规模因子和价值因子—进一步理解系统性风险

上世纪二十年代的美国，当时的美国股市是一个高度散户化的市场，很多人就从交易中总结了市场规律，许多形形色色的规律都是昙花一现，唯独有两个策略经久不衰。

其中一个规律是买入市净率低的股票，“市净率”是金融学中一个常用的会计指标，它是指每一股的价格和每一股对应的净资产的比值，也就是市场对公司资产的定价。这个比值越低，就意味着股票越便宜。

CAPM

CAPM就是我们经常提到的资产定价理论，随着CAPM在70年代得到市场的广泛认可，人们得到两个推论。

第一，整个市场的组合风险代表系统性风险，这是金融资产收益的主要原因，我们把它称之为“市场因子”。

按照CAPM理论，除了市场因子以外的风险都是可以被分散的，所以只要是超过市场组合收益的部分都叫做超额收益。

第二个推论就是，如果市场是有效的，而一个资产有长期的超额收益，就证明这个资产有错误定价。而错误的定价，在有效市场中很快会被消除。

然而，前面提到的两个市场规律长期存在，也就是存在长期的超额收益，这就说明理论存在问题。2013年诺贝尔奖得主，尤金法玛发现，除了市场风险以外，还有其它的风险也是系统性风险，也应该可以作为定价因子。

Fama-French三因子模型

尤金法玛按照前面的两个市场规律，构建了两个风险因子，一个叫规模因子，一个叫价值因子，分别对应前面说的小公司比较赚钱，低市净率的股票比较赚钱这两个市场规律。

六十年代CAPM理论用一个市场因子，就解释了一半股票的收益率与波动。有了这两个因子，再加上市场因子，尤金法玛惊奇地发现，三因子模型对市场中股票收益率的解释达到了惊人的90%。也就是说，形形色色的股票收益率，要么是因为市场风险的不同，要么因为公司规模的不同，又或者是公司的成长性不同。

基金经理的把戏

这时候你就能发现了，基金经理要求更高的管理费，应该是他们选股以及择时能力的体现。

然而，在Fama-French三因子模型之前，因为基金经理选择了小盘股或者大蓝筹而取得更高的收益，人们就认为这是他们能力的体现，而心甘情愿付出更多的管理费。

我们国家的沪深300就相当于大盘蓝筹股，也就是“价值因子”代表的低市净率企业；而中证500则相当于小盘股指数，也就是“规模因子”代表的小规模企业。

知识|规模因子和价值因子—进一步理解系统性风险

来源：香帅的北大金融课    作者：唐涯