动态PE的财务逻辑、公允逻辑和邓普顿逻辑

在《穿透财报：读懂财报中的逻辑与陷阱中》作者从财务底层逻辑出发，介绍了动态PE。但是目前市场上常用的动态PE根本不是这么算出来的，它自由一套市场的逻辑。与此同时，大家是不是还记得，在《什么是全网搜寻“冷门股”的灯塔？市盈率！？》中，邓普顿也有一种计算“动态PE”的逻辑。下面我们对这三种逻辑进行一些展开，为了描述方便，我觉得可以分别把这三种逻辑称为财务逻辑、公允逻辑和邓普顿逻辑。

在财务逻辑下，《穿透财报：读懂财报中的逻辑与陷阱中》的作者认为基于自由现金流的DCF估值模型是公司估值的基础，PE是在一定的假设条件下从DCF模型推出来的。根据DCF模型，当假定净利润就是自由现金流时，就可以得到PE=1/(r-g)，其中r是投资者期望的收益率，g是公司全生命周期的加权增长率。作者认为PE是比较稳定的估值模型，但是净利润不完全等于自由现金流，当公司固定资产占比比较高时，因为折旧会影响净利润却不影响现金流，从而对估值产生很大的影响。同时，r和g也具有很大的主观性，并且估值对这两个参数很敏感。

但是在市场上，我们实际看到的动态PE指标是根据定义直接计算的，即PE=P/预测EPS。当然，这里的EPS也具有一定的主观性，现在比较常用的预测EPS是综合多家券商和研究机构的平均预测值。而且国内不能做空，很多券商和研究机构的研究员在进行预测时也往往报喜不报忧，那么公允逻辑下的PE很有可能是偏低的。但不管怎么样，公允逻辑下的动态PE指标实际上跟财务逻辑的动态PE没什么直接的联系。

邓普顿逻辑下的“动态PE”实际上并不是真正的PE，他更多的站在公司估值的视角上。尽管在表现上，有点类似于P/预测5年EPS。但实际上，邓普顿是站在谨慎的视角上，认为一家公司未来5年的收益是相对靠谱的，更长期的收益则很不确定，谁知道它还是不是继续存在。所以他的逻辑实际上是回到DCF模型，并且假定只有未来5年有自由现金流，而在传统的DCF模型中，近5年的自由现金流现值只占了全生命周期自由现金流现值的很小的一部分。