中国远洋：资产注入预期提升价值

中国远洋：资产注入预期提升价值

2007年06月26日05：21

　　预计上市首日涨幅可能介于60%～100%之间，对应价格约14～17元

广州证券研究所卢振宁

　　中国远洋（601919）主营集装箱物流业务，业务涵盖了集装箱物流产业链上的所有环节，主要包括括集装箱航运、码头、租赁和物流等，并间接持有中集集团的股权。公司大股东为中国最大的海运公司——中远集团总公司。

　　集装箱航运业务是公司最主要的业务，近3年该业务收入占公司总收入比重超过90%。集装箱航运运价波动比较大，业绩和运价的相关性极高，属于周期性行业。预计2007和2008年集装箱运力投放略高于需求增长，但差距不大，运价有望止跌回稳；到2009年，预计需求将略大于供给，集装箱航运市场将走出低谷，运价有望回升。同时，燃油价格的变化也是影响业绩的重要因素。燃油成本占主营业务成本的20%左右，目前燃油价格处于历史高位，未来进一步走高的空间不大。综合看，集装箱航运业务正处于周期的低谷之中，2008年后景气度有望显著回升。

　　为降低业绩波动风险，公司积极发展码头、集装箱租赁、物流等收入稳定的业务，目前的发展均比较理想，公司在相关业务上的投入比重也不断增加，2006年集团在码头业务方面的投资占全部资本支出的比例超过25%。随着这些非周期性业务的发展，未来公司业绩波动将有所下降。

　　除了不错的基本面外，中国远洋最大的亮点还在于未来的资产注入预期。公司目前定位为中远集团总公司的上市旗舰和资本运作平台，而且集团已经明确表示将把旗下干散货运输资产注入中国远洋。考虑到中远干散货船队规模全球第一，目前全球干散货市场正处于繁荣阶段，假如干散货注入中国远洋，乐观预期业绩可增厚一倍。

　　我们预计中国远洋2007年和2008年每股收益分别为0.25元和0.35元，但由于集装箱航运运价波动的不可预计性及未来资产注入的不确定性，实际业绩和预测可能有明显出入，若注入干散货运输资产，公司业绩将大幅提高。

　　由于公司未来业绩的不确定因素较大，而且A股市场上也缺少和公司极具可比性的上市公司，对中国远洋的估值我们将从A/H股比价的角度考虑。目前A股对H股的溢价率中值约在60%左右，随着近期A股下跌和H股上升，溢价率有逐步降低的趋势。以另一家同时有A股和H股的中海发展为例，6月25日溢价率约25%，而一周前溢价率接近35%。由此看，中国远洋A股上市后价格可能比H股高出30%～60%，对应价格约14.8～18.3元。而从近期几家回归A股的公司看，上市初期溢价率往往更高，交通银行、潍柴动力、中国铝业上市首日的溢价率分别约为72%、44%、93%，平均接近70%，若中国远洋A股达到此水平，A股价格将在20元附近。

　　根据有关统计，各证券研究机构对中国远洋二级市场价格的预测主要介于15～20元。其中，国泰君安预计价格介于15～18元，广发证券预计价格介于14.84～18.06元，长江证券预计价格介于12.6～19.8元。虽然近期A股市场明显回落，但中国远洋具有较高的资产注入预期，仍有可能受到市场的追捧，综合来看，预计中国远洋上市首日涨幅可能介于60%～100%，对应价格约14～17元。由于目前A股市场热点不断减少，在其他市场机会不多的情况下，质地较好的新股有可能受市场高度民主关注而有短线炒作机会，中国远洋盘中价格不排除有接近20元的可能。从长期看，考虑到行业复苏和资产注入预期，中国远洋的长线投资价值比较突出，值得密切关注。

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