3小时快学期权（第二版）读书笔记（中）

合成股票策略

多头策略

买入一份认购期权，同时卖出一份具有相同行权价、相同到期日的认沽期权，当投资者强烈看好标的证券未来走势时，可通过这种交易策略来实现低成本做多后市。

例子
刘女士长期看好50ETF的走势，欲买入10万份50ETF。当时50ETF股价为2.360元/份，基于这一市场预期，刘女士建立了合成股票多头组合：买入10张50ETF购3月2350合约，卖出10张50ETF沽3月2350合约。

成本对比
（标的前收盘价2.441元，认沽期权前结算价为0.030 1元）
若直接买入10万份50ETF，则初始成本为2.360×100 000=236 000元；
若合成股票多头，所需成本=0.313 02×10 000×10+（0.076 4-0.053 0）×10000×10=31 302+2 340=33 642元（31 302元是构建该策略所需保证金）。

合成股票策略所需成本仅为直接买入标的证券成本的14.26%，共节省了202 358元的资金，在确保保证金足额的前提下，多余资金可作再投资获取收益。

优缺点
合成股票策略具有复制资产、现金替代和套利三大功能，能够满足投资者杠杆性投资的需求，但也会面临市场走势与预期变动不符时出现的大幅损失风险。

当合成股票空头（多头）与股票多头（空头）的总盈亏始终大于0，且能覆盖交易成本时，就构成了期权平价套利

相比于“直接买入股票”，“合成股票多头”能满足投资者杠杆性做多的需求。
相比于“买入认购期权”，“合成股票多头”降低了权利金的成本，但承担了更大的下行风险。

跨式和勒式策略

当预期市场会出现大幅变动，但又不能准确判断标的证券变动方向时，现货市场投资者肯定很纠结如何操作。在期权市场上，投资者则可以通过买入跨式或勒式策略来获得市场大幅波动的收益。利用认购、认沽期权构造出收益无限、损失有限的买入跨式和勒式策略。

当预期市场出现小幅盘整，则可通过卖出跨式或勒式策略来获得收益。

买入跨式策略

当投资者预期市场会出现大幅变动，但又不能准确判断标的证券变动方向时，可以买入相同数量、相同行权价的同月认购和认沽期权来构成买入跨式策略，捕捉市场大幅变动的收益，该策略构建成本有限，理论上获得的收益无限。策略的构成很容易记忆——“三相同”，即数量相同、行权价相同、到期日相同。

入跨式策略的最大损失=买入认购期权权利金+买入认沽期权权利金

理论上看最大收益无上限，只有当标的证券价格波动超过盈亏平衡点，该策略才会有盈利

例子
2020年2月末，市场在前期连续补涨的过程中出现短暂回调。由于投资者难以准确判断后市走势，投资者于2月27日构建了跨式组合，当日50ETF开盘价为2.894元，买入行权价为2.90元、3月到期的认购期权和认沽期权各一张，开仓成本为241元。后续市场连续震荡，并于3月中旬出现大幅下挫，截至3月23日，组合价值已增至2 045元。

卖出跨式策略

当投资者预期市场会出现小幅盘整，则可以卖出相同数量、相同行权价的同月认购和认沽期权来构成卖出跨式策略，在市场小幅波动时获取收益，该策略在卖出开仓时可以获得权利金收入，收益有限，但承担的市场风险却是无限的。

卖出跨式策略的最大收益=卖出认购期权权利金+卖出认沽期权权利金，
最大损失无限

当标的证券价格波动在盈亏平衡点之间，则组合处于盈利的状态，一旦标的证券价格波动超过盈亏平衡点，则组合就开始亏损。

勒式策略

买入或卖出勒式策略的构建方法与跨式策略类似，唯一的不同在于开仓时选择的认购、认沽期权的行权价上有区别，勒式策略中认购、认沽期权选择不同的行权价。

注意事项

尽管“买入跨式组合”建仓者的最大亏损是有限的，为两份权利金支出之和，潜在的盈利却是无限的，但“跨式组合”付出了双重的权利金，成本一般较高，因此建立跨式组合前需要对后市波动幅度有比较大的把握方可操作。

