财务报告与分析（六）
财务比率分析
财务比率分析工具及比率分析
分析师在分析一家公司的时候通常会考虑这些问题，这家公司今年的业绩怎么样？未来这家公司的业绩会如何发展？公司现在的股份能否反映公司的价值？通过一些财务分析工具对公司的财务报表进行分析，我们通常能够找到这些问题的答案。
同比分析法
同比分析法又名百分比分析法，是将报表中的某一个总数作为100%，比较其他科目占该总数的百分比，以显示不同项目的权重。
同比资产负债表
对于资产负债表来说，同比分析法可以用来衡量公司的资产、负债、所有者权益中的某一个科目占总资产的百分比。通过这个百分比，我们可以看到公司各项资产、负债的组成结构。
同比资产负债表的公式为：
B
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n
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T
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t
Balance\;sheet\;item \% =\frac {Balance\;sheet\;item} {Total\;asset}
Balancesheetitem%=TotalassetBalancesheetitem
同比损益表
对于损益表来说，同比法是体现公司损益表上的某一科目占总体销售收入的百分比，这样的比率分析有利于帮助公司判断不同收入对于总体收入的贡献，以及成本费用的结构。百分比损益表的公式为：
I
n
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Income\;statement\;item\%=\frac{Income\;statement\;item} {Total\;revenue}
Incomestatementitem%=TotalrevenueIncomestatementitem
同比现金流量表
对于现金流量表来说，同比法的计算有两种表达形式，一种是某项现金流入（或流出）占公司总现金流入（或总流出）的百分比，另一种是某项现金流量占公司总收入的百分比。
常用比率
活动比率
活动比率，又称经营效率比率。这个比率反映的是企业经营效率，以及企业的各种资源是否得到了充分利用。这里的资源既包括了营运资本（即流动资产减流动负债），也包含了长期资产。
活动比率通常可以分为两种类型：周转率及周转天数。周转率指的是一项资产或流动负债在1年中周转的次数，而周转天数指的是一项资产或流动负债周转一次所需的天数。例如周转率是10倍，则周转天数=365/10=36.5天。
其中，周转率公式的分子均为损益表中的科目，分母则是资产负债表中的科目。由于损益表代表流量，而资产负债表代表存量，分子、分母口径不同。故在计算分母时，应当取资产负债表科目期初及期末余额的简单算术平均值，故将其转化为流量，再与分子相匹配。具体的常用周转率及周转天数的总结如下表所示。
| 活动比率 | 公式 |
|---|---|
| 存货周转率 | Cost of sold（COGS）/Average inventory |
| 存货周转天数 | 365/Inventory turnover |
| 应收账款周转率 | Revenue/Average receivable |
| 应收账款周转天数 | 365/Receivable turnover |
| 应付账款周转率 | Purchase/Average payable |
| 应付账款周转天数 | 365/Payable turnover |
| 总资产周转率 | Revenue/Average total asset |
| 固定资产周转率 | Revenue/Average net fixed asset |
| 营运资本周转率 | Revenue/Average working captical |
存货周转率衡量的是存货的周转速度，即1年中卖出的存货与平均持有的存货之间的关系。存货周转率越高，意味着存货在公司的留存天数就越短，即lower days-on-hand。通常来说，存货周转率高有两种解释，一方面可能是公司存货管理效率高，另一方面也可能意味着公司的存货不足。要判断那种解释更合理，需要结合公司销售收入的增长率综合分析。如果公司销售收入增长率低于行业平均，但是公司的存货周转率却高于行业平均，则说明公司库存不足。
应收账款周转率衡量的是企业收回应收款项的速度。应收账款周转率越高，意味着企业能够收回款项的速度越快。然而，这个指标也不一定越高越好，如果应收账款周转率高于行业平均，但销售增长率却低于行业平均，可能意味着企业的赊销条款过于严格（比如要求顾客很短的时间内付钱），这种情况，企业可能会丢掉一些销售机会。
