV分别为0.23、1.55、0.14倍，历史估值分位分别处于6%、21%、6%。我们建议关注：①目前NBV正增长或正在好转的低估值标的，如中国太保、中国人寿、中国平安、友邦保险。②利润修复高弹性+平台经济政策向好，估值修复动力强劲的互联网保险标的众安在线。

风险提示：新保险合同准则实施难度超预期，对各部门工作带来挑战，且加大保险公司成本投入；新保险合同准则下当期经营数据下滑超预期；保险公司绩效考核和经营分析难度提升超预期。

【行业230209英大证券】电力能源行业周报：比亚迪1月销量依旧亮眼，充换电设施有望纳入市政设施范畴

行业视点：

新能源汽车1月淡季销量回落，比亚迪销量依旧亮眼

2月3日，乘联会发布1月新能源乘用车市场预判。1月新能源乘用车厂商批发销量41万辆，环比12月约下降45%，同比去年1月基本持平。车企方面，比亚迪批发销量150,164辆，位居第一，特斯拉中国批发销量66,051辆，位居第二，长安汽车批发销量26,600辆，位居第三。比亚迪今年1月份的新能源汽车销量达到了15.1万辆，同比增长了62%。根据上述乘联会的数据，比亚迪今年1月份市场整体销量占到41.94%。到了2023年，比亚迪的产能预计将突破四百万辆，交付量有望再创新高，规模效应将更加明显。考虑到主力企业中的个别企业1月减产因素与增量因素的平衡，上月主力企业（万辆以上）的1月份销量占比保持基本稳定。预计2月新能源车市会出现开门红，实现同比和环比较大幅度增长。

充换电设施：优化新能源车使用环境，推动充换电设施纳入市政设施范畴

2月2日下午，商务部发言人提到支持新能源汽车消费，要引导各地在牌照、充电、通行等各个方面，进一步优化新能源汽车使用环境。2月3日，工业和信息化部等八部门印发关于组织开展公共领域车辆全面电动化先行区试点工作的通知，通知中提到，完善充换电基础设施。2022年1～12月，充电基础设施增量为259.3万台，新能源汽车销量688.7万辆，充电基础设施与新能源汽车继续爆发式增长。桩车增量比为1：2.7，充电基础设施建设能够基本满足新能源汽车的快速发展。随着电动汽车保有量迅速增长，充电需求快速增长，推动充换电设施纳入市政设施范畴，将强化充电桩的社会基建属性，适度超前的建设充电桩的基调下，充电桩建设将继续提速，充电桩设备板块将充分受益。

一周市场表现：

行业表现：本周在30个中信一级行业中，汽车指数、计算机指数、国防军工指数涨幅位列前三位，分别为5.78%、4.89%、4.13；消费者服务指数、银行指数、非银行金融指数涨幅位列后三位，分别为-4.17%、-2.58%、-2.41%。电力设备及新能源指数本周涨跌幅为0.20%。子板块中锂电设备指数、仪器仪表Ⅲ指数、燃料电池指数涨幅位列前三位，分别为6.62%、5.08%、3.24；储能指数、配电设备指数、太阳能指数涨幅位列后三位，分别为-1.90%、-1.83%、-1.80%。

风险提示：宏观经济变化、行业政策不及预期、市场竞争超预期

【行业230209华西证券】AIGC行业深度报告（2）：ChatGPT：重新定义搜索“入口”

核心逻辑:

ChatGPT，有望重新定义搜索”入口”。我们认为ChatGPT是实现“模糊搜索”到“精准推送”的跨时代巅峰之作，复盘Chrome与IE浏览器之争，Chrome获胜关键因素在于1、界面便捷，2、多进程架构，3、运行效率高，4、生态建设，而ChatGPT(AIGC)有望成为下一代搜索引擎的催化剂，原因是其符合以上特征，此外可以帮助用户实现程序生成、文本生成以及代码编写，提高用户使用效率，因此AIGC有望加速下一代搜索引擎的到来。

AIGC技术有望帮助内容生成跨越新时代。AIGC也被认为是继UGC、PGC/OGC之后的新型内容生产方式。复盘UGC、PGC、OGC的商业模式，我们认为内容生产平台的关键因素在于内容数量、内容质量、客户互动上，而AIGC符合以上三点因素1、内容数量，AIGC有望使编辑制作成本大幅下降，内容数量明显增多；2、内容质量有望大幅提高，例如DALL·E的效果已经接近中等画师的水平；3、客户交互，AIGC，客户的交互效果在叠加平台交互属性之上有望大幅提升，此外我们认为AIGC快速商业化发展的根本原因是算法的不断演进，同时AIGC也具备跨时代的代表意义，AIGC有望帮助内容生成平台实现AI辅助生成到AI自动生产内容的跨越。

