The Standard Capital Asset Pricing Model
Modern Portfolio Theory
Measurements of Return and Risk
单一证券：算术平均法，通过历史数据
E
(
R
)
=
1
n
(
R
1
+
R
2
+
.
.
.
+
R
n
)
E(R) = \frac1n(R_1 + R_2 + ... + R_n)
E(R)=n1(R1+R2+...+Rn)
σ
2
=
∑
1
n
(
x
i
−
μ
)
2
\sigma^2 = \sum\frac1n(x_i - \mu)^2
σ2=∑n1(xi−μ)2
两个证券：加权平均法
E
(
R
)
=
w
1
R
1
+
w
2
R
2
,
(
w
!
+
w
2
=
1
)
E(R) = w_1R_1 + w_2R_2, (w_!+w_2 = 1)
E(R)=w1R1+w2R2,(w!+w2=1)
σ
=
(
w
1
σ
1
)
2
+
(
w
2
σ
2
)
2
+
2
w
1
w
2
σ
1
σ
2
ρ
\sigma = \sqrt{(w_1\sigma_1)^2 + (w_2\sigma_2)^2 + 2w_1w2\sigma_1\sigma_2\rho}
σ=(w1σ1)2+(w2σ2)2+2w1w2σ1σ2ρ
Indifference Curve无差异曲线（E(R ) - y, σ \sigma σ - x）
投资者的分类
- 风险厌恶型 risk-averse
无差异曲线倾斜向上，加速上升: 承担更多的风险会要求更高的回报
（大多数人都属于风险厌恶型，所以当提到无差异曲线默认这一条） - 风险中性 risk-neutral
水平线 - 风险偏好 risk-seeking
向下弯曲，加速下降
无差异曲线（需求侧）
- upward sloping and convex（get steeper）
- 曲线上每一个点都是risk-return pairs
- 同一条曲线上的两点效用相同（风险小收益小，风险大 收益也大）
- 越在左上↖️的曲线效用越大
有效前沿（供给侧）
-
有多少资产可以被选择用来投资
-
ρ = 1 \rho = 1 ρ=1, 两个资产线性相关，你涨我也涨
-
ρ < 1 \rho < 1 ρ<1 曲线 向左凸， ρ \rho ρ 减小， σ = ( w 1 σ 1 ) 2 + ( w 2 σ 2 ) 2 + 2 w 1 w 2 σ 1 σ 2 ρ \sigma = \sqrt{(w_1\sigma_1)^2 + (w_2\sigma_2)^2 + 2w_1w2\sigma_1\sigma_2\rho} σ=(w1σ1)2+(w2σ2)2+2w1w2σ1σ2ρ也减小
-
ρ = − 1 \rho = -1 ρ=−1，两条直线，类似航空股和石油股
-
所有可以投资的组合在 ρ = 1 \rho = 1 ρ=1和 ρ = − 1 \rho = -1 ρ=−1所围起来的两个大三角形中
-
最优的投资组合为 ρ = − 1 \rho = -1 ρ=−1时和y轴的交点，与高风险高收益的那个资产点的连线上
-
多个证券：
-
最小方差点为最左的小黑点
-
不包括无风险组合，找到的都是all risky asset
-
整体的抛物线为最小方差前沿（蓝色➕虚线部分）
-
蓝色部分为有效前沿
Optimal Portfolio Selection
将需求侧去靠近有效前沿（供给侧），当有切点时，切点即为最优投资组合。
A – 找不到，B – 不有效
Capital Asset Pricing Model
Capital Allocation Line(cal)
线性变化
Capital Market Line(cml)
每个人的风险偏好不一样，假设所有investors都有相同的预期（homogeneous expectations）
−
>
->
−> 均值和标准差都一样
−
>
->
−>对每个人有效前沿都一样了
−
>
->
−> 可以找一个optimal risky asset
−
>
->
−> 可以形成市场化的效果 market portfolio
- 是一条特殊的cal
- 由risk-free asset 和 market portfolio的连线组成
- r与有效前沿的切线得到的m点最有效
- 延长线上的c点是一个加杠的过程
- 公式
E ( R p ) = R f + E ( R M ) − R f σ M σ p E(R_p) = R_f + \frac{E(R_M) - R_f}{\sigma_M}\sigma_p E(Rp)=Rf+σME(RM)−Rfσp
