券商卖的雪球票息高，券商赚的什么钱？（雪球原理入门）

雪球结构大类的含义就不在此处详叙了，主要我想探究的是，券商是怎么做对冲的，券商赚的是什么钱？
拿最经典的80 100雪球结构举例子，标的是中证500，如果票息是5%，80 100结构，如果加杠杆买，相当于加了五倍杠杆，年化收益率是25%，敲出每月观察，敲入每日观察，跌到80%算敲入，涨到100%以上算敲出，且敲入以后不追保。

（注意这其实是一个简化的雪球，因为敲出价和期初价是一样的，如果分的更细，会有敲入后涨回敲出价和涨回期初价两个版本，涨回期初价是收回本金，涨回敲出价是拿到本金+约定票息）

投资者的收益情况如下：

情况	投资者收益
敲入+敲出	25%
未敲入+敲出	25%
未敲入+未敲出	25%
敲入+期末未涨回期初价	按中证五百期末价和期初价的跌幅，乘杠杆率就是亏损率，但是期末价格在80%更往下，是亏全本金，不需要追保的
敲入+期末涨回期初价	收回全本金

券商对冲方法：风险中性-高抛低吸

delta的业务逻辑是标的资产价格变化导致的期权价格变化幅度，如果delta=2，则股票涨一块钱，期权涨两块钱，所以对冲一单位期权要靠两单位股票

可以看上图，当认购看涨期权时候，当标的价格较低时候，曲线斜率较小，delta较小，对冲所需要的股票较少；当标的价格较高的时候，曲线斜率较大，delta较大，对冲所需要的股票较多，即【高吸低抛】
而雪球的投资者，面对的收益情况是获得的损益是无穷大的（敲入后，可以一直亏）而收益是有限的（不管指数涨的多好，敲出后，也只能拿到固定百分比的收益），所以本质上，可以认为雪球的投资者卖出了一个看跌期权，而看跌期权的标的价格和期权价格的关系图是怎么样的呢？就设将上图左右镜像翻转。

翻转后，即可发现变成在标的价格高时候，对冲需要标的少；标的价格低时候，对冲需要标的多，这就是雪球券商对冲时候的【高抛低吸】，即通过保持风险中性，做delta对冲的过程中实现了获得标的资产的价格变化的收益。

券商和投资者共同的雪球收益来源：股指期货贴水

【股指期货贴水】是违反经济学直觉的，因为他不符合我们期货价格贴现等于现货价格的无套利定价公式。
为什么我国的估值期货贴水会一直存在呢？
1.因为股指是不能做空的，对于做alpha收益的基金来说，对冲掉beta收益，持有股票就要卖股指对冲，只能通过在股指期货上面开空头，用一个指数做对冲的人多了，开空的人也会变多，就会增加现货和期货之间的贴水。即贴水的部分是基金公司为了能够成功对冲beta付出的保险费，买保险的人增加了，保险费也会对应增加。
2.因为买股指是可以获得打新和分红收益的，并不存在在交易所买入股指这种东西，只能通过自己的组合形成和股指成分一样的一篮子标的，持有这个标的的时候，可以得到分红、派息等事件，而持有股票期货则不能拿到这部分收益，这也是股指期货存在贴水的一部分原因。

为什么股指期货在很长一段时间内是雪球的收益来源呢，因为券商对冲用的是股指期货，而投资者买的雪球挂钩标的是股指本身，即上面例子中，如果中证500的价格为1000，而此时3M的股指只800点，敲出价100%，券商对冲雪球需要买入股指期货，成本只需要800。
如果3M后，股指正好又到了1000点，敲出了，券商股指期货到期了可以直接转成现货，可以赚20%，还加杠杆，支付雪球的敲出票息绰绰有余。
如果3M后，股指跌到了700点，敲入了，这个时候券商股指期货投资的亏损是100点，但是这部分是和投资者的雪球做了对冲，所以损失是雪球来承担300，券商还是赚200。
（例子有些夸张但是原理大概就这么个原理）

券商其他可能的收益来源

1.券商定价出来的票息可能不是直接给客户了，而是调低点给客户，这样差额部分就是券商稳赚的
2…期货市场对冲可以加高杠杆，所以不需要全本金，多出来的名义本金还可以去赚资金成本
3.前后端交易费用等费用项，也是收益来源之一

券商什么时候会亏钱

小道消息听闻去年有券商做雪球亏不少，那么在什么时候会亏损呢？
1.跌了但没跌破敲入线：收益结果很清晰：券商亏钱，买雪球的人不亏。
2.券商卖雪球的本质是在做多波动率，即波动率够大时候他们就可以通过前面说的风险对冲导致的高抛低吸赚钱，所以当波动率变化不大，市场较平稳时候，券商拿不到高抛低吸部分的收益，而如果定价的票息定的较高的化，就会出现亏损。