AIGC有望赋能千行百业，目前已有雏形，有望走向SAAS未来。1、搜索引擎，引入AIGC的搜索引擎搜索更便捷、沟通更高效、功能更多元，且可靠性已大幅提升，例如2月8日的新版MicrosoftEDGE，新版BING可以实现长文章归纳总结提炼重点、对比筛选文章内容、创造新内容、协助用户生成内容包括电子邮件、旅游规划等功能；2、新闻媒体,AIGC技术可有效代替人类对已有信息进行语言整合、文字输出，与资讯平台类的数字媒体高度适配;3、客户管理,AIGC有望帮助企业实现提高服务质量降本增效；4、数字人，有望打开海量市场，广泛应用在电商直播、新闻播报、接待指引、展览展示等场景中，目前已有实际案例。此外AIGC产业链雏形初现，正逐步走向SAAS的未来。

投资建议:关注三条投资主线1)具备算力基础的厂商，受益标的为寒武纪、商汤、海光信息、浪潮信息、中科曙光、景嘉微；2)具备AI算法商业落地的厂商，重点推荐科大讯飞、拓尔思，其他受益标的为:汉王科技、海天瑞声、云从科技；3)AIGC相关技术储备的应用厂商，受益标的为:百度、同花顺、三六零、金山办公。

风险提示:核心技术水平升级不及预期的风险、AI伦理风险、政策推进不及预期的风险、中美贸易摩擦升级的风险。

【个股230209开源证券_中国黄金】公司首次覆盖报告：全产业链布局黄金龙头，培育钻石打开新成长空间

中国黄金(600916)

黄金珠宝行业唯一上市央企，品牌知名度高、产业积淀深厚

中国黄金是黄金珠宝行业唯一央企，在黄金产品领域积淀深厚。我们认为，公司坚持全产业链布局战略，在黄金品类上构筑品牌、渠道、产品等多方位竞争优势，未来进一步发力培育钻石赛道，有望打开新成长空间。我们预计公司2022-2024年归母净利润为8.95/11.20/13.76亿元，对应EPS为0.53/0.67/0.82元，当前股价对应PE为23.8/19.1/15.5倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

疫后消费复苏推升黄金首饰需求，投资金亦有望保持稳健增长

我国是全球最大黄金消费国。黄金首饰受益未来疫情缓和、婚庆需求释放具备恢复弹性，同时黄金工艺创新和国潮兴起也将带来年轻客群和日常需求拓展。此外，投资金也有望在地缘政治、通胀等因素带动下，凸显保值属性价值稳健增长。

中国黄金：全产业链布局优势明显，国字头品牌打造黄金特色品类

公司是黄金珠宝国字头品牌，依托中国黄金集团丰厚资源和全产业链战略思维，构建多方面竞争优势。（1）品牌：央企背景加持，公司品牌影响力突出，投资金、金饰等产品深得消费者信赖。（2）渠道：直营旗舰门店树立品牌标杆，发力加盟模式实现扩张发展，通过特色产业投资平台与加盟商深度绑定，未来疫情影响趋缓后，有望回归快速拓店节奏；此外，抖音电商等新兴渠道成功布局锦上添花。

（3）全产业链布局：公司上下游产业资源丰富，集设计、批发、加工、零售、服务于一体，发展回购业务实现黄金产业链闭环布局，综合优势突出。

战略性切入培育钻石新赛道，贯彻全产业链思维，上下游布局多管齐下

“填补、替代、创造”，三驾马车驱动培育钻石消费需求增长；产业链中，下游品牌零售端既是未来教育消费者、打开国内市场的关键，也因为掌握产品定价权，有望成为产业链核心价值环节。公司拟布局培育钻石业务，有望贯彻全产业链思维在上下游多管齐下，并基于自身渠道规模大、品类结构“包袱轻”和国字头品牌等优势，实现新兴品类先发卡位占领消费者认知，打开新的增长曲线。

风险提示：疫情反复；市场竞争加剧；金价波动；新品类开拓不及预期。

【个股230209民生证券_平安银行】深度报告：把握财富良机，零售新王崛起

平安银行(000001)

在当前经济转型的大背景下，平安银行顺应时代大势，发展大财富生态链。中长期的战略布局，主要表现为以下三大主线。

一是零售转型积累了客户、增厚了息差。2016年启动零售转型以来，零售端通过消金产品引领客户入行；同时高收益的零售产品矩阵，配合不断提升的零售贷款占比，则持续助力息差提升。信用卡业务通过做精产品与服务，使交易规模稳步提升，在按揭需求不稳背景下，信用卡增长韧性尤为可贵。

二是对公重启把握住新经济，同时助力大财富。对公业务重启之后，行研式发展对公信贷，使走向新经济领域的对公贷款能够保持良好资产质量。同时深化推进复杂投融，一方面，房地产动能式微之后，可对接新经济直接融资需求；另一方面，也可为私行产品提供优质底层资产。

三是大财富生态链轮动，息差、中收两方面均有助益。从财富管理成长空间来看，在集团导流的加持之下，平安银行零售AUM增速有望维持较高水平。在利润表上的表现中，利息收入上，存款沉淀能力提升，支撑息差领先的同时，也有助于资产端降低风险偏好，从而降低信用成本。非息收入上，复杂投融、财富管理两端协同发展对中收获取更具放大效应；另外，表外业务还具有轻资本消耗属性，助力平安银行的轻资本转型。

