金融科普：我们到底能否战胜市场？

本文翻译自Meir Statman著作《Behavioral Efficient Markets》。

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对于那些指望诺贝尔奖委员会为市场效率提供指导的人来说，将2013年诺贝尔经济学奖同时授予尤金·法玛（Eugene Fama）和罗伯特·席勒（Robert Shiller）的决定可能是令人困惑的。“如果你想知道是否有可能定期跑赢股市平均水平”，华尔街金融学家和评论员史蒂文·拉特纳（Steven Rattner，2013）写道，“今年诺贝尔奖委员会没有给你任何指导”。拉特纳指出，席勒的观点是“市场往往是非理性的，因此是可以战胜的”。法玛则刚好相反，他的观点是“市场是有效的，试图超过市场平均水平的投资者将不可避免地失败”。

有效市场假说是传统金融学的核心观点，许多人认为行为金融学驳斥了这一假说。事实上，许多人认为对有效市场假说的驳斥是行为金融学最重要的贡献。然而，正如斯塔曼（Statman）[2017]在《普通人的金融》（Finance forNormal People）一书中所指出的，当人们难以区分两种有效市场及分别对应的价格等于价值有效市场假说和市场难以被击败有效市场假说时，讨论就是没有重点的。

在传统金融学和行为金融学上收集到的证据与价格等于价值有效市场假说相矛盾，但与市场难以被击败一致。行为金融学还回答了一个传统金融学通常不涉及的问题：为什么大量投资者认为市场容易被击败，而实际上市场很难被击败？这个问题的答案结合了投资者的需求以及他们的认知和情感偏误。

价格等于价值市场是指资产价格总是等于其内在价值的市场，难以被击败的市场是指大多数投资者无法战胜市场、获得超额收益的市场。价格等于价值市场是不可能战胜的，因为超额收益来自于资产价格与内在价值的差距，而这种差距在价格等于价值市场中是不存在的。然而，难以击败的市场并不一定是价格等于价值的市场，可能是价格与价值存在很大的偏离，但是这个偏离难以识别或难以以此来获取超额收益。

传统金融领域的理性投资者知道市场很难被击败，但是行为金融学的投资者们认为市场很容易被击败。事实上，大多数试图击败市场的投资者都被市场击败了。这类投资者要么被认知和情感上的偏误所误导，要么愿意牺牲回报来换取被认为是主动投资者而非被动投资者的印象利益和击败市场的希望带来的情感利益。

 

价格等于价值市场和难以被击败的市场

拉特纳将自己描述为“整个职业生涯都在评估投资经理”。他把自己放在了席勒的一边，因为他遇到了许多一直跑赢大盘的投资者，包括巴菲特。

不同的价格不可能都等于资产的内在价值，其中两种或者三种价格一定是偏离内在价值的。

然而，难以击败的市场和价格等于价值市场是不同的。在价格等于价值市场中，价格经常是等于资产的内在价值的，而在难以击败的市场中，价格有时偏离内在价值。如果大多数投资者发现难以获得持续的超额回报，那么市场就很难被击败。

巴菲特告诫投资者，不要急于从价格与价值不等的证据中，得出市场并非难以击败的结论。当被问及他会给那些非专业投资者什么建议时，巴菲特说：“如果他们不想做一个主动投资者，那么他