应付账款周转率反映的是企业支付应付账款的速度，也是衡量占用供应商资金状况的指标。如果应付账款周转率较行业平均更高 ，即周转天数更低，意味着企业可能没有完全享受到赊购带来的“好处”，但也可能因为提早还款能为公司带来一些折扣。若周转率低，即周转天数长，可能是公司在回款时遇到了问题，或者是公司在最大程度地利用赊购条款。
流动性比率
流动性比率是衡量企业短期偿债能力的指标。由于流动性比率反映的是某个时间点企业的短期偿债能力，所以这里的分子分母对应的是资产负债表流动资产与流动负债科目。常用的流动性比率计算公式见下表。
| 比率名称 | 公式 |
|---|---|
| 流动比率 | Current assets/Current liabilities |
| 速动比率 | (Cash+Short-term marketable security+Receivable)/Current liabilities |
| 现金比率 | (Cash+Short-term marketable security)/Current liabilities |
| 防御区间比率 | (Cash+Marketable security+Receivable)/Average daily expenditures |
下面讲这些公式进行逐一介绍。
-
流动比率：公式等于流动资产比上流动负债。这个比率越高，意味着企业使用流动资产偿还流动负债的能力越强。然而然而流动比率过高也不一定是好事，可能意味着企业有过多的资金投入在收益率较低较低的流动资产上。
同时，流动比率高，并不一定就意味着企业能有足够的可用于偿债的现金或银行存款。这是因为流动资产，除了变现速度较快的的现金及有价证券外，还包含变现速度没那么快的存货、应收账款等。所以，在分析短期偿债能力时，我们通常还会结合其他比率做参考。 -
速动比率：在流动资产中，变现能力相对较弱的是存货，所以对于存货流动性较低的企业或者行业来说，速动比率是个更好的衡量短期偿债能力的参考指标，速动比率的公式中，分母与之间的流动比率相同，分子中包含三类流动资产，分别为现金、有价证券和应收账款。
-
现金比率：这是以现金类资产作为偿付流动负债的参考。现金类资产的流动性是最强的，计算公式中，分母与之前的流动/速动比率相同，分子中只包含了流动性最强的两类流动资产，即现金和有价证券。
-
防御区间比率：也叫安全偿付期，是用时间（天数）来说明企业偿付开支的能力。公式中的分子与速动比率的分子相同，而分母则是每日经营预计开支。这个比率可以理解为企业在没有新增现金的情况下，如果用现有的流动性较高的资产去支付企业平时的日常费用，企业可以维持经营的天数。
此外，还有两个流动性衡量公式，分别是经营周期和现金循环周期，见下表。
| 周期 | 公式 |
|---|---|
| 经营周期 | Days of inventory on hand+Days of sales outstanding |
| 现金循环周期 | Operating cycle-Number of days of payable |
经营周期衡量企业从采购原材料到销售货物收到货款之间的时间跨度，由两个期间构成：存货周转天数和应收账款周转天数。
现金循环周期指的是公司的经营活动从为生产经营消耗现金，到最终通过产品的销售而获取现金的时间跨度。企业通常运用这个指标作为供应链管理的参考。
偿债能力比率
偿债能力比率反映的是企业履行长期负债义务的能力，这个比率通常也是对于企业资本架构的一种分析。分析师需要了解企业的负债情况，有多方面的原因：其一是公司的负债反映了公司的资本架构，是评估公司风险和收益的重要指标；其二是公司的负债也是公司运用杠杆的一种体现，杠杆的运用反映固定费用的增加（这里的固定费用特指有息债务产生的利息和租赁支付）。偿债能力比率中常用的公式如下表。
| 偿债能力比率 | 公式 |
|---|---|
| 债务资产比率 | Total debt/Total assets |
| 债务资本比率 | Total debt/(Total debt+Total shareholders’ equity) |
| 债务权益比率 | Total debt/Total shareholders’ equity |
| 财务杠杆比率 | Average total assets/Average total equity |
| 利息保障倍数 | EBIT/Interest paymants |
| 固定费用偿付比率 | (EBIT+Lease payments)/(Interest payments+Lease payments) |