中期来看，战略潜力将逐步显现；短期来看，经济复苏或推动景气向上。

地产风险有望缓释，零售资产质量迎来修复机会。当前随着销售+融资政策双管齐下，地产行业有望迎来周期性复苏，从而有望化解银行资产质量压力。而随着疫情管控政策的优化，零售端资产质量也将稳中向好。

盈利能力保持优于可比同业，拨备计提保持充分。在零售转型的总体战略之下，平安银行实现了优于可比同业均值的业绩。同时在充分计提了拨备的前提下，资产质量的好转，或为业绩释放带来空间。

投资建议：地产压制放松，大财富建设腾飞

短期来看，平安银行拨备厚实，且随着地产风险逐渐消解、疫情管控政策优化，资产质量有望好转，市场表现或将回升。中长期来看，平安银行成长主线明确，零售端以私行为主建设财富管理，对公端复杂投融渐起发力，同时融合两端打造大财富生态链，有望长期支撑负债成本不断降低、中收贡献持续提升。考虑到大财富业务的轻资本属性，分部使用PE估值法，随着大财富战略成果不断落地，估值空间将被进一步打开。预计22-24年EPS分别为2.35元、2.85元和3.59元，2023年2月8日收盘价对应0.7倍22年PB，维持“推荐”评级。

风险提示：宏观经济波动超预期；转型进度不及预期；资本补充面临压力；地产行业改善不及预期等。

【个股230209浙商证券_欣锐科技】深度报告：车载电源优质供应商，高压化强者恒强

欣锐科技(300745)

投资要点

国内车载电源优质供应商，下游需求增长及快充发展趋势推动车载电源需求持续性提升公司是国内车载电源产品优质供应商，受益车载电源集成产品出货量同比快速增长，2021年公司实现营收9.35亿元，同比增长164.22%，归母净利润0.25亿元，扭亏为盈；2022年前三季度受原材料价格上涨的影响，在公司保交付的情况下实现营收10.63亿元，同比增长64.25%，归母净利润0.07亿元，同比下降42.71%。

全球新能源车增长释放车载电源产品需求，整车端800V成本平价有望加速快充渗透随着全球新能源汽车增长，我们预计22-25年车载电源有望达到402、542、714、909亿元，22-25年CAGR为31.23%。800VSiC材料应用可提升系统效率约2%，对应整车续航提升约5%，考虑整车续航不变，综合规模化、国产化、供需平衡的影响，我们预计伴随SiC国产化进程逐步推进成本将显著下降，全系800V整车端成本有望实现与400V平价，加速高电压大功率持续向中低端车型渗透，800V产品需求增加有望进一步提升车载电源产品市场规模。

紧跟车载电源产品发展趋势，自动化产能建设提速推动规模效应凸显，产品降本在即（1）集成化：公司基于电力电子集成技术实现高压电控系统“九合一”产品深度集成，缩小了产品体积，减轻了产品重量。（2）双向化：公司完成800V双向OBC的研发，可实现V2L、V2G两种双向变换，推动车网互动能力提升。（3）高压化：匹配高电压快充技术实现800V车载电源产品实现量产，匹配碳化硅功率元件提升能量效率。（4）规模效应：2021年公司实现产能29.24万套，上海建设新能源车项目预计2023年内投产，拟募资建设深圳新产能及产线改造，预计全部项目达产后产能提升至204.79万套/年，规模化生产有望降低产品成本；（5）自动化改造：深圳六条半自动线开启升级改造，同时引进九条自动化生产线，自动化改造可有效降低运营成本。

氢燃料电池行业领先布局，大功率、集成化趋势明确

公司燃料电池赛道布局早，基于全SiC方案的DCF使得产品转化效率达到99%，产品可靠性高，已实现稳定交付。（1）大功率：2021年燃料电池汽车的系统功率大幅提升，其中70kW以上系统占比接近70%，大功率系统成为市场主流。（2）集成化：公司已完成商用车“六合一”量产，集成DCF、OBC、空压机控制器、PTC、PDU及电堆检测功能。

盈利预测与估值

首次覆盖，给予“增持”评级：公司是车载电源领导者，800V碳化硅集成化产品优势明显。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为0.59、1.80、3.83亿元，对应EPS分别为0.46、1.42、3.03元/股，对应PE分别为100、32、15倍。我们选取从事车载电源业务的汇川技术、英搏尔，快充业务的特锐德，电驱系统的鸣志电器作为可比公司，22-24年同行业平均PE分别为66、36、23倍。综合考虑公司业绩的成长性和安全边际，我们给予公司2023年PE估值36倍，对应当前市值有11.40%的上涨空间。首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

客户集中的风险；新能源汽车销量不及预期；材料部件及国产化替代不及预期

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