在实际操作中，当标的价格突破了盈亏平衡点，处于盈利区域时，投资者可根据自身的投资哲学与风险偏好，选择提前平仓或继续持有到期。

两种头寸管理方式各有千秋：
提前平仓的投资者虽获得小额盈利，但放弃了股价更大波动的可能性；
而持有到期的投资者则在追逐更高盈利的同时承担了后市变化的风险。

买入牛市价差策略

当投资者对未来行情适度看涨时，可以运用牛市价差策略。策略构建口诀为“买低卖高”，即买入低行权价的期权，再卖出一个高行权价的同月同类型期权。

买入牛市认购价差策略（做多）

买入牛市认购价差策略具体是指买入低行权价认购期权和卖出高行权价认购期权组成，期权合约买入和卖出数量相同，期权到期月份也相同

买入牛市认购价差策略具有收益有限、损失有限的特点。

最大损失 = 较低行权价（K1）的认购期权权利金-较高行权价（K2）的认购期权权利金，
最大收益 = 较高行权价（K2）-较低行权价（K1）- 构建成本。

与买入认购期权差别：
同样是做多后市。牛市认购价差策略降低了做多的成本，但却牺牲了上端潜在的收益。

与卖出认沽期权差别：
同样是温和看涨的策略。牛市认购价差策略降低了权利金的收入，但却锁定了下行的无限风险。

例子
小张温和看涨50ETF的走势，当时的50ETF现价为2.272元，基于这一市场预期，他于11月3日建立了牛市价差组合：以每股0.042 3元买入10张50ETF购11月2300合约，以0.024 1元卖出10张50ETF购11月2350合约。

开仓时成本（不考虑交易成本）=买入开仓的成本-卖出开仓的收入=（50ETF购11月2300的卖价-50ETF购11月2350的买价）×合约单位×张数=（0.042 3-0.024 1）×10 000 ×10=1 820元。

了结头寸方式一：

提前平仓。11月5日，50ETF以2.445元收盘，若该机构于11月5日盘中以市价委托的方式卖出平仓10张“50ETF购11月2300”，买入平仓10张“50ETF购11月2350”。

平仓时收入=（“50ETF购11月2300”的买价-“50ETF购11月2350”的卖价）×合约单位×张数=（0.141 4-0.106 1）×10 000 ×10=3 530元。

净盈利=平仓时收入-开仓时成本=3 530-1 820=1 710元（不考虑交易成本）。

了结头寸方式二：持有到期

期权合约到期时，若50ETF价格低于2.3元，则处于恒定亏损区；若50ETF价格介于2.3至2.35元，则组合收益随着标的证券价格的增加而增加；若50ETF价格高于2.35元，则组合处于恒定盈利区，获得最大收益。

牛市价差认沽策略

牛市价差策略既可以用两份认购期权来构成，也可以用两份认沽期权来构成。

操作上，也是“买低卖高”，即买入较低行权价的认沽期权，同时卖出较高行权价的同月认沽期权。

不同点：
牛市认购价差策略是开仓时支付净权利金，平仓时净收入；
牛市认沽价差策略是开仓时获得净权利金收入，平仓时净支出。

注意事项

当市场因定价不合理，出现
“较低行权价的认购期权卖价 < 较高行权价认购期权买价”（即价格与行权价发生倒挂时），且能覆盖交易成本时，建立牛市价差策略便构成了一个无风险套利策略。

牛市价差组合中两腿成交相距时间不宜过长。若投资者操作时义务仓一腿先成交，而另一腿未成交时，可及时以稍差的价位成交另一腿，以避免风险敞口的暴露。

买入熊市价差策略

当投资者对未来行情适度看跌时，可以运用熊市价差策略。熊市价差可分为熊市认购价差策略和熊市认沽价差策略，策略构建口诀为==“买高卖低”==，即买入高行权价的期权，再卖出一个低行权价的同月同类型期权。