下面对这些公式进行逐一介绍。
- 债务资产比率：该比率反映的是公司债务占资产的百分比，通常债务比例越高，公司的偿债风险越大。
- 债务资本比率：该比率反映的是公司债务占总资本的百分比，和债务资产比率类似，该比率越高，意味着公司的偿债风险越大。
- 债务权益比率：该比率反映的是公司债务占总股本的百分比，若债务权益比率为1，意味着公司的债务和股本相同，此时债务资本比率即50%。（资本=股本+债务）
- 利息保障倍数：该比率衡量的是公司的息税前利润是利息费用的多少倍，也称“times interest earned”。它是一个风险提示指标，表示企业靠日常经营赚取的利润偿付贷款利息的能力，比率越高，企业的偿债能力越强，对于债权人（即借钱给公司的人）来说，他们借出去的钱就更有保障。
- 固定费用偿债比率：该比率在利息保障倍数的基础上，分子分母同事增加了租赁支付。租赁的支付对于公司来说是典型的固定费用。若该比率越高，意味着企业的偿债能力越强。
盈利能力比率
盈利能力比率反映企业赚取利润的能力，是企业生存发展的基础，是很多人都非常关注的指标。常用盈利能力比率见下表。
| 盈利能力比率 | 公式 |
|---|---|
| 毛利润率 | Gross profit/Revenue |
| 经营利润率 | Operating profit/Revenue |
| 税前利润率 | Earning before tax/Revenue |
| 净利润率 | Net income/Revenue |
下面对这些公式进行逐一介绍。
- 毛利润率：该比率反映的是企业的毛利润（即收入扣除成本）占总收入的百分比。该比率越高，通常指产品售价相对较高，销货成本相对较低。
- 经营利润率：该比率反映的是企业经营利润占总收入的百分比。通常来说，如果经营利润的增长高过毛利润率的增长，意味着企业对经营费用的控制比较有效。
- 税前利润：该比率反映的是企业的税前利润（即经营利润减去利息）占总收入的百分比。该比率反映了企业的财务杠杆（即利息费用）对公司盈利能力的影响。
- 净利润率：该比率反映的是企业的净利润占总收入的百分比。该利润包含了企业所有的经营及非经营活动中所产生的利润，是衡量企业盈利能力的典型指标。
盈利能力指标中还有一组指标衡量的是公司资产、股东权益赚取收益的能力，公式总结如下表所示。
| 盈利能力比率 | 公式 |
|---|---|
| 资产回报率 | 常用公式： N e t i n c o m e / A v e r a g e t o t a l a s s e t s 分析用公式： [ N e t i n c o m e + I n t e r e s t ( 1 − t ) ] / A v e r a g e t o t a l a s s e t s 常用公式：Net\;income/Average\;total\;assets \\ 分析用公式：[Net\;income+Interest(1-t)]/Average\;total\;assets 常用公式：Netincome/Averagetotalassets分析用公式：[Netincome+Interest(1−t)]/Averagetotalassets |
| 资本回报率 | EBIT/Average total assets |
| 股东权益回报率或净资产回报率 | Net income/Average total equity |
下面对这些公式进行逐一介绍。
- 资产回报率：该比率反映的是企业用资产创造回报（净利润）的能力。该比率越大，意味着企业用资产创造回报的能力越强。
- 资本回报率：该比率反映的是企业用资本创造回报（息税前利润）的能力。这里的资本包含长期及短期带息债务和所有者权益。
- 股东权益回报率：该比率反映的是企业用股东权益创造回报（净利润）的能力。
杜邦分析法
杜邦分析法利用几种主要财务比率之间的关系，综合分析企业的财务状况，这种分析最早期由美国杜邦公司提出，故命名为杜邦分析法。其本质是将企业的净资产回报率逐级分解为多项财务比率的乘积，这样有助于更好地分析企业的经营业绩。
杜邦三步法
杜邦分解法能够更好地分析一家公司的净资产回报率变化的原因，同时，也能帮助公司管理层更清晰地认识企业的财务状况。
企业的净资产回报率（ROE）衡量的是所有者投入企业的净资产赚取收益的能力，分析师通过多种方法分解净资产回报率。首先，净资产回报率的公式为：
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O