- intercept 是 risk-free rate
- 斜率slope是market portfolio 的夏普比率Sharpe ratio
- S R M a r k e t P o r t f o l i o = R p − R f σ p = E ( R M ) − R f σ M SR_{Market Portfolio} = \frac{R_p - R_f}{\sigma_p} = \frac{E(R_M) - R_f}{\sigma_M} SRMarketPortfolio=σpRp−Rf=σME(RM)−Rf
- A-B未在cml上投资导致多承担的风险：非系统性风险，可通过分散化减小
- B- C无法进一步优化的部分的风险：系统性风险
beta 个股和大盘间的敏感程度
- β m k t = 1 \beta_{mkt} =1 βmkt=1
- β i = c o v ( R i , R m ) σ m k t 2 = ρ i , m σ i σ m σ m 2 = ρ i , m σ i σ m \beta_i = \frac{cov(R_i,R_m)}{\sigma^2_{mkt}} = \frac{\rho_{i,m}\sigma_i\sigma_m}{\sigma^2_{m}} = \rho_{i,m}\frac{\sigma_i}{\sigma_m} βi=σmkt2cov(Ri,Rm)=σm2ρi,mσiσm=ρi,mσmσi 记最右公式就好
CAPM
假设条件
- 没有交易费用
- 资产无限可分
- 没有税收
- 是一个价格接受者 price taker，不是庄家，不会影响市场价格
- 投资只考虑标准差和收益–纯理性的投资者
- 可以无限做空
- 可以无限按照无风险利率拆进或者拆出
- 投资者都是对未来一期same single holding period 的收益进行计划
- 所有投资者对 资产 都有相同的预期
- 所有资产都 有市场，人力资源都可以拿来交易，流动性充足
component
理性投资者不考虑非系统性风险
- 收益率： R f + p r e m i u m R_f + premium Rf+premium（溢价部分）
Security Market Line(sml) 证券市场线
- CAPM的图形表达式
- 用以证券选择 security- selection
- 在sml线即定价准确，在线下方则高估了收益（要去 short做空），在线上方即低估了收益（超出了预估，要买进，long）
-
performance measures 业绩指标–都要会计算
夏普比率/业绩指数Sharpe performance index -SPI
- 分子:平均超额收益 mean excess return
- 分母：整个投资组合的标准差
- 是一个总风险
- 每承担一单位的总风险所获得的超额回报
- S P I = E ( R i ) − R f σ i SPI = \frac{E(R_i) - R_f}{\sigma_i} SPI=σiE(Ri)−Rf
- risk adjusted return. 经过风险调整后的收益
- 是 CAL这条线的斜率，越高越好
特雷诺比率/业绩指数Treynor performance index -TPI
- T P I = E ( R i ) − R f β i = E ( R m ) − R f TPI = \frac{E(R_i) - R_f}{\beta_i} = E(R_m) - R_f TPI=βiE(Ri)−Rf=E(Rm)−Rf(除以 β m \beta_m βm，但是 β m \beta_m βm = 1 )
- 分子也是超额回报，分母是 β \beta β，即系统性风险
- 每承担一单位的系统性风险，所获得的超额回报，越高越好
- 通常做 well-diversified资产（完全分散化的投资组合）的衡量
Jensen’s performance index -JPI/Jensen’s α \alpha α
- α i = R i − [ R f + β ( R m − R f ) ] \alpha_i = R_i - [R_f +\beta(R_m - R_f)] αi=Ri−[Rf+β(Rm−Rf)]
- risk adjusted return（用的是减法）
- 相当于 真实收益率-CAPM的收益率
- 度量的也是一个systematic risk
- well-diversified portfolio
- 只有 β \beta β相同才可以比较 α \alpha α
Sortino Ratio
