九、股票成交方式

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股票成交方式已经从最初的交易所人工报价交易演进成现在的信息化交易方式。股民从电脑手机等联网的终端提交买单或卖单,它们通过网络汇聚到交易所主机(分别到上海证券交易所和深圳证券交易所),主机自动撮合成交。每天的股市交易包括上午9:15到9点半的集合竞价和剩余时间的连续竞价。集合竞价期间,某只股票股民下的所有买单和卖单累计,最后由主机在9点半计算出开盘价,原则是促成尽可能大的交易量。连续竞价期间,对任何一支股票,主机对接收到的意向买卖单,按照下面的原则撮合交易:
  • 价格优先原则:买单高价优先,卖单低价优先。
  • 时间优先原则:时间上早到的单优先。

仔细考虑上面说的价格优先与时间优先原则,会产生一些需要进一步澄清的问题。按照这两个原则设想的初步撮合交易规则是这样的:主机将接受到的买单和卖单分别按照价格排序,买单价格高的优先,卖单价格低的优先。某一买单的价格高于某一卖单的价格则发生交易。如果两条或更多买单的价格相同,则主机较早接收到的买单优先交易,卖单同样如此。

交易价格问题

以上规则没有解决的是交易价格如何确定?发生交易的买单和卖单价格相同时,价格自然无疑。而当买单价格高于卖单价格时,如何确定交易价格呢?如果采用较高的买单价格,一则对于买方不公平;二则这种成交价格高于其所报价格的机制,会使得卖方竞相报低价,因为更低的报价可以获得优先交易的机会,而成交时又不会受到任何损失。同理若采用较低的卖单价格,也会产生与上面对称的缺陷。

中间价

看似合理的解决办法是取买单和卖单的中间价。确实有些网页是这样介绍的,也可以在《新股民入市必备全书》一书中找到来源。但是仔细阅读上海和深圳证券交易所制订的交易规则,并没有中间价的机制。那么再考虑买卖单在时间上的差别,能否化解这个问题呢?

批量撮合机制

那我们设想负责撮合的主机上的数据。在一次撮合完成后,数据包括分别按价格优先原则排序的若干档买单和卖单。随后主机收到一批新的买单和卖单(包括撤销买单和卖单),开始撮合交易。首先将这些新单按照价格优先原则合并进买卖档位,再比较两者的价格,若有买单的报价不低于卖单的报价,则发生交易。这时就要决定交易价格,我们注意到发生交易的买单和卖单,在主机接收的时间上同样有差别,可以按照时间上较早的一方的报价。

这个机制解决了上面提到的采用任何一方报价的缺陷。假设买单的时间较早,交易按照它的报价,这样会不会不公平地便宜了卖方呢?如果买方想占这个便宜,想稍晚提交买单,就可能错过这次撮合交易的机会,在下次撮合交易时,又不能保证和卖单比时间是较晚的,并且交易价格随时变化,买方某个时刻的报价只是针对当前行情的判断,推迟报价没有意义。在卖方的竞争者中,因为同样的理由也不可能有意地抢占这个便宜。

因此这样一种利用时间差别来决定交易价格的机制,对买卖双方都是公平的,对双方的报价不会产生任何诱导和干扰。实际上按照时间上较晚的一方的报价也没有问题。我们姑且将它称为批量撮合机制,这样命名的原因会在下面显得清楚。

连续撮合机制

仔细考虑上面的交易机制,会发现它隐含的前提是每等到接收到一批买卖单后,主机撮合成交一次。与此相对的另一种可能是,主机每收到一条买单或卖单,立刻进行撮合。决定到底采用哪种方式的因素有几个。首先主机是否可能同时收到若干条买卖单,这里说的同时是完全精确的,也就是说主机接收买卖单的通道是“串行的”还是“并行的”。如果在逻辑上是前者,那么不管接受买卖单的数量多么大,任何两单在时间上都是有先后的;如果是后者,则可能接受到严格同时的若干买卖单,如此主机就不可能对每一条买卖单即时处理,因为主机即使拥有多CPU这样物理上的并行处理能力,买卖单的档位必须同步,某一时刻只能处理一单,所以接收到的多单必然被存储,它们的价格可能不同,所以要排序后交易,实际上就变成批量处理了。其次是撮合程序是被设计成连续撮合,即每收到一单就进行,还是以某种方式批量进行,例如每隔一段时间或者当接收到的新单累计到一定数量。

根据对上海和深圳证券交易所规则的解读,我的判断是主机接收买卖单是串行的,并且撮合程序是连续运行的。这样形成的就是另一种由时间因素决定交易价格的机制。任何时刻主机上保持的买卖档位都是不相交的,也就是报价最高的买单价格低于报价最低的卖单。每当有新的一单进入时,如果是撤销单的指令,主机将对应的单撤销即可。如果是买单,则视其价格是否不低于目前档位中报价最低的卖单,若是则按时间上较早的卖单价格成交,若否则按排序将买单加入档位。如果是卖单,则按类似规则处理。

我们姑且把这种决定价格的交易机制称为连续撮合机制。与批量撮合机制一样,它在交易价格上对买卖双方都是公平的,因为任何想获得较便宜的对方价格的买卖单,都只能妄想较晚报价,而这样竞相推迟报价显然是无效的。成交价按按时间上较晚的报价也同样可行,我国的证券交易所采取的是时间较早的报价。两种撮合机制相较,我认为实际运行的是连续撮合。以后的讨论就以此为基础,在考虑某些问题时仍然会将若采用批量撮合会怎样做比较。

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