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y
ROE=\frac{Net\;income} {Average\;shareholder's\;equity}
ROE=Averageshareholder′sequityNetincome
其次，通过乘法原则，可以将其分解为以下公式：
R
O
E
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N
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y
ROE=\frac {Net\;income} {Revenue}\times\frac{Revenue} {Average\;assets}\times \frac {Average\;assets} {Average\;equity}
ROE=RevenueNetincome×AverageassetsRevenue×AverageequityAverageassets
通过分解，净资产回报率的公式变成了三项乘数的乘积，其中，第一项是盈利能力指标中的净利润率，即反映了企业的盈利能力；第二项是总资产周转率，即反映了企业的经营效率；第三项是财务杠杆比率，即反映了企业的偿债能力。
杜邦五步法
在三步法的基础上，ROE的公式还能再用五步法进一步地分解。在一些金融信息软件中，如Bloomberg，通常就会用这个形式来分解公司的净资产回报率。相较三步法的计算公式，五步法除了保留了原来的资产周转率及财务杠杆外，将原先的净利润率公式进一步地拆分为税务负担，利息负担及息税前收益率。
净利润的拆分公式如下：
N
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Net\;profit\;margin=\frac{Net\;income}{Revenue}=\frac{Net\;income}{EBT}\times\frac{EBT}{EBIT}\times\frac{EBIT}{Revenue}
Netprofitmargin=RevenueNetincome=EBTNetincome×EBITEBT×RevenueEBIT
因此，完整的杜邦五步法的分解如下：
R
O
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N
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y
ROE=\frac{Net\;income}{EBT}\times\frac{EBT}{EBIT}\times\frac{EBIT}{Revenue}\times\frac{Revenue} {Average\;assets}\times\frac {Average\;assets} {Average\;equity}
ROE=EBTNetincome×EBITEBT×RevenueEBIT×AverageassetsRevenue×AverageequityAverageassets
通过分解，净资产回报率ROE的公式变成了五项乘数的乘积，其中，第一项是税务负担比率，反映的是税收对于回报率的影响，税务负担系数越高，意味着企业的税率越低，ROE越高；第二项是利息负担比率，反映的是利息费用对于回报率的影响，利息负担系数越高，意味着企业的利息越低，ROE越高；第三项是盈利能力指标中的息税前利润率，反映了企业的息税前盈利能力；第四项是总资产周转率，反映企业总资产的管理效率，总资产周转率越高，ROE越高；第五项是财务杠杆比率，反映企业的偿债能力，财务杠杆率越低，企业的偿债压力越小。
财务分析、信用分析及企业分部报告
财务分析是选择股票时的重要步骤。分析师通过对股票的价格进行估算，可以判断是否要购买或者抛售股票。
股权投资分析
首先我们来介绍几个和分红相关的比率。
分红相关比率
-
每股分红
这个指标衡量的是企业的平均每股分红，公式中分母是加权平均的市场流通普通股股数，分子即公司宣布的分红。
D i v i d e n d p e r s h a r e ( D P S ) = D i v i d e n d d e c l a r e d / N u m b e r o f c o m m o n s h a r e s Dividend\;per\;share(DPS)=Dividend\;declared/Number\;of\;common\;shares Dividendpershare(DPS)=Dividenddeclared/Numberofcommonshares -
