增收不增利的敷尔佳再遇劫：昔日生产商“反目”， 清仓另起炉灶

“医美面膜第一股”敷尔佳（301371.SZ），或将与昔日的大股东分道扬镳。

近日，敷尔佳第二大股东哈尔滨三联药业股份有限公司（下称“哈三联”）发布公告称，拟根据股票市场行情，择机出售其持有的敷尔佳不超过1800万股股份，占敷尔佳总股本的4.5%，计划将其手上的股份尽数脱手。

值得注意的是，敷尔佳的上市时间为2023年8月1日，锁定期于2024年7月31日届满。哈三联2021年2月9日取得敷尔佳股份，减持股票于2024年8月1日起上市流通，相当于刚过解禁期便选择“清仓式”减持。

而此番股权变动，将打响不甘一直“替他人做嫁衣”的哈三联，和股价跌跌不休、业绩增收不增利的敷尔佳，在独立运营、品牌策略、产品创新等层面同台竞技的“发令枪”。

一、上市一年股价腰斩，第二股东套现离场
实际上，哈三联的清仓离场并非毫无预兆。在5月接受投资者调研时，针对投资者关于“是否会减持敷尔佳”的问题，哈三联就曾表示其将在敷尔佳股票锁定期满后，在符合相关规定的前提下，根据二级市场情况决定是否实施减持。

敷尔佳交出的二级市场答卷，也的确不太尽如人意。该公司2023年8月上市的发行价为55.68元/股，上市首日的股价一度突破80元/股，最终以70.7元/股的价格收盘，但在此后便开始一路震荡下行。

虽然今年以来国联证券、民生证券等证券公司仍给出敷尔佳“增持”“推荐”等评级，但截至2024年8月9日收盘，敷尔佳报收28.39元/股，总市值113.58亿元，无论是股价还是市值规模均较发行期间腰斩，表现不可谓不惨淡。

需要指出的是，哈三联与敷尔佳并非只有股权上的联系，二者之间的业务合作关系更为深远。早在2016年，彼时还是华信药业旗下品牌的敷尔佳就开始委托哈三联进行独家代理生产，自己只负责产品销售、推广及品牌运营维护。

2021年2月，哈三联以其评估价值约为5.7亿元的全资子公司北星药业100%的股权对敷尔佳进行增资，获得其1800万股股份；敷尔佳则通过收购北星药业新增化妆品和医疗器械生产业务，拥有了产品自主研发的能力。

敷尔佳与哈三联曾约定，在符合相关法律法规、深圳证券交易所规范性文件的情况下，减持股份价格根据届时二级市场价格确定；且在持股锁定期满后2年内减持的，价格不低于敷尔佳首次公开发行股票的发行价格。

而按照敷尔佳8月8日29.03元/股的收盘价计算，哈三联此次出售1800万股股份预计可套现5.23亿元，明显低于此前市场对北星药业5.7亿元的估值。也就是说，哈三联此番减持将损失约1600万元。

二、收入利润背道而驰，营销为王，研发式微
面对低迷的股价，有投资者直接发问，处于严重破发状态的敷尔佳，目前有无应对措施。对此，敷尔佳公开向广大投资者表示了歉意，并坦言受二级市场影响，该公司的股票价格不及预期。

对于未来的发展，敷尔佳依旧信心十足，在回应中强调其致力于做好投资者关系管理与市值管理工作，以期用良好的业绩回报广大投资者，目前的产品研发工作有序推进，并让投资者关注其即将于8月末披露的半年报。

不过，就敷尔佳目前发布的财务报告来看，投资者想松一口气还为时过早。敷尔佳2023年实现营收19.34亿元，同比微增9.29%；但该公司的归母净利润却同比下滑11.56%至7.49亿元，陷入了增收不增利的窘境。

进入2024年后，敷尔佳的业绩表现仍未得到提振，一季度实现收入4.09亿元，较2023年同期的3.73亿元增长9.65%；归母净利润1.52亿元，较2023年同期的1.59亿元下降4.77%；扣非后净利润亦下滑5.34%至1.42亿元。

