惩罚因子概念_多因子系列篇一 (上) -- 现代组合理论 (Modern Portfolio Theory)

引言

本质而言，笔者算是一个比较失败的物理专业学生，毕竟没有能够去从事物理这么一门充满魅力的科学，机缘巧合之下，居然到了据说很多物理大牛所在的金融行业，而且能够从事对数学，对建模要求比较高的量化行业，实在是侥幸。

在学习金融量化这块内容的时候，笔者中间也是趟了好多浑水，掉进了好多的坑，总算是误打误撞的，好歹也能去做一些策略的研究。但是，缺乏金融理论基础，缺乏行业研究积累，往往会囿于眼界和思路上，乃至于到目前为止，笔者真正能够熟练研究的，其实还是基于价量数据的一些因子上。

但是实际上，大资金，包括公募、私募、券商自营等，在资产配置与管理上，并不是简单的基于一些价量因子的策略，因此，如果有志于往资管发展，对于资产配置理论确实需要有一个比较系统地学习和研究。

当然，就算不是从事该行业的人，如果对金融感兴趣，想要做一些资产配置，对现在的常用的资产配置理论有个简单了解，也是很有帮助的，至少，在支付宝，微信理财上去寻找合适的基金的时候，也能有一些简单的判断。

在这一块而言，笔者推荐两本书，《主动投资组合管理》和 《量化股票组合管理》。在之后的一系列多因子的文章中，笔者将基于自己的理解，结合一些开源代码实现，去进行一系列的归纳、总结与创新测试，既当做一个系列笔记，也当做一个自我督促成长的记录。

一场著名的赌局，股票组合管理的两种投资理念

2008 年，金融危机爆发前，美国的一家对冲基金老板掏出了 100 万美元，要与巴菲特进行一场赌约。由于巴菲特一直非常推崇被动指数基金，他认为，对于普通投资者而言，投资指数基金完全可以跑赢大部分对冲基金，于是就有了这么一场世纪赌约。

当然，十年之后，巴菲特投资的标普500在十年中获得了7.1%的年化收益率，而对冲基金经理选择的五只对冲基金仅仅获得2.2%年化收益率。巴菲特赢得了赌局。

这么一场著名的赌局，基于对于市场认识的不同理念，即能否通过选股来战胜市场或其他比较基准，引出了股票组合管理的两种方式：主动 和 被动。

主动管理 的基本观点是：通过选股来战胜股票指数或者其他比较基准是可能的，基于这一理念，市场上也确实大浪淘沙，涌现了许多著名的对冲基金，国外比较有名的对冲基金包括 文艺复兴，Two Sigma, D.E.Shaw & Co.，而国内比较有名的包括幻方、九坤等。

被动管理 的基本观点是：组合投资经理并不能战胜市场。被动管理，也被称为指数化管理，主要是尽可能跟踪一个股票指数 (譬如标普 500) 或其他比较基准，不同指数基金由于基金经理对指数复制能力的差异，会有所差异。

当然，除了对市场认知方式差异导致的不同的股票管理配置的不同外，对于组合管理的方式差异，股票组合管理又可以分为 定性 和 定量 两种方式。

定性管理 在国内市场上曾经占据了主流，其研究重点放在股票的无形特征上，并且通常不使用数学公式或计算机程序来区分 "好股票" 和 "坏股票"。而 定量管理 则是基于统计学与数学，在投资决策中，量化组合投资经理会使用所有可用的与投资相关的数据或可量化的信息。

对于不同的市场的认知差异笔者不做评价，毕竟，无论你如何去理解和认识市场，最终是需要落实到市场上去的，而市场会根据你对市场的认知，给你真金白银的奖励或惩罚。

下面，笔者将按照历史顺序依次介绍 MPT, CAPM 以及 APT 理论，理论其实挺老了，但是，经典不会因为理论提出的远近而褪色，让我们重温一下大牛们对于市场的思考，并基于此，去进一步研究我们的多因子理论与实践。

Modern Portfolio Theory (MPT) 现代组合理论

金融资产配置的目标是将投资资金合理地分配在多种资产上，在将风险控制在一定范围内的同时把收益率最大化。 其中最著名的理论是现代资产配置理论(Modern Portfoilio Theory)，简称 MPT，由 Markowitz 在 1952 年提出。 MPT 的核心思想是以最小化标准差（或同理的，方差）并最大化预期收益为目标来进行资产配置，有时也称为均值-方 差分析 (Mean-Variance Analysis)，是金融经济学的一个重要基础理论。

风险与预期收益

MPT 假设投资者都是风险厌恶者，即在有相同收益的两个资产组合中，投资者一定会选择风险更小的资产组合。同 时，对于风险的描述可以通过资产的收益率波动 (标准差) 进行衡量。

按照 MPT，资产组合的收益来自于资产组合的各个资产的加权之和，而资产组合的波动率 (理解为风险) 则是各个 资产之间相关系数

的函数。

用数学语言表述资产组合的预期收益与风险，可以表示如下：

• 资产组合的预期收益：
• 组合回报方差：
  , 其中，
  是一段时间截面内资产回报的标准差，
  则