股利发放率
这个指标反映的是企业向股东分派的股息占公司当年盈利的百分比。公式为：
D i v i d e n d p a y o u t r a t i o = D i v i d e n d / N e t i n c o m e Dividend\;payout\;ratio=Dividend/Net\;income Dividendpayoutratio=Dividend/Netincome -
留存比率
留存比率反映的是公司利润中没有以股息形式发放给股东的比率，和股利发放率刚好称互补关系。公式为：
R e t e n t i o n r a t i o = 1 − D i v i d e n d p a y o u t r a t i o Retention\;ratio=1-Dividend\;payout\;ratio Retentionratio=1−Dividendpayoutratio
可持续增长率
企业的可持续增长率衡量的是企业在长期平衡增长阶段的增长速度，具体来说，可持续增长率是指在不发行新股，不改变经营效率（即不改变资产周转率）和财务政策（即不改变资本结构）的情况下，凭企业的销售所达到的增长率。
对于一家公司来说，在不改变经营效率和财务政策的情况下，销售的增长率等于资产增长率。由于资产等于负债与所有者权益的和，故所有者权益也以销售的增长速度增长。可持续增长率的计算公式为：
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Sustainable\;growth\;rate(g)=ROE\times Retention\;rate\\ =ROE\times(1-Dividend\;payout\;ratio)
Sustainablegrowthrate(g)=ROE×Retentionrate=ROE×(1−Dividendpayoutratio)
信用分析
信用风险，是指债权人面临的债务人没有按照条款还款的风险。信用分析是指对这类违约风险进行评估分析的过程。对信用风险的评估，在学术界有一个指标，叫做Z-Score。该指标可以帮助债权人利用财务报表中的数据来对一家企业的信用风险进行衡量。通常，当计算出来的Z-score小于1.8时，表明公司存在破产风险，但是在实际案例中，还需要结合公司本身的情况和行业的信息去做综合分析。Z-Score的计算公式如下：
Z
=
1.2
A
+
1.4
B
+
3.3
C
+
0.6
D
+
1.0
E
Z=1.2A+1.4B+3.3C+0.6D+1.0E
Z=1.2A+1.4B+3.3C+0.6D+1.0E
其中，A=WC/TA（WC=Working capital，即运营资本，TA=Total asset）；
B=RE/TA（RE=Retained earning，即留存收益）；
C=EBIT/TA（EBIT=Earnings before interest and tax，即息税前收益）；
D=MV of equity/BV of debt；
E=Revenue/TA。
企业分部门报告
上述的比率分析都是基于整个公司而讨论的，对于分析师来说，公司内部不同业务部门的比率分析也是一样重要的。虽然IFRS和US GAAP并不要求企业对于不同分部的财务报表做完全披露，但是对于满足条件的分部，准确规定了需要披露的信息，如各分部的收入（其中需要对部门间的收入及公司外部的收入做区分）、利息收入及利息费用、折旧摊销费用等。某一分部达到需要报告的条件，通常指的是当这个分部的收入、资产或利润达到公司总收入、资产或利润的10%。
对于分部的比率分析，其公式和钱文介绍的几大类比率是一致的。常用到的一些比率如下表所示。
| 部门比率 | 公式 |
|---|---|
| 部门利润率 | 部门利润/部门收入 |
| 部门周转率 | 部门收入/部门资产 |
| 部门资产回报率 | 部门利润/部门资产 |
| 部门负债比率 | 部门负债/部门资产 |
估值模型与预测
为了预估一家企业未来的营业能力，从而对公司股价有更好的判断，分析师会利用盈利模型做预测。在做预测的时候，分析师可以参考以下方法。
- 敏感性分析法，也叫做“what if”分析：表达的是某一个假设条件发生改变对公司的影响。
- 情景分析：是指分析师在对公司股价做预测时，可以列举不同的情景来对公司做全面的分析，如供应短缺或者顾客减少时对公司的影响。
- 模拟分析：如果想要将敏感性分析与情景分析中大量不同的概率情况做一次演算，必须通过计算机实现。这个过程叫模拟分析。
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