敷尔佳在2023年年报中表示，其营收体量的上升主要归功于线上直销收入持续增长；净利润的下降则是线上销售占比增长带动相关销售费用增长，该公司北方美谷基地启用折旧与摊销增加，以及持续加大研发投入所致。

但贝多财经发现，敷尔佳在销售与研发方面的投入长期处于不对等状态，该公司2023年的销售费用为5.32亿元，同比增长36.44%；2024年一季度的销售费用为1.33亿元，同比增长53.12%，数额几乎逼近其盈利规模。

对比来看，敷尔佳的研发费用在2023年增长112.88%的情况下，仅实现3283.88万元，是销售费用的不到十分之一。截至2023年末，敷尔佳的研发人员数量也仅为27人，而其同业竞争对手华熙生物的研发人员数量高达926人。

继续往前追溯可知，敷尔佳2020年至2022年的研发投入分别为147.97万元、524.29万元和1542.61万元，研发费用率不到1%，最低甚至只有的0.09%。因此，“重营销轻研发”一直是敷尔佳被市场所诟病的痛点。

面对深交所有关研发费用的问询，敷尔佳表示其研发费用率显著低于同行业可比公司，主要是因该公司研发活动多为非特殊化妆品研发、已有产品升级及性能检测等日常研发活动，因此研发支出较小。

三、哈三联自立门户，敷尔佳如何应对？
除了研发投入以外，敷尔佳的独立研发和生产能力也颇受上市委和外界的关注。深交所曾要求敷尔佳说明在与哈三联合作期间及在北星药业收购完成后，哈三联对其产品用料配方、配比和生产工艺等专有技术的掌握情况及证据。

敷尔佳在回复函中强调，其产品用料配方及配比相关的专有技术，系该公司涉足皮肤护理市场后自主研发所得，与哈三联及其关联方无关，生产工艺相关专有技术通过与哈三联的合作逐步构建完善。

截至敷尔佳上市，哈三联并未申请相关生产及产品资质，不存在第二类医疗器械和化妆品生产业务。但敷尔佳在招股书中数次提醒，未来哈三联若从事相同或相似业务，将与该公司构成业务竞争关系，可能对其经营产生不利影响。

彼时冲刺IPO的敷尔佳或许没能想到，自己披露的竞争风险很快便一语成谶。今年5月，哈三联自有产品医用透明质酸钠修复贴（白膜/黑膜）、医用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白修复贴（白膜/黑膜）面世，定位医疗器械敷料。

早在2023年的年报中，哈三联便对外透露，该公司依托在医用敷料方面成熟的研发生产经验，年内已获批生产第二类医疗器械“医用透明质酸钠修复贴”，以及化妆品“哈三联透明质酸钠修护膜”。

而上述产品，恰好与敷尔佳品牌的明星产品同处医疗器械类敷料贴品类赛道，就连黑膜、白膜的名称也如出一辙。有趣的是，基于与敷尔佳构建的长期合作关系，哈三联在宣传时公开称“敷尔佳多款爆红产品均由哈三联独家生产”。

敷尔佳方面则介绍，其在产品孵化期曾依赖哈三联进行产品独家生产。但在2021年收购北星药业后，该公司完成了产业链的垂直整合，可通过自主生产的方式获得产品，与哈三联之间的独家加工合作协议也随之终止。

四、结语
就目前的市场知名度而言，搭上“械字号面膜”流量快车的敷尔佳无疑具备更强的综合竞争力。但从长远发展来看，拥有多年医疗器械研发、生产经验的哈三联，在配方设计、产品创新层面或将手握更多底牌。

如今的敷尔佳，不仅要提振股价与业绩，还得持续在产品研发层面下功夫。否则，在前景广阔的护肤赛道，或许还有下一个“哈三联”在背后等待着。