- S R = R p − T 1 N ∑ t = 1 N m i n ( 0 , R p t − T ) 2 SR = \frac{R_p - T}{\sqrt{\frac1N\sum^N_{t=1}min(0, R_{pt} - T)^2}} SR=N1∑t=1Nmin(0,Rpt−T)2Rp−T
- T是required rate of return或者是MAR（ minimum accepted rate of return）最低可接受的回报
- 分子衡量的也是一个超额回报
- 分母：半标准差（一般考试会给的）；negative returns负数（亏钱）的标准差
- T：一般会给MAR，不然可以用risk-free rate或者hurdle rate （障碍率）来替代
tracking error
- T E = σ ( R p − R b ) TE = \sigma_{(R_p-R_b)} TE=σ(Rp−Rb)
- 实际的 R p R_p Rp - 一个benchmark 基准 R b R_b Rb
- 差值的标准差
information ratio（ir）
- I R = E ( R p ) − R ( R B ) σ ( R p − R b ) IR = \frac{E(R_p) - R(R_B)}{\sigma_{(R_p-R_b)}} IR=σ(Rp−Rb)E(Rp)−R(RB)
- 分母为te，分子也是一个超额收益，是跟参照系比较的
- 是经过风险调整后的
- 收益/风险；越高越好
套利定价理论和多因素模型
Arbitrage Pricing Theory
- 线性模型
- 多种系统性风险因子（GDP，通货膨胀，商业周期，利率等）
- E ( R p ) = R F + β P , 1 ( λ 1 ) + β P , 2 ( λ 2 ) + . . . + β P , k ( λ k ) E(R_p) = R_F + \beta_{P,1}(\lambda_1) + \beta_{P,2}(\lambda_2)+...+ \beta_{P,k}(\lambda_k) E(Rp)=RF+βP,1(λ1)+βP,2(λ2)+...+βP,k(λk)
- λ i \lambda_i λi 是一个差，实际的-rf 的风险溢价部分
- β \beta β 是一个sensitivity
- CAPM模型是apt的一个特例
- pure factor portfolio纯因素模型：资产组合中某资产敏感程度为1，其他资产敏感程度都为0。帮忙用以对冲hedge
Fama-French three factor model
- R i − R F . = α i + β i , M ( R M − R F ) . + β i , S M B + β i , H M L H M L + e i R_i - R_F. = \alpha_i + \beta_{i,M}(R_M-R_F). +\beta_{i,SMB} + \beta_{i,HML}HML + e_i Ri−RF.=αi+βi,M(RM−RF).+βi,SMB+βi,HMLHML+ei
- 回归模型
- 常数项 α i \alpha_i αi, 三项外对收益率的描绘 residual return。如果三项可以很好描述超额收益，则alpha为0，否则有值
- 残差项 e i e_i ei，第一项为市场因素（同前）
- SMB:small minus Big，小盘股投资组合 - 大盘股投资组合
- HML: high minus low，book-to-market ratio账面价值比市值，财务指标高的（value stock价值股）投资组合-低的（growth stock成长股/垃圾股）
multi-factor models 多因素模型—事后的剖析
- R i = E ( R i ) + β i , 1 F i + β i , 2 F 2 + . . . + β i , k F k + e i R_i =E(R_i) + \beta_{i,1}F_i +\beta_{i,2}F_2+ ... + \beta_{i,k}F_k+ e_i Ri=E(Ri)+βi,1Fi+βi,2F2+...+βi,kFk+ei
- 考察 R i R_i Ri 是一个实际回报率，后面一串相当于预期回报以外的surprise
- 系统性风险
- F 预期值之间的差距
- e i e_i ei公司特定的收益
single-factor models 单因素模型
- only one risk. factors
- 其他同多因素
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