熊市认沽价差策略

由买入高行权价认沽期权和卖出低行权价认沽期权组成，期权合约买入和卖出数量相同，期权到期月份也相同。

熊市认沽价差策略具有收益有限、损失有限的特点，
最大损失=较高行权价（K2）的认沽期权权利金-较低行权价（K1）的认沽期权权利金，
最大收益=较高行权价（K2）-较低行权价（K1）-构建成本。

当期权合约到期时，
若标的证券价格低于K1，则组合处于恒定盈利区，此时策略处于最大收益状态；
若标的证券价格介于K1和K2之间，则收益随着价格的下降而增加；
若标的证券价格高于K2，则组合位于恒定亏损区，最大亏损为组合构建成本。

当市场因定价不合理，出现较高行权价的认沽期权卖价低于较低行权价认沽期权买价（即价格与行权价发生倒挂时），且能覆盖交易成本时，建立熊市价差策略便构成了一个无风险套利策略。

例子：
投资者老王温和看跌50ETF的走势，当时的50ETF现价为2.380元，基于这一市场预期，他于4月12日建立了熊市认沽组合：以每股0.042 3元的价格买入10张50ETF沽5月2400合约，以每股0.017 4元的价格卖出10张50ETF沽5月2350合约。

开仓时成本（不考虑交易成本）=买入开仓的成本-卖出开仓的收入=（50ETF购5月2400的卖价-50ETF购5月2350的买价）×合约单位×张数=（0.042 3-0.017 4）×10000 ×10=2 490元。

了结头寸方式一：
提前平仓。4月17日，50ETF以2.445元收盘，老王于当日日盘中以市价委托的方式卖出平仓10张“50ETF购5月2400”，买入平仓仓10张“50ETF购5月2350”。

平仓时收入=（“50ETF购5月2400”的卖价-“50ETF购5月2350”的买价）×合约单位×张数=（0.084 1-0.022 5）×10 000×10=6 160元。

净盈利=平仓时收入-开仓时成本=6 160-2 490=3 670元（不考虑交易成本）。

了结头寸方式二：
持有到期。

熊市认购价差策略

熊市价差策略既可以用两份认沽期权来构成，也可以用两份认购期权来构成。
操作上，也是“买高卖低”，即买入较高行权价的认购期权，同时卖出较低行权价的同月认购期权。

不同点：
熊市认沽价差策略是开仓时支付净权利金，平仓时净收入；
熊市认购价差策略是开仓时获得净权利金收入，平仓时净支出。

熊市价差组合中两腿成交相距时间不宜过长。若投资者操作时义务仓一腿先成交，而另一腿未成交时，可及时以稍差的价位成交另一腿，以避免风险敞口的暴露。

蝶式价差策略

主要分为买入认购蝶式期权组合、卖出认购蝶式期权组合、买入认沽蝶式期权组合、卖出认沽蝶式期权组合。

蝶式价差策略 = 一个牛市价差策略 + 一个熊市价差策略

买入认购蝶式期权组合

构成:
买入一份行权价较低的认购期权、一份行权价较高的认购期权，卖出两份行权价居中的认购期权
三种不同行权价格的期权合约组成

买入蝶式价差策略持有到期的盈亏情况可以看出，买入蝶式价差策略适用于预期标的资产的价格小幅波动的情形，即价格不会有很大的变化时使用。该策略的收益及风险都是有限的。如果标的资产价格保持在一定范围内，将具有相对较高的获利可能性

例子

目前沪深300ETF的价格是4.00元/份。投资者小王认为未来一个月内沪深300ETF的价格还将持续震荡，但是小王又是一位极度厌恶的投资者，因此他选择采用买入蝶式认购价差策略的方式来获取未来的收益。

小王构建蝶式价差策略的方式是买入一张行权价为3.50元的认购期权，权利金为0.01元，买入一张行权价为4.50元的认购期权，权利金为0.005元，同时卖出两张行权价为4.00元的认购期权，权利金为0.007元。期权到期时，ETF的价格为4.10元/份，那么小王的盈亏为净权利金支出与期权到期时行权和被行权的净盈亏之和，即（0.007×2-0.01-0.005）+（4.1-3.5）+（4.0-4.1）×2=0.399（元）。